Рынок ценных бумаг в РБ (работа 2)

Глава 1. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ В СИСТЕМЕ РЫНОЧНЫХ ОТНОШЕНИЙ

1.1. Экономическое содержание рынка ценных бумаг

В экономике рыночного типа широкое развитие получил такой механизм регулирования экономических процессов, как рынок цен­ных бумаг. Это важнейший рыночный перераспределительный ме­ханизм финансовых ресурсов, денежных накоплений между субъектами хозяйствования, государством и населением. Рынок ценных бумаг представляет собой сферу реализации экономических отношений, выражаемых финансовым капиталом, и является час­тью финансового рынка, на котором капиталы аккумулируются, а затем инвестируются в реальный сектор экономики

Для раскрытия сущности рынка ценных бумаг необходимо рас­смотреть его место и роль в структуре финансового рынка, а также процесс движения капитала в различных его формах.

Как любой рынок, финансовый рынок складывается из спроса, предложения и уравновешивающей цены на определенные товары и услуги и сводит покупателей и продавцов. В экономической литера­туре финансовый рынок в широком смысле характеризуется как со­вокупность рыночных отношений, регулирующих движение финан­совых ресурсов. В узком смысле понятие финансового рынка сво­дится к рынку финансовых ресурсов, движение которых опосреду­ется ценными бумагами. Однако все существующие трактовки фи­нансового рынка делают акценты на главной его функции — пере­ливе избытка денежных ресурсов от одних субъектов к другим в различных отраслях и на разных рынках. Для более глубокого по­нимания сущности и определения структуры финансового рынка необходимо обратиться к истории его развития и формам капитала. Развивающийся реальный сектор экономики требует формиро­вания определенных финансовых отношений и институтов. Ис­пользование капитала в сфере производства (экономисты его назы­вают торгово-промышленным капиталом) в форме долговремен­ных производственных активов создает доход в денежной форме или денежный капитал. Величина денежного капитала в какой-то момент превышает потребности производства, и он может быть от­дан в ссуду за определенную плату. Развитие рыночных отношений ведет к росту и концентрации ссудного капитала в специализиро­ванных финансово-кредитных учреждениях и формированию рын-ка ссудных капиталов. Расширение рынка ссудных капиталов ве­дет, в свою очередь, к концентрации и повышению эффективности инвестиционных проектов в реальном секторе экономики. Происхо­дит процесс взаимодействия капитала в денежной форме в виде

ссудного капитала, финансовых инвестиций и торгово-промышлен­ного капитала в форме основного (физического) капитала реаль­ных инвестиций. В результате появляется финансовый капитал, обладающий чертами как ссудного, так и реального производитель­ного капитала.

Кругооборот денежного и реального капиталов лежит в основе функционирования рынка капиталов и формирования финансового рынка. Генезис финансового капитала ведет к появлению еще одной формы капитала — фиктивного капитала. Под фиктивным капита­лом обычно понимают аккумулирование денежного капитала путем выпуска и размещения ценных бумаг. Денежные капиталы отдель­ных инвесторов объединяются, что подтверждается соответствующи­ми ценными бумагами, и затем направляются в производство (поз­днее и в другие сферы). У эмитента, который выпускает ценные бума­ги и мобилизует таким путем средства, происходит приращение ре­ального капитала (капитальной стоимости основных и оборотных фондов). Инвестор же увеличивает свой капитал фиктивно, удостове­ряя вложение капитала ценными бумагами, дающими право на полу­чение дохода. Развитие рынка фиктивного капитала приводит к тому, что ценные бумаги приобретают собственную стоимость, способность продаваться и покупаться, то есть становятся инвестиционным това­ром и формируют рынок ценных бумаг. Последний тесно взаимос­вязан с экономическими процессами, протекающими на рынках ре­ального и денежного капиталов, отражая их объединение, дробле­ние, перераспределение. Фиктивный капитал — самая подвижная форма капитала, наиболее чувствительно реагирующая на изменения на рынке ссудного и денежного капиталов. Вместе с тем самостоятель­ное движение фиктивного капитала приводит к значительным колеба­ниям рыночной стоимости ценных бумаг и делает их привлекатель­ным товаром для спекулянтов и инвесторов.

Таким образом, структура финансового рынка представляет взаимодействие трех рынков: рынка капитала, рынка ценных бумаг и денежного (валютного) рынка. Системообразующим элементом финансового рынка является рынок капитала (собственного и ссуд­ного), а связующим элементом — рынок ценных бумаг, который об­служивает другие сегменты финансового рынка. Ценные бумаги служат краткосрочными платежными средствами на денежном рын­ке, а также выступают как документы, подтверждающие долговые или долевые обязательства на рынке капитала.

Следует отметить, что инструменты рынка ценных бумаг весьма разнообразны и обслуживают не только финансовый, но практичес­ки все рынки (товарный рынок, рынок ресурсов и т.д.). В то же вре­мя рынок ценных бумаг — самостоятельный рынок, на котором осу­ществляется обращение ценных бумаг.

Таким образом, рынок ценных бумаг можно определить как со­вокупность экономических отношений по поводу выпуска и обра­щения ценных бумаг, а также формы и способы, этого обращения.

Товаром на рынке ценных бумаг являются ценные бумаги, иначе называемые фондовыми ценностями, фондовыми активами. Отсю-

Глава 2. ВИДЫ ЦЕННЫХ БУМАГ И ИХ ХАРАКТЕРИСТИКИ

2.1. Понятие ценных бумаг и их классификация

Ценные бумаги появились много веков назад, и содержание, ко­торое вкладывалось в это понятие, исторически менялось. Под цен­ными бумагами понимались и любые документы имущественно-пра­вового характера, и только оборотные документы для произведения расчетов по торговым операциям. Понятие ценных бумаг также ог­раничивалось либо совокупностью документов, обращающихся на фондовой бирже, либо документами, требующими предоставления для реализации выраженных в них прав. Эволюция ценных бумаг показывает, что первоначально ценные бумаги являлись лишь сви­детельствами о вложении капитала (акции) или документами, фик­сирующими отношения кредитора и должника (облигации, вексе­ля, депозитные сертификаты). Позднее ценные бумаги становятся инвестиционным товаром, начинают обращаться, а их рыночная стоимость — отличаться от первоначальной. Ценная бумага, с од­ной стороны, фиксирует определенные права ее владельца, с дру­гой — является предметом гражданского оборота, объектом сделок. Эта двойная сущность ценных бумаг длительное время отличала их от различных договоров. Однако развитие рынка ценных бумаг привело к появлению производных ценных бумаг (опционов, фью­черсов и т.д.), которые являются договорами на определенный срок и с определенными условиями на покупку-продажу финансовых ак­тивов, обладая при этом свойствами ценных бумаг (обращаемос­тью, ликвидностью, доступностью, стандартностью и т.п.). Таким образом, ценные бумаги — это документы, устанавливающие свя­занные с их выпуском отношения. При этом следует различать эко­номическое содержание ценной бумаги и ее юридическое определе­ние, закрепленное в законодательстве.

В Законе Республики Беларусь «О ценных бумагах и фондовых биржах» от 28 июня 1.996 г. дается следующее определение ценных бумаг: «Ценные бумаги (акции, облигации) — документы, удос­товеряющие выраженные в них и реализуемые посредством предъ­явления или передачи имущественные права или отношения займа владельца ценных бумаг по отношению к эмитенту». Это опреде­ление ограничивает ценные бумаги только акциями и облигациями. Вместе с тем в соответствии с Гражданским кодексом Республики Беларусь, принятым 7 декабря 1998 г. и вступившем в силу с 1 июля 1999 г., к ценным бумагам относятся «государственная облигация, облигация, вексель, чек, депозитный и сберегательные сертифика­ты, банковская сберегательная книжка на предъявителя, коноса-24

мент, акция, приватизационные ценные бумаги и другие докумен­ты, которые законодательством о ценных бумагах или в установлен­ном им порядке отнесены к числу ценных бумаг» (ст. 144). Положе­нием «О производных ценных бумагах», утвержденным 21 января 1997 г. Национальным банком Республики Беларусь, к ценным бу­магам, обращающимся на территории республики, также относятся опционы, фьючерсы и варранты.

Законодательством устанавливаются обязательные реквизиты ценных бумаг, требования к их форме, виды прав, которые удосто­веряются ценными бумагами. Отсутствие обязательных реквизитов ценной бумаги или несоответствие ценной бумаги установленной для нее форме влечет ее ничтожность (ст. 145 Гражданского кодек­са Республики Беларусь).

Ценные бумаги могут выпускаться в бумажной форме (в виде отпечатанных на бумаге бланков) и безбумажной (в виде записей на счетах, электронных носителях). Операции с бездокументарными ценными бумагами могут совершаться только при обращении к ли­цу, которое официально производит записи прав по таким ценным бумагам.

Классификация ценных бумаг может проводиться по различ­ным признакам.

По порядку узаконения (.подтверждения) прав владельца цен­ные бумаги бывают трех видов:

ценные бумаги на предъявителя, на которых имя владельца не
указывается. Такие бумаги, как правило, имеют небольшой номи­
нал и предназначены для широкого круга инвесторов. Для переда­
чи другому лицу ценной бумаги на предъявителя достаточно ее вру­
чения этому лицу;

именные ценные бумаги, права владельца на которые подтвер­
ждаются внесением его имени в текст на ценной бумаге. Права,
удостоверенные именной ценной бумагой, передаются в порядке,
установленном для уступки требований (цессии). При этом «...ли­
цо, передающее право по ценной бумаге, несет ответственность за
недействительность соответствующего требования, но не за его ис­
полнение» (ст. 106 Гражданского кодекса Республики Беларусь);

ордерные ценные бумаги. Права владельца этих бумаг под­
тверждаются передаточными надписями в тексте ценной бумаги и
предъявлением ее самой. Передаются эти права путем совершения
на ценной бумаге передаточной надписи — индоссамента. Индос­
сант несет ответственность не только за существование права, но и
за его осуществление. Индоссамент переносит все права, удостове­
ренные ценной бумагой, на другое лицо — индоссата.

Индоссамент может быть бланковым (без указания лица, кото­рому должно быть произведено исполнение) или ордерным (с ука­занием такого лица). Индоссамент может быть ограничен только поручением осуществить права, удостоверенные ценной бумагой, без передачи этих прав индоссату (препоручительный индосса­мент). В этом случае индоссат выступает в качестве представителя (ст. 147 Гражданского кодекса Республики Беларусь).

По эмитентам различают следующие виды ценных бумаг:

25

казначейские, которые выпускаются от имени правительства
Министерством финансов;

муниципальные, выпускаемые местными органами власти;

• ценные бумаги корпораций и финансовых институтов.
По содержанию ценные бумаги можно подразделить на:

долговые, оформляющие заимствование денег (владельцы та­
ких бумаг являются кредиторами для их эмитентов);

долевые (инвестиционные) ценные бумаги, закрепляющие права
их владельца на часть активов эмитента, то есть права собственности.

По срокам обращения выделяют:

краткосрочные ценные бумаги (выпущенные на срок до од­
ного года);

среднесрочные (от одного до пяти лет);

долгосрочные (выпущенные на срок свыше пяти лет);

бессрочные (не имеющие срока погашения или выкупа).
По территории обращения ценные бумаги подразделяются на:

региональные (ценные бумаги местных органов);

национальные (обращающиеся на внутреннем рынке страны);

• международные ценные бумаги (обращающиеся на террито­
рии других государств).

По роли на рынке ценных бумаг различают:

основные ценные бумаги (акции, облигации);

производные (опционы, фьючерсы, форвардные контракты,
варранты);

вспомогательные (векселя, депозитные сертификаты, чеки
и т.п.).

По способу выплаты дохода ценные бумаги бывают с фиксиро­ванным доходом и с плавающей процентной ставкой.

Эти основные классификационные признаки ценных бумаг ох­ватывают практически все виды ценных бумаг, отражая их разнооб­разие и множественность характерных качеств. ,

2.2. Основные характеристики операций с ценными бумагами*

С тех пор, как человек начал зарабатывать больше, чем потреб­лять, его волнует проблема эффективного вложения неиспользо­ванного капитала. Одни, принимая решение, опираются на строгие математические расчеты, другие — на интуицию и азарт. Правда, интуиция базируется на определенных знаниях и цифровом матери­але, который позволяет сравнивать различные решения. Вложение капитала осуществляется на финансовом рынке, основными товара­ми которого являются:

наличные деньги (включая внутреннюю и иностранную ва­
люту);

банковские кредиты;

ценные бумаги.

* В этом параграфе рассматриваются основные понятия и определения, связанные с эффективностью вложения капитала.

26

В соответствии с приведенными понятиями финансовый рынок принято разделять на рынок денег и рынок капитала, а рынок капи­тала — на кредитный и фондовый рынки.

При анализе вложения средств в тот или иной инвестиционный проект (покупку той или другой ценной бумаги) принимаются во внимание два ключевых момента:

сохранение капитала от обесценивания и получение дохода;

степень риска подобных инвестиций.

Приобретая ценную бумагу, инвестор прикидывает срок ее реа­лизации, погашения или конвертации. Инвестор — лицо, при­обретающее ценные бумаги за свой счет. Промежуток времени от момента приобретения ценной бумаги до момента ее реализации на­зывается холдинговым периодом (в литературе встречаются тер­мину инвестиционный период или планируемый горизонт).

Целью любого инвестирования, то есть приобретения ценной бу­маги, является максимальное увеличение средств инвестора. Вели­чину прироста средств инвестора за холдинговый период будем на­зывать — отдачей ценной бумаги.

ПРИМЕР 2.1.

Инвестор купил ценную бумагу за 100 тыс. р. и по истечении холдингового периода получил 120 тыс. р. (цена реализации + до­ходы от владения ценной бумагой). Тогда, очевидно, отдача ценной бумаги за холдинговый период составит 20 тыс. р.

.Абсолютные цифры, при наличии альтернативных вариантов инвестиций, не дают ясной картины по оценке эффективности вло­жений. Поэтому на практике для оценки эффективности инвестици­онной деятельности оперируют не абсолютными, а относительными величинами, такими, как норма отдачи или доходность ценной бу­маги за холдинговый период, которая рассчитывается следующим образом:

Р. - Р,

(2.1)

где г — норма отдачи (доходность) ценной бумаги за холдинговый период; Р_>к> — конечная цена (цена продажи) ценной бумаги; Р„ — начальная цена (цена приобретения) ценной бумаги.

27

2.3. Акции, их классификация и особенности

Можно найти различные определения понятия «акция», но все они имеют незначительные различия, а объединяет их отношение к доле собственности и возможность управления ею. Под акцией обыч­но понимают ценную бумагу, выпускаемую акционерным обществом при его создании, независимо от того, создается ли новое предприятие (учреждение, организация) или преобразуется действующее. Акции являются источником мобилизации денежных средств для увеличе­ния собственного капитала действующего предприятия.

Согласно Закону Республики Беларусь «О ценных бумагах и фондовых биржах» под акцией понимается «ценная бумага, удос­товеряющая право владельца на долю собственности акционерно­го общества при его ликвидации, дающая право ее владельцу на по­лучение части прибыли общества в виде дивиденда и на участие в управлении обществом».

Владельцы (держатели) акций могут быть разделены на три группы:

индивидуальные (физические лица);

коллективные (институциональные);

корпоративные.

Сегодня на Западе прослеживается тенденция к увеличению числа институциональных инвесторов. Так например, в Великобри­тании в начале 60-х годов доля частных инвесторов в акционерных обществах составляла около 70 %, а в 90-е годы не превышает 20 %. В зарубежной практике наиболее влиятельными коллективными инвесторами выступают страховые компании, пенсионные фонды, паевые фонды (фонды взаимных вложений).

В Беларуси преобладающей группой инвесторов являются час­тные (в основном использовавшие свои приватизационные чеки).

Хотя акция и представляет единицу капитала, вложенную в опре­деленное акционерное общество, однако необходимо отметить, что:

акционерное общество не обязано возвращать инвесторам их
капитал, вложенный в общество посредством покупки акций;

выплата дивидендов не гарантируется;

размер дивидендов может устанавливаться произвольно в виде
доли от прибыли. Хотя и вся прибыль может быть направлена на
развитие производства.

Акции могут выпускаться различным номиналом. При выпуске акций эмитент должен предоставлять следующую информацию:

32

полное наименование и юридический адрес эмитента;

наименование ценной бумаги («акция»);

номинальную стоимость;

вид акции (простая или привилегированная);

в случае именной акции — имя держателя либо указание, что
акция на предъявителя;

место и дату выпуска;

номер государственной регистрации, серию и порядковый но­
мер акции;

количество выпускаемых акций;

образец подписи уполномоченных лиц эмитента, а также пе­
речень прав, предоставляемых владельцам акций (в случае приви­
легированной акции — размер и срок выплаты дивидендов).

Эмиссионные ценные бумаги, в том числе и акции, могут выпус­каться в двух формах: документарной (бумажной, материальной) и бездокументарной — в виде соответствующих записей на счетах.

При документарной форме выпуска акций они могут быть заме­нены сертификатом — документом, выпускаемым эмитентом и удостоверяющим совокупность прав владельца на указанное в сер­тификате количество ценных бумаг. Сертификат акции содержит ту же информацию, что и акция, с указанием количества принадлежа­щих акционеру (владельцу) акций.

В основу классификации акций могут быть положены различ­ные признаки и свойства данной ценной бумаги. Классифицируют акции на основании следующих признаков:

по виду передачи прав собственности;

по объему прав, предоставляемых владельцу акции.
Рассмотрим подробнее сущность каждого из видов акций.
Простые акции служат для обеспечения равных прав всех

владельцев — членов акционерного общества, особенно право голо­са и право получения дивидендов (в противоположность привиле­гированным акциям).

Привилегированные акции предоставляют их владельцам определенные твердые привилегии при распределении прибыли, при роспуске акционерного общества и при исполнении права на преимущественную покупку вновь эмитированных акций.

Как видно из рис. 2.1, привилегированные акции бывают раз­личных видов:

Кумулятивными считаются такие акции, по которым невыпла­ченный или не полностью выплаченный дивиденд, размер которого определен в уставе, накапливается и выплачивается в будущем.

Например, если дивиденд по привилегированной акции опреде­лен 15 % в год к номиналу и он не выплачен по истечении первого го­да по решению акционерного собрания, то он аккумулируется и в следующем календарном периоде его сумма составит 30 %.

Кроме того владелец кумулятивной привилегированной акции может получить право голоса, как и при простой акции, на тот пери­од, пока ему не выплачиваются дивиденды. После выплаты диви­дендов в полном объеме это право теряется.

Конвертируемыми привилегированными считаются такие ак­ции, которые могут быть конвертируемы (обменены) в простые или

33

привилегированные акции других типов. При выпуске конвертиру­емых акций должны быть установлены:

период конвертации;

пропорциональность и курс конвертации.

Рис. 2.1. Классификация акций

Зарубежная практика показывает, что период конвертации обычно составляет не менее трех лет. Что же касается курса конвер­тации, то он устанавливается в момент выпуска этих акций и, как правило, несколько превышает текущий рыночный курс простых акций в тот период. Поэтому если в момент обмена текущий рыноч­ный курс простой акции выше курса конвертации, то владелец кон­вертируемой акции имеет дополнительную возможность зарабо­тать, обменяв конвертируемую акцию на простую и продав последнюю по рыночному курсу. Если срок обмена конвертируемых акции истек, а владелец их не поменял ни на какие другие, то они перехо­дят в разряд простых привилегированных акций.

Плюральные акции известны в мировой практике, и их сущ­
ность состоит в том, что они наделены большими правами при голо­
совании или имеют более высокое соотношение между правом голо­
са и номиналом. „ ,

Привилегированные акции с увеличивающейся долей в ликвиоа-ционном фонде предоставляют акционеру преимущественное право при роспуске общества, и дивиденды по ним выплачиваются, как правило, из ликвидационного фонда.

Широкое распространение имеют так называемые возвратные, или отзывные привилегированные акции. Суть их состоит в том, что они могут быть выкуплены акционерным обществом и погаше­ны, в отличие от простых акций, которые не гасятся до тех пор, по­ка существует акционерное общество, их эмитировавшее.

Простая, или обыкновенная акция не содержит имя вла­дельца. Передача самой бумаги представляет собой передачу акции со всеми ее правами без идентификации владельца.

Под именной акцией понимается акция, содержащая^инфор­мацию о владельце ценной бумаги. При бездокументарнои форме выпуска акций информация о владельце содержится в реестре вла­дельцев ценных бумаг. При этом переход прав на эти бумаги и осу­ществление закрепленных за ними прав требуют обязательной идентификации владельцев. Именные акции, так же, как и про­стые могут обращаться на бирже, причем вследствие своей ограни­ченной возможности передачи они часто являются более выгодны­ми, чем простые.

Винкулированные именные акции - это акции с ограни­ченными возможностями передачи. Цель выпуска винкулирован-ных акций - усиленная защита против нежелательной перемены

собственника.

Акции скорректировкой образуются трансформацией накоп­лений из нераспределенной прибыли в основной капитал без привле­чения дополнительного капитала в общество. Эта нераспределенная прибыль делится между акционерами в соответствии с их долей в ос­новном капитале. Биржевой курс акций может даже упасть, хотя сто­имость их участия в акционерном обществе не изменяется.

Коллективные акции распределяются акционерным общес­твом среди своего коллектива либо бесплатно либо по льготной цене и как правило, находятся во владении в течение определенного срока. Выпуск таких акций должен обеспечить коллектив капита­лом и тем самым усилить связь сотрудников с обществом.

Народные акции выдаются широким слоям населения по льготным ценам, когда приватизируется государственный сектор. Так гарантируется формирование капитала народными массами. Народная акция определяется рядом признаков:

— это акция с маленьким номиналом;

- в первую очередь она рассчитана на людей со средним или ма­лым доходом;

приобретению способствует гарантия скидок с цены покупки;

преимущественное право акционера на покупку новых акций
ограничивается определенным числом акций;

право голоса ограничено;

быстрая продажа акций ограничивается введением опреде­
ленного срока блокировки.

Интересен опыт России. В ходе приватизации там появились свои специфические привилегированные акции: типа А и типа Б. Акции типа А выпускались при создании открытых акционерных обществ и предназначались работникам преобразуемых предприя­тий, которые получают их бесплатно. Число этих акций составляло 25 % уставного капитала, а для выплаты дивидендов по ним выделя­ется 10 % прибыли. Акции типа Б выпускались в счет доли уставно­го капитала, принадлежащей фонду имущества, то есть владельцем этих акций является фонд имущества, который получает их бес­платно. Количество этих акций также не должно превышать 25 % уставного капитала. На дивиденды направляется 5 % чистой прибы­ли, но дивиденды не должны быть ниже, чем по простым акциям. Фонд имущества как держатель акций имеет право сводной прода­жи данных акций неограниченному кругу покупателей, однако при продаже они автоматически конвертируются в обыкновенные ак­ции. Держатель привилегированных акций типа Б не имеет права голоса, хотя может присутствовать на собраниях акционеров и вно­сить свои предложения по обсуждаемым вопросам.

Работа с акциями имеет ряд особенностей. Акционерное общество, как правило, нуждается в увеличении капитала. Это может быть обус­ловлено различными причинами, например такими, как возрастание объемов выпуска продукции, или расширение ассортимента выпуска­емых изделий, или необходимость модернизации производства и т.д. Увеличение капитала происходит по-разному: использование полу­ченной прибыли, привлечение кредитов или выпуск новых акций.

Направление нераспределенной прибыли на увеличение капита­ла общества ведет к увеличению собственного капитала, но количес­тво акционеров при этом не изменяется.

Рассмотрим вариант увеличения собственного капитала акционерно­го общества посредством выпуска новых акций. Руководство акционер­ного общества, собираясь выпускать новые акции, должно согласовать с действующими акционерами — «собственниками» — два вопроса:

получение ими права преимущественной покупки;

покупку акций нового выпуска на общих условиях.

В первом случае новые акции предлагаются акционерам, имею­щим акции предыдущих выпусков, по льготной цене, то еть реали­зуется их право преимущественной покупки (ППП). Оно вводится в законодательство для защиты акционеров от потери в доле соб­ственности и уменьшения дивидендов в связи с увеличением капита­ла общества. Акционеру предоставляется право на приобретение определенного количества новых акций, чтобы после увеличения капитала он мог остаться в прежнем положении по отношению к до­ле собственности в обществе, по отношению к своим доходам и пра­ву голоса в обществе. Таким образом, никакого негативного измене-

36

ния прав акционеров не происходит. Акционер не обязан использо­вать право преимущественной покупки, но отказ от него чреват сни­жением его доли в обществе, уменьшением доходов и права на уп­равление обществом.

На рис. 2.2 показано возможное поведение акционеров при вы­пуске новых акций.

I —| __ Покупка отсутствующих ППП

Повышение ^^^У. .

доли участия '^•^ ,

' эЬ Покупка дополнительных ППП

Сохранение |—

доли участия * Использование имеющихся ППП

1 • ^ _>ч>

I ' 1 — Продажа части ППП

Понижение ^^-^^1_ : 1

доли участия *\. |—— •—

-I ^* Продажа всех ППП

Рис. 2.2. Возможности акционеров при увеличении уставного капитала

ПРИМЕР 2.6.

Акционерное общество «Омега» с уставным капиталом 1 млн ден. ед. выпускает современную высококачественную продукцию. Положение с прибылью в обществе отличное. Руководство общес­тва понимает, что для поддержания высокого уровня продукции не­обходимо производить исследования, контролировать качество, со­вершенствовать производство. Организация соответствующей лабо­ратории требует денежных средств в размере 1 млн ден. ед. Общес­тво в настоящий момент может выделить из собственных средств только 500 тыс. ден. ед. Дополнительные 500 тыс. ден. ед. решено привлечь путем второго выпуска новых акций.

Акций первого выпуска было всего 20 тыс. шт., таким образом номинал составляет

1 000 000 : 20 000 = 50 ден. ед.

В результате второго выпуска акционерный капитал увеличился на 500 тыс. ден. ед., что эквивалентно 10 тыс. новых акций с номи­налом 50 ден. ед. Таким образом, отношение старого выпуска к но­вому составляет 2:1.

Следовательно, для сохранения прав акционеров общество дол­жно предложить каждому акционеру приобрести одну новую акцию на две имеющиеся у него. Это отношение (р) вычисляется по одной из следующих формул:

37

Хотя акционеры, как собственники акционерного общества, мо­гут приобретать акции нового выпуска на более льготных условиях по сравнению с внешними инвесторами, на бирже не делается прин­ципиального различия между акциями предыдущих выпусков и но­вого выпуска. Новые акции приравниваются к старым. Это предпо­лагает «выравнивание курсов» в форме снижения стоимости ста­рых акций и соответствующего повышения новых.

Принципиально то, что владелец акций нового выпуска имеет те же права, что и владелец акций предыдущих выпусков, а именно:

на капитал акций, общества;

на дивиденды;

голоса. /

Акции являются саммми распространенными ценными бумага­ми из всего многообразия ценных бумаг. Это объясняет повышен­ный интерес к ним не только инвесторов и профессиональных ме­неджеров, но и ученых экономистов. Основной вопрос, который волнует всех участников, — это принципы оценки акций.

Вопрос стоимостной оценки акций связан с жизненным циклом выпущенной акции, включающим в себя выпуск, первичное разме­щение и обращение акции.

Первой оценкой, появляющейся в момент выпуска акций, явля­ется номинальная стоимость акции.

Номинальная стоимость акции — это такая официальная цена акции, указываемая на ее лицевой стороне, которая устанавли­вается создателями акционерного общества в момент утверждения устава общества, поэтому иногда ее называют нарицательной или лицевой стоимостью. Все акции выпускаются одного номинала. Уставный капитал общества равен сумме номиналов всех акций, на­ходящихся в обращении. В некоторых странах, например в США, в акцию не вкладывается ее номинал, а оговаривается, что капитал общества разбит на столько-то частей — акций.

Выпуск обществом акций определенного номинала не гаранти­рует их реальной ценности. Это прерогатива рынка. Номинальная стоимость служит некоторой базой отсчета для определения буду­щей цены акции.

Эмиссионная стоимость — это цена акции, по которой ее при­обретает первый держатель. Эмиссионная цена едина для всех пер­вых инвесторов и не может быть ниже номинальной стоимости. Пре­вышение эмиссионной цены над номинальной стоимостью называется эмиссионной выручкой или эмиссионным доходом. Эмиссионный до­ход не может быть использован на цели потребления, он присоединя­ется к собственному капиталу акционерного общества.

Эмиссионная цена, как правило, ниже рыночной, что позволяет успешно реализовать:

— преимущественное право приобретения действующими чле­нами общества при новой эмиссии;

39

— вознаграждение посредников, занимающихся первичным размещением новых эмиссий акций.

На вторичном рынке стоимостной характеристикой акций являет-| ся рыночная цена акции — это цена, по которой акция покупается ] продается. Она устанавливается на торгах на фондовой бирже и отра-| жает реальную цену акции при проведении большого числа сделок Биржевой курс — результат биржевой котировки, определяемы] складывающимся соотношением спроса и предложения. На рис. 2.3 представлена процедура формирования биржевого курса.

Как правило, реальная цена, то есть цена продажи или покупки акции, находится между ценой, устанавливаемой продавцом (ценов предложения — оффертой), и ценой, по которой покупатель жела-| ет приобрести акцию (ценой спроса — бид ом). Если спрос превы-шает предложение, то курсовая цена акции будет равняться цене предложения, а при избыточном предложении — цене спроса.

Цены акций способны изменяться в течение рабочего дня биржи, это изображено, например, на рис, 2.4. Высшую и низшую цену можно определить за любой период — неделю, месяц, квартал, год и т.д. ~ позволяет понять тенденцию изменения цены той или иной акции.

Умножив рыночную цену акции на количество акций, находя-щихся в обращении, мы узнаем рыночную стоимость имущества а ционерного общества.

Под рыночной стоимостью имущества, включая стоимость акций или иных ценных бумаг общества, понимается цена, по кото-рой продавец, имеющий полную информацию о стоимости имущес тва и не обязанный его продавать, согласился бы его продать, а по­купатель, имеющий полную информацию о стоимости имущества не обязанный его приобретать, согласился бы его приобрести.

Экономическая стоимость акции представляет собой денеж­ное выражение величины потоков денег, которые в данный момент инвестор ожидает получить от акции в будущем. Другими словами, это дисконтированная стоимость будущего потока дивидендов и це­на акции в момент ее продажи (акция обеспечивает только два наз­ванных вида денежных потоков).

Как среди экономистов, так и среди инвесторов бытует мнение, что рынок ценных бумаг несовершенен и рыночная цена акции не в полной мере соответствует ее экономической стоимости. Исходя из этого они пытаются выявлять акции, которые, с их точки зрения, имеют неадекватную цену, и на этом основании принимают инвести­ционные решения:

если цена акции выше ее экономической стоимости, то она пере­
оценена и в скором времени следует ожидать снижения рыночной цены
такой акции, а значит от нее следует избавиться, осуществив продажу;

если же рыночная цена акции ниже ее экономической стои­
мости, то она недооценена, и такую акцию следует приобретать, за­
нимая длинную (долгосрочную) позицию.

Прежде чем перейти к рассмотрению теоретических моделей оценки акций, рассмотрим такое важное понятие, как балансовая стоимость акций.,

Как отмечалось, при первичном размещении акций эмиссионная це­на превышает номинальную стоимость. В бухгалтерском балансе опера­ции с акциями учитываются в статье «Собственный капитал банка».

На основании полученного результата можно сделать следую­щие выводы:

во-первых, ставка дивиденда k может быть выражена через
соотношение РV/Е только в том случае, если k = ROE;

во-вторых, инвесторам «нормальной» фирмы абсолютно без­
различна дивидендная политика, так как отдача от акции не зависит
от соотношения дивидендов и ценового выигрыша. Данное явление
в литературе известно как ММ-парадокс (Miller М.Н., Modigliani
F. Dividend policy, growth and valuation of shares. — F. Of Bisines.
1961. V. 34. Рр. 411-433).

«Растущие» фирмы характеризуются тем, что RОЕ > k и имеет­ся возможность инвестировать собственные средства в такие про­екты, для которых NPV > 0. Это значит, что подобные фирмы, при­обретая капитальные ресурсы с издержками k, имеют возможность от их вложения получать норму отдачи КОЕ, которая больше и.

«Угасающие» фирмы имеют КОЕ < k, что означает невозмож­ность реинвестировать деньги в проект с МРУ > 0. Эти фирмы ха-рактеризируются, как правило, спадом производства и более высо­кой долей дивидендов.

2.4. Облигации, их классификация и особенности

Помимо долевых ценных бумаг (акций) рынок финансовых ак­тивов широко представлен так называемыми долговыми ценными бумагами.

Долговые ценные бумаги (обязательства) подтверждают отно­шения займа между инвестором (кредитором) и лицом, эмитиро­вавшим обязательства (заемщиком). К долговым обязательствам относятся:

облигации;

государственные займы;

депозитные и сберегательные сертификаты банков;

векселя.

В настоящем параграфе рассматриваются такие ценные бумаги, как облигации.

Под облигацией понимается ценная бумага, удостоверяющая отношение займа между ее владельцем (инвестором) и лицом, вы­пустившим ее (заемщиком).

Согласно Закону Республики Беларусь «О, ценных бумагах и фондовых биржах» облигация определена как ценная бумага, под­тверждающая обязательства эмитента возместить владельцу ценной бумаги ее номинальную стоимость в установленный срок с уплатой фиксированного процента (если иное не предусмотрено условиями выпуска).

Как долговое обязательство облигация непременно содержит два элемента:

— обязательство эмитента вернуть держателю облигации по ис­течении оговоренного срока сумму, указанную на лицевой стороне (титуле) облигации (при документарной форме выпуска) или ого-

воренную в условиях выпуска и указанную в сертификате ценной бумаги'(при бездокументарной форме выпуска);

— обязательство эмитента выплачивать по определенной схеме владельцу облигации доход в виде процента от номинальной стои­мости или иного имущественного эквивалента.

Имеется существенное различие между акцией и облигацией. Купив акцию, инвестор, как известно, становится владельцем опре­деленной доли собственности компании-эмитента и может прини­мать участие в управлении компанией. Купив облигацию, инвестор кредитует компанию-эмитента. К тому же облигации всегда выпус­каются на конечный срок, хотя он и может быть достаточно боль­шим (несколько десятков лет).

Привлекательность облигации для инвестора состоит, как пра­вило, в меньшем риске по сравнению с инвестициями в акции, хотя следует отметить, что облигации обеспечивают и, меньшую доход­ность. К тому же облигации обладают предпочтением перед акция­ми при реализации имущественных прав их владельцев. Сначала эмитентом выплачиваются проценты по облигациям, а затем — ди­виденды по акциям. В случае ликвидации компании-эмитента (раз­деле ее имущества) сначала реализуются права владельцев облига­ций, а затем — владельцев акций на часть, оставшуюся после вып­латы других обязательных долгов.

Следует подчеркнуть, что облигации не дают право их владель­цам на участие в управлении компанией-эмитентом.

Основной целью выпуска облигаций является мобилизация де­нежных средств правительством, различными государственными органами, муниципалитетами и субъектами хозяйствования под за­лог их имущества. Эти средства используются в зависимости от ха­рактера эмитента: для финансирования дефицита государственного бюджета на неинфляционной основе (то есть без дополнительного выпуска денег); для финансирования целевых государственных программ в области жилищного строительства, инфраструктуры, социального обеспечения и т.п.; для регулирования экономической активности (например, регулирования денежной массы в обраще­нии, ценовой политики, решения финансовых проблем муници­пального уровня); решения проблем привлечения дополнительных средств финансирования субъектов хозяйствования.

Самыми безопасными, с общепринятой точки зрения, являются государственные облигации. Муниципальные ценные бумаги нель­зя рассматривать в качестве полностью безрисковых, если они не гарантированы центральным правительством. Государство может не только выпускать собственные ценные бумаги, но и выступать га­рантом по другим долговым обязательствам, эмитентом которых яв­ляются различные организации, пользующиеся правительственной поддержкой. В этом случае ценные бумаги практически приобрета­ют статус государственных.

Размер эмиссий облигаций субъектами хозяйствования опреде­ляется наличием гарантий государства и зависит от финансово-иму­щественного состояния эмитента.

49

При выпуске облигаций согласно законодательству Республики Беларусь обязательными являются следующие реквизиты: 1; наименование ценной бумаги («облигация»);

полное наименование и юридический адрес эмитента облигаций;

полное наименование или имя покупателя либо указание, что
облигация на предъявителя;

4} номинальная стоимость;

размер процентов, если это предусмотрено;

порядок, сроки погашения и выплаты процентов;

дата выпуска;

номер государственной регистрации, серия и порядковый но­
мер облигации;

;9) образцы подписей (факсимиле) уполномоченных лиц эми­тента и права, вытекающие из облигаций.

Помимо эмитентов-резидентов и государства (в Беларуси это |Министерство финансов, государственные учреждения в лице ми­нистерств и ведомств, местных органов власти, корпораций) обли­гации могут выпускать и нерезиденты в лице иностранных прави­тельственных учреждений и корпораций. Подобные облигации име­ют широкое распространение на Западе, поскольку гарантируют бо­лее высокую отдачу. Инвестирование в облигации других стран притягательно тем, что колебание цен в этих странах не связано с колебанием цен отечественных финансовых средств, и это позволя­ет добиться большей диверсификации инвестиционного портфеля. Облигации других государств могут быть самого различного вида, например, с фиксированной купонной ставкой, конвертируемыми и т.д. Порядок приобретения подобных бумаг определяется законо­дательством.

Существует достаточно большое разнообразие облигаций, и что­бы понять сущность и различия между облигациями того или иного вида, необходимо провести их классификацию. В основе классифи­кации могут быть различные признаки (рис. 2.6). Беларусь еще не накопила достаточного опыта по выпуску облигаций, поэтому ис­пользуем богатый зарубежный опыт организации облигационных займов.

Облигации, классифицируемые по сроку займа без фикси­рованного срока погашения'.

бессрочные или непогашаемые (примером таких облигаций
могут быть выпущенные в XVIII в. английские консоли, которые
обращаются до настоящего времени, или выпущенные в начале
XIX в. Российские бонны, которые не принимались к погашению,
но по которым выплачивался фиксированный процент);

отзывные облигации (могут быть отозваны эмитентом до нас­
тупления срока погашения: при их выпуске эмитент устанавливает
условия востребования: по номиналу или с премией);

облигации с правом погашения (предоставляют инвестору пра­
во на Возврат облигаций эмитенту До наступления срока погашения
и получения за них номинальной стоимости);

50

• продлеваемые облигации (предоставляют инвестору право
продлить срок погашения облигации и продолжать получать про­
центы в течение этого срока);

• отсроченные облигации (дают право эмитенту на отсрочку по­
гашения).

Облигации, классифицируемые по способу погашения, ко­торое осуществляется:

по указанному номиналу одноразовым платежом;

некоторыми долями от номинала через определенные проме­
жутки времени, в течение указанного интервала времени;

с последовательным погашением фиксированной доли от об­
щего количества выпущенных облигаций.

Облигации, классифицируемые по характеру выплат.

• облигации, по которым выплачиваются только проценты и нет
гарантий возврата номинала; при этом эмитент указывает на воз­
можность выкупа, не связывая себя какими-нибудь сроками (при­
мер облигаций бессрочного займа — английские консоли);

• дисконтные — это облигации, по которым выплачивается
только номинал в момент их погашения;

облигации, по которым проценты выплачиваются в момент по­
гашения и добавляются к номиналу (пример — сберегательные сер­
тификаты серии Е, выпускаемые в США); _>;>

доходные или реорганизационные — облигации, которые по­
гашаются по номинальной стоимости, а выплата процентов не га­
рантируется и находится в прямой зависимости от производствен­
ной деятельности компании-эмитента;

купонные облигации — облигации с вырезным талоном, на ко­
тором указывается купонная ставка выплаты (как правило, в виде
процента). По способам выплаты купонного дохода облигации под­
разделяются:

на облигации с фиксированной купонной ставкой;

с плавающей купонной ставкой, зависящей от уровня ссудно­
го процента;

с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам зай­
ма (они называются индексируемыми и обычно имитируются в ус­
ловиях инфляции);

с оплатой по выбору, когда владелец может получать либо ку­
понный доход, либо облигации новых выпусков; ' ' '

смешанного типа: часть срока их владелец получает доход по
фиксированной купонной ставке, а другую часть — по плавающей
ставке.

Облигации, классифицируемые по характеру обращения. Их разновидность — конвертируемые облигации. Владелец имеет право обменять эти бумаги на акции того же эмитента (как на обык¹ новенные, так и на привилегированные). Важное значение для дер­жателя конвертируемых облигаций имеет коэффициент конверта­ции, то есть показатель, указывающий, на какое количество акций может быть обменена одна облигация.

51

да в отечественной экономической литературе появился термин «фондовый рынок», трактуемый неоднозначно. Некоторые эконо­мисты отождествляют рынок ценных бумаг и фондовый рынок, другие ограничивают понятие фондового рынка движением ценных бумаг на рынке собственного капитала, третьи сводят понятие фон­дового рынка к фондовой бирже. В зарубежной же литературе тер­мин «фондовый рынок» вообще не употребляется. На наш взгляд, под фондовым рынком следует понимать непосредственно меха­низм биржевого и внебиржевого оборота ценных бумаг, в то время как рынок ценных бумаг охватывает в целом экономические отно­шения по поводу движения фиктивного капитала.

Сущность рынка ценных бумаг проявляется через его функции, которые можно разделить на две группы: общерыночные функции, присущие любому рынку, и специфические, которые отличают ры­нок ценных бумаг от других рынков.

К общерыночным функциям относятся:

коммерческая (получение дохода от операций на рынке);

ценообразовательная (рынок определяет спрос и предложе­
ние на товары и выявляет реальные рыночные цены на него);

информационная (аккумулирование необходимой информа­
ции об объектах торговли и ее участниках и доведение этой инфор­
мации до всех заинтересованных организаций и лиц);

— регулирующая (определение правил торговли, участия в ней и т.д.).
Рынок ценных бумаг выполняет и ряд специфических фун­
кций:

— обеспечивает привлечение временно свободных финансовых
ресурсов субъектов хозяйствования и средств населения для после­
дующего их инвестирования в производство, сферу услуг и т.д.,
способствует объединению капиталов путем акционирования, а так­
же выпуска долговых ценных бумаг (облигаций, векселей, депозит­
ных сертификатов);

— через рынок ценных бумаг осуществляется перераспределе­ние денежных средств, финансовых ресурсов между субъектами хо­зяйствования, отраслями экономики, движение капитала из мало­эффективных отраслей и предприятий в более эффективные. Эта функция рынка ценных бумаг основывается на том, что в экономике любого типа в силу неравномерности получения денежных доходов в процессе воспроизводства и перераспределения и их расходова­ния на производственные и социальные нужды у одних субъектов (предприятий, государства, населения) имеются излишки денеж­ных средств, а у других — потребность в таковых. В связи с этим возникает потребность эффективного перераспределительного ме­ханизма. В рыночной экономике таким механизмом является имен­но рынок ценных бумаг, в отличие от директивной экономики, где перераспределение накоплений осуществляется через государствен­ный бюджет и прямое банковское кредитование;

— рынок ценных бумаг служит одним из регуляторов денежно­го обращения и кредитных отношений. Наличие развитого рынка ценных бумаг оказывает сдерживающее влияние на инфляционные 8

процессы путем связывания части свободных денежных средств потребителей, а также снижает потребность финансирования эконо­мики за счет кредита;

государство путем выпуска различных видов государственных
ценных бумаг осуществляет покрытие дефицита госбюджета неин­
фляционными средствами (без денежной и кредитной эмиссии);

рынок ценных бумаг обеспечивает страхование (хеджирова­
ние) финансовых рисков, рисков инвестирования. Эта функция реа­
лизуется через производные ценные бумаги (опционы, фьючерсы и
другие, называемые фиктивным капиталом второго порядка) и позво­
ляет превратить некоторые виды рисков в объект купли-продажи;

использование инструментов рынка ценных бумаг позволяет
более эффективно управлять финансовым состоянием предприя­
тий. Субъекты хозяйствования могут осуществлять привлечение де­
нежных средств путем выпуска ценных бумаг, а также диверсифи­
цировать (разнообразить) с"вой инвестиционный портфель путем
покупки различных ценных бумаг.

Кроме перечисленных функций рынок ценных бумаг выполняет и такие, как стимулирование иностранных инвестиций, упрощение взаиморасчетов, совершенствование системы платежей и т.д.

1.2. Основы организации рынка ценных бумаг

Структуру рынка ценных бумаг составляют:

субъекты (участники) рынка;

информационно-правовая инфраструктура;

ценные бумаги различного вида как рыночный товар;

организационно-экономический механизм функционирования
рынка.

К участникам рынка ценных бумаг относят юридические и физические лица, которые продают или покупают ценные бумаги, а также обслуживают их оборот и осуществляют расчеты по ним, то есть субъекты, вступающие в экономические отношения по пово­ду обращения ценных бумаг.

Среди участников рынка ценных бумаг выделяются:

эмитенты;

инвесторы;

фондовые посредники и организации, обслуживающие ры­
нок ценных бумаг;

органы государственного регулирования и надзора;

саморегулируемые организации.

Эмитенты ценных бумаг — это юридические лица, которые от своего имени выпускают ценные бумаги и обязуются выполнить обязательства, вытекающие из условий выпуска ценных бумаг. В качестве эмитентов могут выступать государство в лице его органов (Министерство финансов, Национальный банк, местные органы власти), а также негосударственные структуры, такие, как акцио­нерные общества, инвестиционные фонды, предприятия, банки,

Те, кто инвестирует деньги в ценные бумаги с твердым процен­том, надеются, с одной стороны, на высокую надежность (то есть низкий риск), а с другой — на получение высокой доходности на вложенный капитал. Приобретая облигации при первичном разме­щении, инвестор может приобрести либо купонные, либо дискон­тные облигации. Оба эти вида облигаций обеспечивают инвестору два существенно различных вида денежных потоков. Так, купонная облигация приобретается по номинальной стоимости и гарантирует владельцу периодические купонные выплаты плюс получение но­минала в момент погашения облигации. Что касается дисконтных облигаций, то они продаются по цене ниже номинала, и в день пога­шения ее владелец получает полную стоимость.

При оценке облигаций каждого из названных видов основное значение имеет концепция текущей стоимости, под которой по­нимается такое количество денег, которое инвестор готов заплатить за финансовое средство (облигации), чтобы через определенные промежутки времени оно приносило ему требуемые суммы денег.

Для построения соответствующей математической модели вве­дем обозначения:

М„ — номинальная стоимость облигаций;

С, — периодические купонные выплаты по облигации;

п — количество периодов, по окончании которых производятся купонные выплаты;

Jc — номинальная годовая купонная ставка;

т — количество платежных периодов в году;

k — ставка дисконта .для купонного периода;

РV — Текущая стоимость облигации, равная цене облигации (Р_>и>) в момент ее покупки при 1: = 0;

i — купонная ставка для платежного периода, которая опреде­ляется, как

Оценка финансовой эффективности владения облигацией того или другого займа — важный фактор нри выборе инвестором объекта капиталовложения. Таким фактором и является доход­ность облигации.

В общем случае доходность представляется относительным по­казателем и воплощает величину дохода, приходящуюся на едини­цу затрат.

Существует несколько видов категорий доходности. Наиболее часто встречаются:

номинальная, или купонная доходность;

действительная (текущая) доходность;

конечная доходность или доходность к погашению.

Номинальная доходность (купонная ставка) показывает отно­сительную величину ежегодного суммарного дохода, получаемого от облигации в виде купонных выплат по отношению к номиналь­ной стоимости облигации:

где i_>а>. — купонная ставка, выраженная в долях (для получения вы­ражения в процентах необходимо умножить i_>сг> на 100); С_>г> — годо­вой купонный доход.

Номинальная доходность позволяет оценить ежегодную сумму, которую получает инвестор в виде процента по облигациям. Если годовая купонная ставка равна 10 %, то ежегодные купонные вып­латы будут составлять 0,1 номинальной стоимости, то есть 0,1 М„.

Следующей важной характеристикой является текущая, или действительная доходность, которая характеризует годовые (те­кущие) поступления по облигациям относительно рыночной стои­мости облигации. Обозначим через Р_>р> рыночную или курсовую сто­имость облигации, то есть цену, по которой она приобретена. Тогда ^г_>с> ~ текущая доходность — вычисляется по формуле

Итак, п = 2, М„ =10 000, Р = 6000. Подставим эти значения (2.52):

- 1 = 0,29, или 29 %.

2.5. Депозитные и сберегательные сертификаты

В предыдущих параграфах были рассмотрены ценные бумаги! как с рискованным денежным доходом (акции), так и с фиксиро-3 ванным денежным доходом — облигации.

К ценным бумагам с фиксированным доходом относятся финан-| совые инструменты, которым присущи:

определенная дата погашения;

заранее определенная схема выплаты номинала и процентов,
которые, как правило, указываются в процентах. ;

Ценными бумагами с фиксированным доходом помимо облига-
ций являются депозитные и сберегательные сертификаты, которые
в настоящее время наиболее распространены в республике. <

Право выпуска этого вида ценных бумаг (сертификатов) пред­оставлено только коммерческим банкам.

Деятельность банков по выпуску и обращению депозитных сберегательных сертификатов регулируется «Положением ° выпус-ке и обращении банковских сертификатов на территории Республи-ки Беларусь» № 6.5 от 30 апреля 1999 г., утвержденным Правлени-ем Национального банка.

Под депозитными и сберегательными сертификатами поки-| маются письменные свидетельства банка-эмитента, удостове-ряющие право вкладчика (бенефициара) или его правопреемнику на получение по истечении срока суммы, вклада (депозита) процентов по нему. Таким образом, депозитный сертификат --обязательство банка по выплате размещенных у него сберегатель-ных вкладов.

Депозитные сертификаты могут выпускаться в разовом поряди и могут быть как именными, так и на предъявителя. Они выдан только юридическим лицам и выпускаются на срок от 30 дней до од-| ного года. Сберегательные сертификаты выдаются только физиче ким лицам, и срок их погашения ограничивается тремя годами.

Оформление депозитного или сберегательного сертификата ляется надлежащей формой заключения банковского договора меж<| ду банком и вкладчиком. При этом в Республике Беларусь юриди-, ческие лица и индивидуальные предприниматели осуществляют пе ревод денежных средств только в безналичной форме. Что касаетс физических лиц, то они могут вносить средства в любом виде.

Договорная основа сертификата предопределяет его суще вание только в документарной форме. Бланки банковских сертифи катов должны изготавливаться типографским способом и соде{ жать следующие обязательные реквизиты:

62

1) наименование банковского сертификата (депозитный или
сберегательный сертификат);

идентификационный номер сертификата;

размер суммы внесенных денежных средств (цифрами и про­
писью) с указанием вида валюты вклада (буквенным кодом соглас­
но Единому справочнику кодов валюты);

процентную ставку и сумму причитающихся процентов;

дату внесения вклада;

дату ожидаемого возврата денежных средств и процентов
по ним;

безусловное обязательство банка возвратить сумму средств и
процентов по ним;

наименование и адрес банка-эмитента;

подписи двух лиц, уполномоченных банком на подписание
такого рода обязательств, скрепленные печатью банка;

наименование и адрес юридического лица, а также номер
расчетного (текущего) счета в обслуживающем банке для вкладчи­
ков — юридических лиц;

фамилию, имя, отчество, паспортные данные или реквизиты
документов, удостоверяющих личность (для вкладчиков — физи­
ческих лиц);

фамилию, имя, отчество и номер расчетного (текущего) сче­
та в обслуживающем банке — в случаях, предусмотренных законо­
дательством (для индивидуальных предпринимателей).

Отсутствие в тексте бланка сертификата какого-либо из обяза­тельных реквизитов делает этот сертификат недействительным.

Банк-эмитент имеет право включить дополнительные реквизи­ты, но не противоречащие упомянутому выше Положению и законо­дательству Республики Беларусь.

Сертификат может передаваться (продаваться) другому лицу на основании договора уступки требования {цессии), которая офор­мляется на обороте сертификата двусторонним соглашением: лица, уступающего свои права (цедента), и лица, приобретающего эти права (цессионария).

Банковский сертификат может быть выпущен банком-эмитен­том только после регистрации в соответствующем органе. Таким ор­ганом в Республике Беларусь является Национальный банк.

Банковские сертификаты должны быть срочными. Как прави­ло, устанавливаются следующие сроки:

до 30 дней;

от 31 до 90 дней; '

от 91 до 180 дней;

от 1 года до 3-х лет.

Банки Республики Беларусь предлагают населению самые раз­
ные виды сберегательных вкладов (праздничные, выигрышные
и т.д.). .

Депозитные и сберегательные сертификаты являются фактичес­ки разновидностью срочных сберегательных вкладов. Но, в отли-

63

чие от обычного сберегательного счета, по которому клиенту выда| ется сберегательная книжка, при депозитном или сберегательно» вкладе клиенту выдается сертификат, выполняющий роль долгово! расписки банка. Следовательно, с экономической точки зрения , позитный и сберегательный сертификаты равнозначны, оба мог обращаться на вторичном рынке, обоих можно покупать и прода! вать до погашения. Подобно ситуации с акциями и облигациями^ инвестор должен уметь определять эффективность вложения кага тала в сертификаты.

Важной характеристикой для него послужит годовая дохол ность депозитного сертификата, которая определяется по формуле

где г, — годовая доходность; Р_>к> — конечная сумма, полученная в мс мент реализации; Р„ — цена приобретения; Ь — продолжительном владения; Т — количество периодов в году.

биржи. Эмитенты выступают начальным звеном в движении цен­ных бумаг, а конечным являются инвесторы, приобретающие цен­ные бумаги во владение. Среди инвесторов могут быть индивиду­альные (физические лица) и институциональные (государство, корпорации, фонды, банки и т.д.). Различают стратегических и портфельных инвесторов. Стратегические ставят целью инвести­рования распределение и перераспределение собственности, расши­рение сфер своего влияния или деятельности. Целью же портфель­ных инвесторов является получение дохода по приобретенным цен­ным бумагам, сохранение, приумножение капитала, диверсифика­ция всего инвестиционного портфеля.

На рынке ценных бумаг действуют и посредники, представля­ющие интересы как покупателей, так и продавцов. В качестве пос­редников выступают профессиональные участники рынка ценных бумаг, занимающиеся брокерской и дилерской деятельностью и де­ятельностью по управлению портфелями ценных бумаг. Брокерами могут быть физические и юридические лица, которые совершают сделки с ценными бумагами в качестве поверенных или комиссионе­ров на основе договора. Доход брокера — это комиссионные, взима­емые от суммы сделки. Профессиональный участник рынка ценных бумаг (юридическое или физическое лицо), осуществляющий сдел­ки купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет по заранее объявленным ценам, называется дилером. Доход дилера состоит из разницы цен продажи и покупки ценных бумаг.

К организациям, обслуживающим рынок ценных бумаг, относятся фондовые биржи и внебиржевые организаторы рынка, расчетные центры (расчетно-кредитные организации), депозита­рии, регистраторы и т.д.

Центральным звеном на рынке ценных бумаг развитых стран яв­ляются фондовые биржи. Формы организации фондовых бирж раз­личны, но все они концентрируют информацию об эмитентах, их фи­нансовом положении и рейтинге ценных бумаг, выступают посредни­ками между продавцами и покупателями ценных бумаг, создают необ­ходимые условия торговли, определенные гарантии ее участникам, что повышает ликвидность рынка ценных бумаг в целом.

Расчетно-клиритовые организации осуществляют расчетное обслуживание участников организованного рынка ценных бумаг, при этом снижая издержки, уровень рисков, сокращая время расче­тов. Участие расчетно-клиринговых организаций обязательно при торговле фьючерсными контрактами и биржевыми опционами. Чле­нами расчетно-клиринговых организаций обычно являются банки, финансовые компании, фондовые и фьючерсные биржи.

К этой группе участников ценных бумаг относятся и регистра­торы — организации, которые ведут по договору с эмитентом ре­естр владельцев именных ценных бумаг на конкретную дату.

Задача регистратора — точно и своевременно составлять реестр и предоставлять его эмитенту для выполнения обязательств по вы­пущенным ценным бумагам. В соответствии с этим списком акцио­нерные общества, например, выплачивают дивиденды и рассылают 10

приглашения на общее собрание акционеров. На рынке ценных бу­маг эту функцию могут выполнять и депозитарии, представляющие собой организации, которые оказывают услуги по хранению серти­фикатов ценных бумаг и учету прав собственности на них, а также расчетам доходов и их начислению по счетам «депо», на которых и учитываются ценные бумаги.

Широкое распространение во многих странах на рынке цен­ных бумаг получила деятельность специализированных организа­ций, которым инвесторы поручают разместить временно свобод­ные денежные средства. К таким организациям относятся инвес­тиционные фонды, инвестиционные компании и банки. Инвесто­ры, желающие, чтобы инвестиционный фонд взял на себя управ­ление их активами, должны приобрести его ценные бумаги или заключить с ним контракт. Инвестиционные компании размеща­ют средства вкладчиков в профессионально составленные пор­тфели ценных бумаг, не выпуская своих ценных бумаг. Инвести­ционные же банки специализируются на размещении фондовых инструментов на первичном рынке.

Все рассмотренные участники данной группы создают техноло­гическую инфраструктуру рынка ценных бумаг.

Поскольку развитие рынка ценных бумаг является одним из направлений финансовой политики государства, то государство регулирует и контролирует деятельность рынка ценных бумаг, спо­собствует созданию необходимой нормативно-законодательной ба­зы, системы информации о состоянии рынка и обеспечивает ее от­крытость для инвесторов, их защиту от потерь, осуществляет кон­троль за финансовой устойчивостью и безопасностью рынка и т.д. Кроме того государство на рынке ценных бумаг выступает в роли крупного эмитента и инвестора, использует инструменты рынка ценных бумаг для денежно-кредитного регулирования.

Следует отметить, что структура государственных органов, ре­гулирующих рынок ценных бумаг, в первую очередь зависит от сте­пени централизации управления в стране, модели развития рынка ценных бумаг.

В процессе развития рынка ценных бумаг на нем появляются и действуют также саморегулируемые организации, которые вы­полняют контрольные, организационные и регулирующие функции на основе добровольного объединения, как правило, профессио­нальных участников рынка ценных бумаг. Саморегулируемые орга­низации осуществляют подготовку специалистов для работы на рынке ценных бумаг, разработку профессиональных стандартов, защищают интересы своих членов и т.д. Они могут существовать в различных организационных формах (в виде ассоциаций, общес­твенных организаций и т.п.), носить международный, националь­ный или региональный статус. На нашем рынке с 1997 г. действует Белорусская фондовая ассоциация, представляющая республикан­ское общественное объединение. На российском рынке известны ас­социации ПАРТАД и НАУФОР, в США— Национальная ассоциа­ция инвестиционных дилеров (NASD).

11

Кроме организаций, объединяющих профессиональных учас­тников рынка ценных бумаг, свои организации создают также эми­тенты, индивидуальные и институциональные инвесторы с целью защиты своих интересов.

Вся деятельность на рынке ценных бумаг осуществляется и регу­лируется при помощи информационно-правовой инфраструктуры. В ее формировании важнейшая роль отводится государству. Это обус­ловлено масштабностью и рискованностью рынка ценных бумаг, не­посредственно влияющего на устойчивость всей финансовой системы государства. Информационно-правовая инфраструктура должна обеспечивать реализацию концепции развития рынка ценных бумаг, создание системы информации о состоянии рынка и ее доступности для всех участников, а также системы защиты инвесторов от потерь. Динамичность рынка ценных бумаг требует, с одной стороны, нали­чия подвижного и гибкого законодательства, нормативной базы, регу­лирующих эту сферу экономики, а с другой — достаточно жесткого контроля над финансовой устойчивостью и безопасностью как рынка ценных бумаг в целом, так и его отдельных институтов, соблюдения правовых норм и правил деятельности на рынке.

В структуре любого рынка одним из важнейших элементов яв­ляется товар или объект экономических отношений; Рынок ценных бумаг отличается специфичностью своего товара. Ценные бума­ги весьма разнообразны. Они могут представлять титулы собствен­ности, долговые обязательства, права на получение дохода или обя­зательства по его выплате. Ценные бумаги как рыночный товар об­ладают свойствами обращаемости, ликвидности, стандартности, рискованности, волатильности и т.п. Функционирование рынка ценных бумаг осуществляется посредством организационно-эконо­мического механизма.

Организационно рынок ценных бумаг представляет собой структуру, состоящую из первичного и вторичного рынка. Первич­ный рынок ценных бумаг объединяет конструирование нового выпуска ценных бумаг и их первичное размещение среди инвесто­ров, то есть приобретение ценных бумаг их первыми владельцами. Первичный рынок охватывает отношения, складывающиеся при выпуске ценных бумаг или при заключении гражданско-правовых сделок, оформляемых ценными бумагами, между эмитентами и пер­вичными инвесторами, а также профессиональными участниками рынка ценных бумаг. Размещение ценных бумаг на первичном рын­ке предполагает разработку эмитентами условий выпуска ценных бумаг, обеспечивающих их ликвидность и спрос, а также регистра­цию ценных бумаг в соответствующем государственном органе.

Развитие первичного рынка ценных бумаг тесно связано с про­цессами приватизации и разгосударствления, финансирования го­сударственного долга через выпуск ценных бумаг, а также доступ­ностью информации для инвесторов и внебиржевым оборотом цен­ных бумаг.

Выделяют две формы первичного рынка ценных бумаг: — частное (закрытое) размещение; 12

— публичное (открытое) предложение.

Для частного размещения характерна продажа ценных бумаг ог­раниченному числу заранее определенных инвесторов- Публичное предложение характеризуется размещением ценных бумаг путем пуб­личного объявления и продажи^их неограниченному количеству ин­весторов. Соотношение между этими двумя формами первичного рынка зависит от финансовой политики государства в целом, кон­кретных направлений структурных преобразований в экономике и форм финансирования деятельности субъектов хозяйствования.

На практике основными способами размещения ценных бумаг на первичном рынке являются: подписка, аукционы, торги, конкур­сы. При этом наиболее распространенными методами продажи, как на развитых, так и на развивающихся рынках, являются аукцион и подписка. Аукционный метод размещения предполагает заблагов­ременный доступ инвесторов к информации, установление цены и продажу ценных бумаг на конкурсной основе. В отличие от аукцио­нов подписка осуществляется по заранее установленной цене.

Под вторичным рынком ценных бумаг понимаются отноше­ния, складывающиеся при обращении ранее выпущенных и разме­щенных на первичном рынке ценных бумаг.

Основу вторичного рынка ценных бумаг составляют операции, оформляющие перераспределение собственности, спекулятивные и страховые операции. Вторичный рынок ценных бумаг обеспечивает перелив капиталов в наиболее эффективные сферы деятельности, стабильность и ликвидность рынка. Наличие развитого вторичного рынка является условием функционирования первичного рынка ценных 'бумаг. В странах с рыночной и стабильной экономикой объем оборота ценных бумаг на вторичном рынке значительно пре­восходит объем их размещения на первичном рынке.

При развитом рынке ценных бумаг важнейшее место на вто­ричном рынке занимает организованный его сегмент — фондовые биржи, которые обеспечивают регулярную торговлю ценными бу­магами, их ликвидность, определение цен и т.д. Фондовые биржи представляют институционально организованный биржевой ры­нок ценных бумаг, на котором обращаются ценные бумаги наибо­лее высокого качества и действуют профессиональные участники рынка ценных бумаг.

Внебиржевой рынок охватывает операции с ценными бумагами, совершаемые вне бирж, и представляет собой компьютеризирован­ные системы торговли ценными бумагами с упрощенными правила­ми допуска ценных бумаг, участников, технологий торговли. Наи­более известными внебиржевыми системами являются «Система ав­томатической котировки Национальной ассоциации инвестицион­ных дилеров» (NASDAQ) и «Ценные бумаги национального рын­ка» (NMS) в США, Канадская система внебиржевой автоматичес­кой торговли (СОАТС).

Вместе с тем следует отметить, что биржевой и внебиржевой вто­ричный рынок взаимосвязаны, имеют общий круг инвесторов, пос­редников, а также тесную взаимозависимость конъюнктуры.

13

1.3. Организация биржевых и внебиржевых рынков ценных бумаг

Важнейшее место на рынке ценных бумаг принадлежит фон­довой бирже, являющейся одним из неотъемлемых элементов рыночной экономики. Биржа, как элемент рыночной системы, в процессе своей эволюции трансформировалась из структуры, об­служивающей товарный рынок, в финансовый институт. Фондо­вая биржа представляет собой организованный, постоянно фун­кционирующий рынок, на котором ведется торговля ценными бу­магами по установленным правилам. Это централизованный ры­нок с фиксированным местом торговли, процедурой допуска на него участников и ценных бумаг, наличием регламента и специ­альных технологий торговли, установлением биржевых котиро­вок, индексации состояния рынка ценных бумаг, инвестиционной активности и экономики в целом. Фондовая биржа является пос­реднической организацией, цель которой состоит в создании усло­вий для торговли ценными бумагами и их оборота, а также обеспе­чении гарантии выполнения участниками обязательств по бирже­вым сделкам. Все это приводит к детальной регламентации дея­тельности фондовых бирж и формированию их разветвленного аппарата, что фиксируется в законодательных актах государства и решениях руководящих органов биржевых учреждений.

Формы организации фондовых бирж различны, но по критерию свойств их организационной структуры можно выделить два основ­ных типа: публично-правовые учреждения и частные компании и ассоциации. Чаще всего биржи создаются в форме акционерных об­ществ и являются некоммерческими организациями. Требования к членам биржи устанавливаются как законодательством, так и сами­ми биржами. При этом законы обычно определяют общие условия, которым должны удовлетворять профессиональные участники рынка ценных бумаг, а уставами и правилами бирж к ним предъяв­ляется ряд дополнительных требований. В странах с развитой эко­номикой сложились биржевые системы, которые формировались столетиями по моно- или полицентрическому принципу. При моно­центрической биржевой системе, имеющей место, например, в США, Италии, Франции, Японии, в стране доминирует одна бир­жа. В полицентрических системах, сложившихся в Германии, Ав­стрии, Канаде и ряде других стран, биржевой оборот ценных бумаг не сосредоточивается преимущественно на одной бирже, а распре­деляется по всем биржам страны.

В основе деятельности фондовых бирж, как организованного рынка ценных бумаг, лежат принципы информационности и глас­ности, проверка качества продаваемых ценных бумаг, установление на основе аукционной торговли и сопоставления спроса и предложе­ния реальных цен на фондовые инструменты.

Фондовым биржам присущи следующие основные функции:

ценообразующая;

страховая;

14

стабилизирующая;

информационная;

регулирующая.

Важнейшая ценообразующая функция биржи состоит в том, что биржа, концентрируя спрос и предложения на ценные бу­маги, выявляет реальную их цену, типичную для биржевого рын­ка, отражаемую в биржевых котировках. Котировочная цена яв­ляется ценой, по которой вероятнее всего возможно купить или продать финансовый инструмент на рынке в определенный мо­мент времени. Котировочная цена ценной бумаги представляет со­бой ее средневзвешенную цену, определяемую в ходе торговой сессии. Расчет котировочных цен производится котировочным ко­митетом или отделом биржи. Сведения об этих ценах содержатся в биржевых таблицах. По каждой ценной бумаге указывается максимальная, минимальная и последняя цена торгового дня, максимальная цена за весь период котировки, доходность ценной бумаги и другие сведения.

Для прогнозирования биржевых цен используются два метода анализа: фундаментальный (традиционный) и технический (при­кладной). Фундаментальный метод основан на выявлении и изу­чении разнообразных факторов, влияющих на динамику цен, и построении экономической модели, описывающей взаимодей­ствие этих факторов при определении равновесной цены. Техни­ческий метод предполагает изучение поведения цен на фондовые инструменты в будущем, используя экстраполирование, инфор­мацию о ценах на рынке в прошлом, и позволяет определить об­щие тенденции изменения цен и выработать рекомендации для ин­весторов.

Котировочные цены лежат в основе расчета биржевых индек­сов — важнейших показателей рынка, отражающих динамику ры­ночных цен (курсов) ценных бумаг. Индексы позволяют проана­лизировать состояние рынка ценных бумаг, выявить тенденции и сделать прогнозы его развития. Расчеты индексов и их публика­ции регулярно осуществляются самими биржами или специализи­рованными фирмами. Наиболее известными биржевыми индекса­ми являются индекс Доу-Джонса (Нью-йоркская фондовая бир­жа), Никкей (Токийская фондовая биржа), «Standart and Poors» (индекс одноименной информационной компании США), «Finan-cial Times» и др. Индекс Доу-Джонса включает промышленный, транспортный, коммунальный и интегральные показатели (ин­дексы). В основе каждого из этих индексов лежит средний пока­затель движения курсов акций компаний (30 промышленных, 20 транспортных и 15 коммунальных), состав которых периодичес­ки меняется, но чьи акции котируются на Нью-Йорской фондовой бирже. Биржевые индексы дают информацию инвесторам о дина­мике курсов ценных бумаг, что позволяет принимать правильные инвестиционные решения.

Страховая функция фондовой биржи заключается в том, что посредством биржевых сделок и финансовых деривативов (оп-

15

ционов, фьючерсов) страхуются риски неблагоприятных измене­ний цен, а процедурой допуска ценных бумаг на биржу — инвести­ционные риски.

Процедура допуска ценных бумаг к официальной и свободной торговле на бирже называется листингом. Исключение ценных бу­маг из торговли называется делистингом.

К торговле на фондовой бирже допускаются ценные бумаги, имеющие статус таковых, прошедшие государственную регистра­цию в соответствии с законодательством.

При допуске ценных бумаг к официальной торговле проводится исследование предоставляемых документов, характеризующих производственно-хозяйственную и финансовую деятельность эми­тента, определение курсов ценных бумаг, включение их в котиро­вальный лист биржи.

Введение процедуры листинга ценных бумаг в официальной биржевой торговле направлено на создание благоприятных условий для формирования организованного рынка ценных бумаг, повыше­ние информированности инвесторов о его состоянии, защиту инвес­торов от имущественных потерь и возможного передела собствен­ности и т.д.

В свободной торговле на бирже могут обращаться ценные бума­ги, допуск которых носит менее жесткий характер, чем в официаль­ной торговле. Это ценные бумаги, которые не удовлетворяют крите­риям допуска в официальную торговлю, акции и облигации недавно созданных акционерных обществ, которые не успели завоевать по­зиции на рынке, а также иностранные ценные бумаги.

Решение о допуске ценных бумаг эмитента к официальной тор­говле на бирже принимается комитетом (комиссией) по листингу по результатам экспертной оценки ценных бумаг (финансовой и хозяйственной деятельности их эмитентов). Решение о допуске ценных бумаг к свободной торговле на бирже принимается по ана­лизу проспекта эмиссии или по отчету эмитента, позволяющему потенциальным инвесторам получить необходимые данные для принятия решения о целесообразности вложения средств в дан­ные ценные бумаги.

Стабилизирующая функция биржи основывается на пуб­личном установлении цен, гласности заключения сделок, ограниче­нии в определенных пределах колебания цен, предоставлении ин­формации участникам биржевой торговли. На фондовой бирже так­же действует механизм гарантии исполнения сделок в виде гаран­тийных депозитов, лимитирования открытых позиций, создания га­рантийных фондов и т.д. Поскольку биржа привлекает спекулятив ные капиталы, целью которых является извлечение прибыли из движения или соотношения цен на фондовые инструменты, то регу­лирование биржевой торговли предполагает установление диапазо­на изменения цен на биржевой товар. Эта мера также способствует стабилизации рынка ценных бумаг.

Фондовая биржа, концентрируя информацию об эмитентах цен­ных бумаг, их финансовом положении, рейтинге ценных бумаг и т.д., выполняет информационную функцию.

16

I

Регулирующая функция фондовой биржи состоит в со­действии переливу капиталов из одних отраслей (предприятий) в другие, смене их собственников и тем самым — в обеспечении эф­фективных сфер приложения капитала.

Кроме организованного (биржевого) рынка ценных бумаг су­ществует и внебиржевой рынок. На внебиржевом рынке осущес­твляется большинство первичных размещений, ведется торговля ценными бумагами более низкого качества, чем на фондовой бирже. Операции на внебиржевом рынке производятся как с участием пос­редников, так и через организованные компьютерные системы тор­говли, которые в настоящее время являются наиболее быстро расту­щим сегментом внебиржевого рынка. Так например, через «Систе­му автоматической котировки Национальной ассоциации инвести­ционных дилеров» (NASDAQ) в США продается и покупается бо­лее половины всех акций, а по обороту эта система может быть при­равнена к крупнейшим биржам мира. К преимуществам электрон­ных систем торговли следует отнести экономию средств на комисси­онных, низкую вероятность дестабилизации рынка, оперативность передачи и получения информации, открытую конкуренцию учас­тников, более простой доступ, чем на фондовую биржу.

Вместе с тем существуют переходные формы между биржевыми и внебиржевыми рынками, называемые «прибиржевыми», «парал­лельными» и т.д. Такие рынки, как правило, создаются и регулиру­ются фондовыми биржами в целях расширения сфер влияния, регу­лярной торговли ценными бумагами небольших компаний.

1.4. Развитие фондового рынка в Республике Беларусь

Рынок ценных бумаг Беларуси относится к так называемым развивающимся, нарождающимся рынкам. К таковым относятся рынки стран, где интенсивное развитие механизмов фондового рынка началось по существу с 90-х годов XX столетия и которые осуществляют переход к современным моделям экономического развития с целью ликвидации разрыва между ними и высокораз­витыми странами.

Государства, формирующие современную инфраструктуру ры­ночной экономики, в том числе и создание фондового рынка, как правило, стоят перед выбором модели фондового рынка. Различают две основные модели рынка ценных бумаг: североамериканскую (рыночную, спекулятивную) и европейскую (банковскую). В ка­честве характерного примера действия этих моделей называют соот­ветственно США и Германию.

К важнейшим характеристикам североамериканской, модели относятся: высокая доля акционерного капитала на рынке ценных бумаг; доминирующая роль инвестиционных фондов и других коллективных инвесторов; большой удельный вес коммерческих бумаг; финансирование дефицита бюджета только путем выпуска Ценных бумаг; низкая доля прямого банковского кредита

(25 — 30 %) в финансировании экономики страны; низкая доля участия банков в уставных фондах промышленного сектора эко­номики; преобладание на рынке ценных бумаг небанковских ин­вестиционных институтов, тенденция к снижению доли банков в финансовых активах.

К основным характеристикам европейской модели относятся: низкая доля акционерного капитала, высокая доля финансирова­ния за счет выпуска облигационных займов (соотношение облига­ций и акций — 10:1); низкая доля инвестиционных фондов; ма­лый удельный вес коммерческих бумаг; традиция прямого креди­тования на покрытие дефицита бюджета наряду с выпуском госу­дарством ценных бумаг; высокая доля прямого банковского кре­дита (50 — 60 %) в финансировании экономики страны, относи­тельно высокая доля участия банков в уставных фондах промыш­ленных компаний, формирование различных видов объединений банков и предприятий; на рынке ценных бумаг преобладание вли­яния банков.

В Беларуси, как впрочем и в странах Центральной и Восточной Европы, складывается смешанная модель фондового рынка, в кото­рой присутствуют черты как североамериканской, так и европей­ской моделей. В качестве основных ее характеристик можно наз­вать значительную роль государства в процессе создания фондово­го рынка, прямое кредитование на покрытие дефицита бюджета на­ряду с выпуском государством ценных бумаг, относительно высо­кую долю ценных бумаг банков и финансовых инструментов на фи­нансовом и фондовом рынках государства.

К настоящему времени в Беларуси создана законодательно-пра­вовая база фондового рынка. К числу основных законов, в той или иной степени определяющих виды ценных бумаг на рынке Белару­си, положение и взаимоотношения участников рынка ценных бу- , маг, получение доходов от владения и распоряжения ценными бу-магами, порядок их выпуска и обращения и т.д., относятся:

Гражданский кодекс Республики Беларусь;

Законы Республики Беларусь:

"О ценных бумагах и фондовых биржах»;

«Об акционерных обществах, обществах с ограниченной ответ­ственностью и обществах с дополнительной ответственностью»;

«О Национальном банке Республики Беларусь»;

«О банках и банковской деятельности в Республике Бела-, русь»;

«Об именных приватизационных чеках Республики Бела­русь»;

«О разгосударствлении и приватизации государственной соб­ственности в Республике Беларусь»;

«О депозитарной деятельности и центральном депозитарии цен­ных бумаг в Республике Беларусь»;

• Законодательные акты Республики Беларусь по проблемам рынка ценных бумаг, которые регламентируются указами Прези-

18

лента Республики Беларусь, постановлениями Совета Министров республики Беларусь, Государственного комитета по ценным бума­гам Республики Беларусь, Национального банка Республики Бела­русь, Министерства финансов Республики Беларусь, Мингосиму­щества Республики Беларусь и других министерств и ведомств, имеющих право регламентировать деятельность рынка ценных бу­маг или быть его участниками.

Беларусь характеризуется довольно обширной системой госу­дарственного регулирования рынка ценных бумаг. К числу основ­ных государственных органов, определяющих правила деятельнос­ти на рынке ценных бумаг, относятся:

Президент, Национальное собрание, Совет Министров, кото­
рые формируют фондовый рынок на основе принятия соответству­
ющих законов и нормативно-правовых актов, разрабатывают стра­
тегию развития рынка ценных бумаг в республике, осуществляют
контроль за его развитием. При Правительстве Республики Бела­
русь создан Совет по ценным бумагам, куда вошли представители
Министерства финансов, Национального банка, Мингосимущес­
тва, других заинтересованных министерств и ведомств, который ко­
ординирует деятельность этих органов;

Национальный банк и Министерство финансов Республики
Беларусь, выполняющие две функции. Первая функция — это соб­
ственно регулирование фондового рынка посредством издания за­
конодательных актов. Вторая — непосредственное участие на рын­
ке ценных бумаг. Национальный банк является агентом прави­
тельства по размещению государственных займов, организатором
вторичного рынка государственных ценных бумаг и одновременно
финансовым посредником на нем по поручению правительства, вы­
пускает собственные ценные бумаги, выполняет функции депозита­
рия, осуществляет платежи, связанные с обслуживанием внутрен­
него государственного долга в форме ценных бумаг. Министерство
финансов участвует на рынке ценных бумаг в качестве представите­
ля эмитента (государства) для организации выпусков государствен­
ных ценных бумаг; •

Государственный комитет по ценным бумагам Республики Бе­
ларусь, в функции которого входят:

государственное регулирование, контроль и надзор за рын­
ком ценных бумаг, их выпуском и обращением, а также за профес­
сиональной деятельностью по ценным бумагам;

регистрация выпусков ценных бумаг;

лицензирование профессиональной деятельности по ценным
бумагам;

• Мингосимущество Республики Беларусь определяет порядок
выпуска и обращения приватизационных чеков, а также отбирает
предприятия, подлежащие акционированию, осуществляет регули­
рование и контроль за деятельностью чековых и инвестиционных
фондов, регистрацию выпусков их ценных бумаг и ценных бумаг
акционируемых предприятий;

19

1

• Министерство экономики, Государственный налоговый коми-
тет, Государственный таможенный комитет, издающие законода-
тельно-нормативные акты, касающиеся функционирования фондо-
вого рынка.

В республике создана и инфраструктура рынка ценных бумаг. К I ее элементам прежде всего относятся биржи и депозитарная систе­ма. Следует отметить, что первоначально был создан ряд бирж, осу­ществлявших определенные операции с ценными бумагами: Белорус­ская фондовая биржа, Белорусская агропромышленная биржа, Меж­банковская валютная биржа. Однако в соответствии с Указом Прези­дента от 20 июля 1998 г. № 366 «О совершенствовании системы регу­лирования рынка ценных бумаг» была реализована концепция моно­биржевой системы. В результате на базе государственной. «Межбан­ковской валютной биржи» и ОАО «Белорусская фондовая биржа» образовалось открытое акционерное общество •— единая Белорусская валютно-фондовая биржа. Оно наделено правом торговли финансо­выми активами, в том числе валютными ценностями и ценными бума­гами (за исключением ИПЧ «Имущество»). На этой бирже активно проводятся торги государственными ценными бумагами и иностран­ными валютами. Прорабатываются варианты организации торгов па­кетами акций приватизируемых предприятий.

В республике создана единая двухуровневая депозитарная сис­тема, в состав которой входят государственное предприятие «Рес­публиканский центральный депозитарий ценных бумаг» и депози­тарии-корреспонденты .Последние осуществляют ведение реестров порядка 70 % от общего числа эмитентов. Разработаны Единые стандарты ведения учета депозитарных операций. Учет прав соб­ственности осуществляется с использованием депозитарных техно­логий вместо принятых ранее записей в реестр акционеров, что по­мимо сохранности ценных бумаг обеспечивает надежность, ско­рость и простоту оформления сделок с ценными бумагами. Появи­лась возможность оперативного анализа состояния фондового рын­ка и эффективного контроля за соблюдением законодательства при заключении сделок. Особое место в депозитарной системе принад­лежит Центральному депозитарию Национального банка Республи­ки Беларусь, который осуществляет функцию депозитария по госу­дарственным ценным бумагам.

Специфический элемент инфраструктуры рынка ценных бу­маг — его профессиональные участники, благодаря деятельности которых осуществляется обращение ценных бумаг. В соответствии с законодательством Беларуси с ценными бумагами могут осущес­твляться следующие виды деятельности:

посредническая;

коммерческая;

деятельность инвестиционного фонда;

деятельность депозитария;

доверительная (трастовая) деятельность;

деятельность специализированного регистратора (независимо­
го реестродержателя);

прочие виды деятельности.
20

В динамике, начиная с 1996 г., количество профессиональных участников составляло соответственно: в 1996 г. — 293 профучас­тника, в 1997 г. - 285, в 1998 г. - 255, в 1999 г. - 186. Как видно из представленных данных, в республике идет сокращение количес­тва профессиональных участников рынка ценных бумаг, что может свидетельствовать как о снижении операций с ценными бумагами на фондовом рынке, так и о повышении требований к его участникам.

Рынок ценных бумаг Республики Беларусь состоит из следую­щих основных сегментов:

корпоративных ценных бумаг (акций, облигаций);

государственных ценных бумаг (ГКО, ГДО);

муниципальных ценных бумаг (жилищных облигационных
займов),

ценных бумаг коммерческих банков (векселей, депозитных и
сберегательных сертификатов);

• именных приватизационных чеков (ИПЧ) «Имущество».

Корпоративные ценные бумаги представлены преимущес­твенно акциями предприятий и банков. Акционированные предпри­ятия практически не выпускают облигации. Котировка акций на бирже не производится. Переоценка номинальной стоимости акций предприятий осуществляется путем периодической переоценки сто­имости основных фондов, в результате которой соответственно воз­растает и стоимость акций. Стоимость акций банков корректируется за счет их индексации в зависимости от темпов инфляции в эконо­мике республики. Вторичного рынка акций, то есть свободной куп­ли-продажи ранее размещенных ценных бумаг, практически нет, поскольку объем биржевых сделок с корпоративными ценными бу­магами очень незначителен. Сделки с акциями преимущественно осуществляются по прямым договорам между эмитентами и инвес­торами. Вследствие названных причин ликвидность рынка корпо­ративных ценных бумаг чрезвычайно мала.

Более развитым сегментом рынка ценных бумаг является рынок государственных ценных бумаг. На нем обращаются такие ви­ды ценных бумаг, как:

краткосрочные государственные облигации {ГКО) со сроком
обращения до одного года. Облигации выпускаются от имени Сове­
та Министров Республики Беларусь Министерством финансов с
целью привлечения временно свободных средств юридических и
физических лиц, в том числе иностранных, для возмещения дефи­
цита республиканского бюджета;

долгосрочные государственные облигации (ДГО) со сроком
обращения один год и более. Эти облигации также выпускаются
Министерством финансов и могут использоваться первичными дер­
жателями при расчетах за товары (работы и услуги), а также могут
выступать предметом залоговых обязательств;

государственные долгосрочные облигации с купонным дохо­
дом (ГДО) со сроком обращения один год и более. ГДО выпускают­
ся Министерством финансов для покрытия дефицита государствен­
ного бюджета;

21

• краткосрочные обязательства Национального банка (КО) со сроком обращения от двух недель до месяца. Обязательства предназначены для регулирования денежной массы в обращении. Разработаны правила выпуска облигаций Национального банка Республики Беларусь с купонным доходом и на предъявителя, но­минированных в свободно конвертируемой валюте. Эти облигации предназначены, прежде всего, для привлечения свободных средств населения республики, хранимых в свободно конвертируемой ва­люте и не размещенных ранее в банках.

Рынок государственных ценных бумаг в Беларуси является наи­более развитым и технически хорошо оснащенным. Причем в отли­чие от рынка корпоративных бумаг государственные ценные бумаги обращаются на вторичном рынке. Первичными инвесторами высту­пают кредитные учреждения (банки), вторичными — кредитные и нефинансовые организации.

Муниципальные ценные бумаги в Беларуси представлены облигациями Минского и Брестского целевых жилищных займов. Средний срок их обращения составляет 115 дней. Эти облигации об­ращаются и на вторичном рынке. Указами Президента Республики Беларусь были установлены льготы на доходы субъектов хозяй­ствования по операциям с ними.

Депозитные и сберегательные сертификаты выпускаются; банками республики на срок до одного года. Векселя — на срок око-_>; >ло одного месяца. В республике также выпускаются и товарные век-селя.

Именные приватизационные чеки «Имущество» предназна-
чены для участия граждан Беларуси в процессе приватизации го-
сударственного имущества. В соответствии с законодательством
гражданин Беларуси должен получить свою долю государствен­
ного имущества сначала путем получения определенного количес-
тва ИПЧ «Имущество», а затем обмена их на акции акционерных \
государственных предприятий. Обмен чеков на акции произво­
дится в отделениях Беларусбанка. Однако можно констатиро-
вать, что ни процесс чековой приватизации, ни создание класса]
собственников посредством выпуска ИПЧ «Имущество» своего!
развития и ожидаемых результатов в Беларуси не получили. Об-
мен чеков на акции предприятий идет вяло как в силу неравномер­
ности процесса приватизации в Беларуси вообще, так и в силу по-
тери доверия населения к ИПЧ «Имущество» в частности. К тому
же к настоящему времени стал достаточно очевидным тот факт,
что чековая приватизация государственной собственности не при'
водит ни к повышению эффективности экономики страны, ни к
росту доходов ее граждан. I

Еще одной характеристикой рынка ценных бумаг в Беларуси выступает межгосударственное обращение ценных бумаг субъектов хозяйствования, то есть операции по вывозу ценных бумаг белорус­ских эмитентов либо по ввозу ценных бумаг иностранных эмитен­тов. Процесс ввоза-вывоза ценных бумаг регламентируется Сове-

22

том Министров Республики Беларусь. К настоящему времени инос­транными инвесторами были приобретены акции более чем 100 бе­лорусских предприятий. Однако говорить о том, что портфельные инвестиции за счет вложения средств в акции белорусских предпри­ятий стали весомым фактором в экономике Беларуси, было бы пре­ждевременным.

Таким образом, можно считать, что основополагающие атрибу­ты фондового рынка в Беларуси существуют. Тем не менее капита­лизация* рынка ценных бумаг в Беларуси составила в 1998 г. по официальному курсу Национального банка чуть больше 950 млн USD. Для сравнения: этот показатель в Венгрии составляет свыше 13 млрд USD, в Польше — 22 млрд USD, в Чехии — 12,5 млрд USD, в россии — 26 млрд USD." Приведенные данные показыва­ют, что рынок ценных бумаг Беларуси следует относить к малораз­витым. Основными причинами низких темпов развития рынка цен­ных бумаг в республике являются:

— отсутствие четко разработанной концепции реформирования

экономики;

низкие темпы приватизации и акционирования собственнос­
ти, отсутствие налоговых стимулов у субъектов хозяйствования и
населения к вложению средств в ценные бумаги;

недостаточно активная роль государства в создании и разви­
тии фондового рынка;

приоритетность фискальных целей государства, в результа­
те чего потенциальные инвестиционные средства перераспределя­
ются или в неработающие активы (например, накопления населе­
ния в свободно конвертируемой валюте), или уходят за пределы
республики;

преобладание первичного рынка над вторичным, низкая лик­
видность рынка ценных бумаг (возможность их реализации на рын­
ке, способность к отчуждению), вследствие чего уже сформирован­
ный фондовый рынок не выполняет своей важнейшей функции —
перераспределения ресурсов из низкоэффективных отраслей и
сфер экономической деятельности в более эффективные и др.

Следовательно, для развития рынка ценных бумаг Беларуси следует по меньшей мере нейтрализовать влияние названных при­чин. Кроме того необходимо совершенствование денежно-кредит­ной политики, включая валютную, инвестиционную, структурную. К тому же фондовый рынок может существовать и развиваться при политической и экономической стабильности в стране, предсказуе­мости макроэкономической политики правительства.

* Ввиду отсутствия котировки большинства ценных бумаг в Беларуси под капитализацией понимается объем эмиссий ценных бумаг по номинальной стоимости.

"Белорусская газ., 2000 г. № 1. С.9.

23