Управление оборотным капиталом (работа 2)

Федеральное агентство по образованию

Сибирский государственный аэрокосмический университет

имени академика М.Ф. Решетнева

Управление оборотным капиталом

Учебное пособие

В.А. Кузнецова

Красноярск 2005

Учебное пособие посвящено одному из разделов курса "Финансовый менеджмент" - управлению оборотным капиталом, а именно, проблемам финансирования и управления денежными активами, дебиторской задолженностью, товарно-материальными запасами. Особое внимание уделено анализу оборотного капитала и корректности использования для этих целей бухгалтерской отчетности.

Пособие предназначено для студентов, обучающихся по специальностям "Финансы и кредит", "Бухучет, анализ и аудит", но может быть рекомендовано и студентам других экономических специальностей.

Оглавление

Введение

Глава 1. Политика управления оборотным капиталом

1.1 Постоянные и временные текущие активы

1.2 Оптимальный уровень текущих активов

1.3 Финансирование текущих активов

Глава 2. Анализ оборотного капитала

2.1 Чистый оборотный капитал как показатель ликвидности

2.2 Коэффициент текущей ликвидности как измеритель ликвидности

2.3 Анализ чистого коммерческого цикла

2.4 Показатели ликвидности, основанные на денежных активах

2.5 Анализ операционной активности

2.6 Другие показатели краткосрочной ликвидности

Глава 3. Управление денежными активами

3.1 Минимальный остаток денежных средств

3.2 Максимальный остаток денежных средств

3.3 Оптимальный остаток денежных средств

3.4 Прогноз потребности в денежных средствах

Глава 4. Управление дебиторской задолженностью

4.1 Влияние дебиторской задолженности на показатели рентабельности и ликвидности

4.2 Оптимальный уровень дебиторской задолженности

4.3 Кредитная политика

4.4 Принятие решения по предоставлению коммерческого кредита

4.5 Политика инкассации

Глава 5. Управление запасами

5.1 Факторы, влияющие на управление запасами

5.2 Оптимальный уровень запасов

5.3 Оценка эффективности инвестиций в запасы

5.4 Методы управления запасами

Глава 6. Краткосрочные источники финансирования

6.1 Внешние источники финансирования

6.2 Способы краткосрочного финансирования

Заключение

Библиографический список

Введение

Управлению оборотным капиталом в курсе "Финансовый менеджмент" отводится особое внимание в силу его существенного отличия от других сфер финансовой деятельности предприятия.

Многие понятия, связанные с управлением оборотным капиталом, пришли в российскую практику вместе с дисциплиной "Финансовый менеджмент", поэтому оправдано существование различных толкований этих понятий, возникших при переводе в основном из англоязычной учебной литературы.

Можно выделить две концепции толкования термина оборотного капитала - валовой и чистый оборотный капитал. Понятие валового оборотного капитала охватывает величину текущих, или краткосрочных, активов. Под чистым оборотным капиталом понимают превышение текущих активов над текущими обязательствами. В международной практике чистый оборотный капитал принято называть работающим капиталом.

Под управлением оборотным капиталом понимают финансирование и управление текущими активами фирмы.

Текущие активы - это такие активы, которые предприятие ожидает превратить в деньги в течение года. В их состав, как правило, входят денежные средства (в любой форме), запасы (они превращаются в деньги в результате продаж) и дебиторская задолженность (превращается в деньги, когда покупатели оплачивают свои счета). Текущие активы, в отличие от фиксированных (внеоборотных) активов, являются ликвидными, так как могут быть конвертированы в деньги в течение короткого временного периода. Текущие пассивы - это долговые обязательства, которые фирма планирует погасить в течение года. Термин "текущие" используется в смысле краткосрочности.

Текущие активы отличаются от фиксированных активов:

слишком разнородным составом;

коротким сроком использования;

преобладающими краткосрочными источниками финансирования.

Управление оборотным капиталом - прямая обязанность финансовых служб, причем это непрерывный процесс, требующий ежедневного контроля.

Управление оборотным капиталом, которому посвящено данное пособие, важно по нескольким причинам. Во-первых, текущие активы типичной производственной компании составляют более половины всех активов, а в торговых фирмах - и того больше. Во-вторых, в результате чрезмерного уровня текущих активов может существенно снизиться один из важнейших показателей эффективности работы предприятия - рентабельность инвестиций. В то же время фирмы со слишком малым уровнем текущих активов могут быть подвержены трудностям в поддержании равномерной и бесперебойной работы.

Наконец, для предприятий малого бизнеса текущие обязательства являются главным источником внешнего финансирования, поскольку у них нет доступа к рынкам долгосрочного капитала. Более крупные компании на этапе бурного роста также удовлетворяют свои потребности в финансировании, прибегая к краткосрочным обязательствам.

По этим причинам финансовые службы посвящают значительную часть своего времени управлению оборотным капиталом.

Задача управления оборотным капиталом заключается в поиске оптимального уровня текущих активов и адекватного ему финансирования. При этом целесообразно принимать во внимание ряд аспектов: обслуживающую роль текущих активов, их стоимость и ликвидность.

Статьи, входящие в текущие активы, поддерживают бизнес, перекрывая временной промежуток между понесением фирмой расходов и получением денежных средств от клиентов за проданную им продукцию. Таким образом, текущие активы обеспечивают производственную и коммерческую функции бизнеса. Обслуживание бизнеса требует соответствующего финансирования текущих активов за счет собственных средств, краткосрочных или долгосрочных обязательств. Это значит, что обслуживающую функцию оборотного капитала можно рассматривать как последовательное развитие денежных активов через другие формы текущих активов и обязательств обратно в денежные активы, как это показано ниже:

Цикл оборотного капитала

Деньги

Запасы, труд

Незавершенное производство

Запасы готовой продукции

Дебиторская задолженность

Деньги

Деятельность фирмы является успешной, если денежные активы в конце цикла превышают вложения в начале цикла. Величина превышения есть не что иное, как чистый денежный поток от операционной деятельности фирмы.

Проблема стоимости текущих активов обусловлена затратами, связанными с инвестициями в них, которые обеспечиваются за счет внутренних или внешних источников. Известно, что источники не бывают бесплатными.

Суть проблемы ликвидности заключается в том, что фирма всегда должна быть наготове, чтобы удовлетворить свои обязательства по мере их возникновения. С этой точки зрения внимание концентрируется на денежных активах и потребности в предвидении требуемых денежных остатков, чтобы потенциальный дефицит был спрогнозирован до того, как фирма попадет в затруднительное положение.

Решение перечисленных проблем находится под влиянием компромисса между риском и доходностью:

доходность изменяется обратно пропорционально ликвидности: рост ликвидности обычно происходит за счет доходности;

доходность изменяется вместе с риском: если мы ожидаем бо́льшую доходность, то должны принять на себя и больший риск.

В данном учебном пособии достаточно подробно рассмотрены все стороны управления оборотным капиталом: анализ, финансирование и управление текущими активами. Даны примеры решения типовых задач, предложены задания для самоподготовки.

Глава 1. Политика управления оборотным капиталом

Политика управления оборотным капиталом - это политика фирмы относительно уровня ее текущих активов и того, как они должны быть профинансированы. Например, фирме требуется принять решение о том, на какую сумму надо иметь денежные активы, какой поддерживать уровень запасов и сколько вкладывать средств в дебиторскую задолженность. Фирма также должна решить, какие источники привлечь для финансирования текущих активов: краткосрочные или долгосрочные или предусмотреть их сочетание. Все вместе - уровень текущих активов и источники их финансирования - формирует политику управления оборотным капиталом.

На политику управления оборотным капиталом влияют многие факторы, в том числе изменчивость текущих активов, которая, в свою очередь, оказывается под воздействием отраслевой принадлежности и сезонности производства. Так, фирмы, оказывающие услуги, и производственные предприятия нуждаются, как правило, в разных уровнях текущих активов. А сезонные предприятия, работающие только летом, нуждаются в ином объеме оборотного капитала по сравнению с предприятиями, производящими товары круглый год.

Влияние факторов на политику управления оборотным капиталом можно проиллюстрировать на примере производственной фирмы, выпускающей продукцию равномерно в течение года. Однако ее продажи сезонные: в одни периоды она продает товаров больше, в другие - меньше.

Если уровень производства равномерный, а уровень продаж неравномерный, то запасы готовой продукции увеличиваются, когда производство превышает продажи. Но когда продажи превышают производство, эти запасы уменьшаются.

Другие элементы текущих активов также могут меняться в течение года. Дебиторская задолженность, например, растет, когда продажи в кредит превышают платежи покупателей, и снижается, когда платежи превышают новые продажи в кредит. Деньги появляются при инкассации продаж и убывают, когда сама фирма гасит свои долги. Таким образом, текущие активы изменяются во времени.

1.1 Постоянные и временные текущие активы

Подвергаясь колебаниям, уровень текущих активов тем не менее редко достигает нуля, поскольку фирма почти всегда имеет некоторую сумму денежных средств, запасов и долгов клиентов. Таким образом, величина текущих активов изменяется во времени, но редко падает ниже некоторого минимального уровня, остающегося относительно постоянным (рис.1.1).

Рис.1.1 Изменение текущих активов фирмы в течение одного года

На политику управления оборотным капиталом оказывают влияние три вида активов:

1) временная часть текущих активов, представляющая такой уровень запасов, дебиторской задолженности и денег, который сезонно изменяется;

2) постоянная часть текущих активов - уровень запасов, денег, дебиторской задолженности, который остается неизменным;

3) фиксированные активы - это земля, здания, сооружения, оборудование и другое имущество, которое не может быть продано или заменено в течение длительного периода.

Постоянные текущие активы имеют тенденцию к наращиванию. Деньги фирмы увеличиваются с ростом бизнеса, дебиторская задолженность растет с ростом количества покупателей, запасы растут, когда открываются новые возможности. Как меняется величина текущих активов в течение нескольких лет, показано на рис.1.2.

Следовательно, перед бизнесом стоят две задачи: сдерживать рост текущих активов, которые изменяются в течение операционного цикла,

и управлять постоянными текущими активами, которые растут благодаря долгосрочному росту бизнеса во времени.

Рис.1.2 Изменение текущих активов фирмы в течение нескольких лет

1.2 Оптимальный уровень текущих активов

Кредиторы меньше рискуют, когда компании-контрагенты имеют большое превышение текущих активов над текущими пассивами. Однако владельцы таких компаний не могут быть солидарны с ними, потому что текущие активы, как правило, не дают им большой отдачи. Деньги компании обычно держат в коммерческих банках на текущих счетах, по которым не выплачиваются проценты. Дебиторская задолженность также не приносит доходов, так как это деньги, которых компания еще не имеет, потому что покупатели еще не оплатили свои счета. Запасы не принесут прибыли до тех пор, пока не будут проданы. Будучи ликвидными, эти активы имеют преимущества, но держать их не очень рентабельно.

В то же время фиксированные активы способны обеспечивать существенный доход. Основные средства компания использует, чтобы превратить сырье в продукт, который можно продать с прибылью. Долгосрочные инвестиции обычно приносят доход больший, чем текущие активы. Фиксированные активы могут быть рентабельными, но они, как правило, не являются ликвидными. Кредиторы не соглашаются принимать фиксированные активы в качестве залога за краткосрочные займы. Обусловлено это тем, что им придется потратить много времени и средств, чтобы продать заложенные фиксированные активы, если фирма-заемщик откажется платить по долгам. В результате кредиторы предпочитают, чтобы фирмы использовали ликвидные активы в качестве обеспечения займов.

В связи с этим в своей политике управления оборотным капиталом фирмы сталкиваются с необходимостью выбора. С одной стороны, они могут предпочесть ликвидность, позволив себе иметь большие суммы текущих активов на случай, если скоро понадобятся деньги. С другой стороны, они могут выбрать рентабельность, позволив себе иметь низкий уровень текущих активов и осуществлять инвестиции в первую очередь в высокодоходные фиксированные активы.

Однако на практике фирмы не выбирают, какую из сторон предпочесть. Более того, их менеджеры предпочитают баланс между ликвидностью и рентабельностью, что отражает желание иметь и прибыль, и ликвидные активы.

Поиск баланса между ликвидностью и рентабельностью выступает в качестве главного критерия для финансового менеджера, исследующего оптимальный уровень текущих активов. И тот уровень, который менеджеры окончательно определяют, есть в действительности результат их усилий, направленных на поддержание оптимального уровня каждого компонента текущих активов. Другими словами, оптимальный уровень текущих активов обеспечивается оптимальными уровнями денег, запасов и дебиторской задолженности. Каждым компонентом управляют отдельно, а общий результат приводит к оптимальному уровню текущих активов в целом.

Рассмотрим, каким образом достигается оптимальный уровень каждого компонента текущих активов.

Деньги: менеджеры стараются держать достаточное количество денежных активов, чтобы осуществлять ежедневные операции и в то же время вкладывать свободные суммы в ценные бумаги.

Запасы: менеджеры ищут уровень, который позволит сократить величину потерянных продаж из-за отсутствия запасов и в то же время снизить затраты по содержанию этих запасов.

Дебиторская задолженность: фирма старается увеличить продажи, но держит под контролем сомнительную задолженность и затраты на их инкассацию, проводя здоровую кредитную политику.

Установив политику, обеспечивающую оптимальный уровень текущих активов, финансовый менеджер должен уделить внимание другой стороне оборотного капитала - финансированию текущих активов, т.е. управлению текущими пассивами.

1.3 Финансирование текущих активов

И переменная, и постоянная части текущих активов должны быть профинансированы. Задача, стоящая перед финансовыми менеджерами, - это поиск источников финансирования, будь то краткосрочные или долгосрочные займы, вклады собственников или их различные комбинации.

Выбор фирмой источников финансирования текущих активов зависит от желания менеджеров иметь прибыль, не подвергая фирму рискам.

Краткосрочное долговое финансирование обычно менее затратное, чем долгосрочное, и всегда менее затратное, чем финансирование собственным капиталом. Однако краткосрочные займы более рискованны, так как у фирмы может быть недостаточно денег, чтобы погасить долги (согласно изменениям денежного потока). Или могут вырасти процентные ставки, что повлечет за собой рост стоимости краткосрочных источников как возобновляемых займов. Долгосрочные займы и собственный капитал менее рискованны, так как платежи по ним откладываются (в случае собственного капитала - навсегда), а процентная ставка фиксируется на длительный период.

Баланс между риском и стоимостью финансовых альтернатив зависит от фирмы, ее финансовых менеджеров и их предпочтений в выборе источников финансирования.

Различают три подхода к финансированию текущих активов, в свою очередь определяющих источники финансирования: агрессивный, консервативный и умеренный.

Фирма, применяющая агрессивный подход, для финансирования текущих активов использует преимущественно краткосрочные источники, увеличивает риск из-за наличия риска процентных ставок (их изменения), но увеличивает и потенциальную доходность из-за низкозатратного финансирования.

Фирма, которая применяет консервативный подход, избегает краткосрочного финансирования, чтобы снизить риск, но и сокращает потенциал по максимизации своей стоимости, ибо долгосрочные кредиты и собственный капитал имеют высокую цену привлечения.

Умеренный подход призван сбалансировать интересы риска и доходности.

Рассмотрим эти подходы более подробно.

Агрессивный подход вовлекает использование краткосрочных долгов, чтобы профинансировать временные текущие активы, часть или весь объем постоянных текущих активов и даже некоторые фиксированные активы (рис.1.3).

Рис.1.3 Агрессивный подход к финансированию текущих активов

Если сравнить текущие активы и текущие пассивы, то будет видно, что все временные текущие активы и большая часть постоянных текущих активов финансируются за счет краткосрочных источников. В результате фирма имеет незначительную величину чистого оборотного, или работающего капитала. В зависимости от природы бизнеса эта незначительная сумма работающего капитала может быть рискованной: нет "воздушной подушки" (буфера) между стоимостью ликвидных активов и суммой долгов, которые надо выплатить в краткосрочном периоде (со сроком погашения менее года).

Фирма может быть более агрессивной, чем показано на рис.1.3 Если она финансирует все текущие активы текущими обязательствами, т.е. ее текущие активы равны текущим пассивам, работающий капитал фирмы равен нулю и "подушки" нет вовсе. Менеджеры могут пойти дальше, финансируя часть своих долгосрочных активов (здания, оборудование) краткосрочными источниками и тем самым формируя отрицательный работающий капитал. Это очень рискованно (например, могут неожиданно вырасти процентные ставки по краткосрочным ссудам).

Однако менеджеров привлекает агрессивное финансирование, обеспечивающее возможность использовать относительно большие суммы краткосрочных долгов для финансирования текущих активов. Обычно их соблазняют более низкие процентные ставки. Менеджеры будут принимать риск, если ожидаемая рентабельность достаточно высока, что оправдывает этот риск.

К
онсервативный подход заключается в использовании долгосрочных заемных средств и собственного капитала для финансирования всех долгосрочных активов, постоянной части текущих активов и некоторой величины временных текущих активов.

Рис.1.4 Консервативный подход к финансированию текущих активов

При таком подходе фирма имеет большую сумму чистого оборотного, или работающего капитала, что также означает низкий риск, поскольку она имеет достаточно активов, которые могут быть проданы для удовлетворения краткосрочных долгов (рис.1.4).

Финансовый менеджер, применяющий ультраконсервативный подход, смог бы использовать собственный капитал на финансирование всех активов и не подвергать себя долгам. Используя только собственный капитал, фирма смогла бы иметь максимально возможную величину работающего капитала, так как она не имела бы долгов.

Консервативный подход имеет и обратную сторону: долгосрочное финансирование обычно более затратное, чем краткосрочное. Таким образом, полагаясь на долгосрочные источники, текущие активы приходится финансировать за счет средств, которые могли бы быть размещены для более эффективного использования.

Умеренный подход к финансированию (рис.1.5). Концепция бухгалтерского учета, известная как принцип соответствия, устанавливает, что стоимость актива признается в течение всего времени, когда актив обеспечивает выручку или прибыль для бизнеса. Эта концепция может быть применена для определения умеренной позиции, находящейся между агрессивным и консервативным подходами.

Согласно принципу соответствия, временные текущие активы, которые учитываются в балансе в коротком периоде, могут финансироваться краткосрочными долгами, т.е. текущими пассивами. Постоянная часть текущих активов и фиксированные активы, отражаемые в балансе в течение длительного времени, финансируются долгосрочными источниками.

Рис.1.5 Умеренный подход к финансированию текущих активов

Если сравнить текущие активы и текущие пассивы, то можно увидеть, что фирма согласовала свои временные текущие активы с текущими пассивами. Она также согласовала постоянную часть текущих активов и фиксированные активы с долгосрочными источниками финансирования. Эта политика дает фирме среднюю величину чистого оборотного, или работающего капитала. Такой подход характеризуется умеренной степенью риска, сбалансированного умеренной величиной ожидаемой доходности.

Каким образом каждый подход к финансовой политике влияет на риск и потенциальную доходность фирмы, позволяет выявить коэффициентный анализ. Сравним выбранные финансовые коэффициенты для трех фирм, которые различаются только способом финансирования текущих

активов (табл.1.1). Фирма А применяет агрессивный подход, фирма С - консервативный, а фирма М - умеренный.

Фирма А, применяющая агрессивный подход финансирования текущих активов, имеет самую большую чистую прибыль, самую маленькую величину работающего капитала и самый низкий коэффициент текущей ликвидности, но самую высокую рентабельность собственного капитала. Это согласуется с концепцией взаимосвязи риска и доходности (чем больший риск принимает на себя фирма, тем больший доход она ожидает получить), однако при этом нет гарантии, что чистая прибыль всегда будет положительной.

Фирма С, следующая в своей деятельности консервативной политике, имеет самую низкую чистую прибыль, самую большую величину работающего капитала и самый высокий коэффициент текущей ликвидности, но низкую рентабельность собственного капитала. Это отражает ее относительно низкий риск и самую низкую потенциальную доходность.

Таблица 1.1

Основные характеристики подходов к финансированию текущих активов

Показатели, млн руб.	Фирма А	Фирма С	Фирма М
Активы: временные текущие постоянные текущие фиксированные	200 400 600	200 400 600	200 400 600
Итого	1 200	1 200	1 200
Пассивы: текущие пассивы долгосрочные займы собственный капитал	300 300 600	100 500 600	200 400 600
Итого	1 200	1 200	1 200
Чистая прибыль за год	126	114	120
Работающий капитал	300	500	400
Расчетные показатели: коэффициент текущей ликвидности рентабельность собственного капитала, %	2,0 21	6,0 19	3,0 20

Фирма М следует умеренной политике. Ее временные текущие активы соответствуют текущим пассивам. Эта позиция находится между агрессивной и консервативной.

В реальности каждая фирма должна найти свой баланс финансовых источников и свою политику управления оборотным капиталом, основанную на стратегии развития и отраслевых особенностях.

Задания для самоподготовки

Контрольные вопросы

1. Что представляет собой оборотный капитал?

2. Насколько важна для фирмы проблема управления оборотным капиталом?

3. Как компромисс между риском и доходностью влияет на политику управления оборотным капиталом?

4. Что представляет собой агрессивный подход?

5. Что представляет собой консервативный подход?

6. Что представляет собой умеренный подход?

7. Какие задачи призвана решать политика управления оборотным капиталом?

8. Почему величина текущих активов изменяется во времени?

9. Постоянные и временные текущие активы.

10. Объясните суть проблемы "ликвидность против рентабельности" в контексте управления оборотным капиталом.

Задачи

Задача 1. На основании баланса фирмы определите:

а) какова величина текущих активов;

б) какова величина краткосрочных обязательств;

в) чему равен чистый оборотный, или работающий капитал;

г) какой процент текущих активов финансируется краткосрочными обязательствами;

д) какую политику финансирования текущих активов проводит фирма - агрессивную или консервативную, если половину текущих активов можно отнести к изменяющимся.

Баланс фирмы на конец года, млн руб.:

Деньги	30	Задолженность перед поставщиками	100
Дебиторская задолженность	15	Краткосрочная ссуда	60
Запасы	130	Долгосрочные обязательства	90
Фиксированные активы	500	Собственный капитал	425
Итого:	675	Итого:	675

Задача 2. Используя следующую информацию, покажите графически, как в течение года изменялись фиксированные активы, изменяющаяся и неизменяющаяся части текущих активов, тыс. руб.:

Статьи баланса	1/01	1/04	1/07	1/10	31/12
Всего активов	580	480	280	400	580
В т. ч. фиксированные активы	100	100	100	100	100

Задача 3. Фиксированные активы компании составляют 80 млн руб., текущие активы - 150 млн руб., в том числе изменяющаяся часть равна 100 млн руб. Если компания следует умеренной политике, то какую часть активов она финансирует краткосрочными источниками, а какую - долгосрочными?

Задача 4. На основании нижеприведенной информации (в тыс. руб.) определите, какая фирма более ликвидна и почему:

Статьи баланса	Фирма А	Фирма Б
Деньги	1 000	80
Дебиторская задолженность	400	880
Фиксированные активы	1 500	1 620
Итого:	2 900	2 580
Кредиторская задолженность	900	600
Долгосрочные долги	800	1 100
Собственный капитал	1 200	880
Итого:	2 900	2 580

Контрольные тесты

1. Управление оборотным капиталом направлено на управление и финансирование:

а) денежных активов и запасов;

б) текущих активов и текущих пассивов;

в) текущих активов;

г) дебиторской и кредиторской задолженностей.

2. Финансовые службы компаний большую часть времени посвящают:

а) стратегическому планированию;

б) управлению оборотным капиталом;

в) планированию капитальных вложений.

3. Причиной того, что предприятия испытывают недостаток текущих активов, является:

а) снижение темпов роста продаж;

б) быстрый рост продаж;

в) рост потребностей в краткосрочных источниках финансирования.

4. Под постоянными текущими активами понимают:

а) то же, что и фиксированные активы;

б) запасы;

в) постоянно поддерживаемый минимальный уровень текущих активов;

г) неликвидные активы.

5. Идеальными источниками финансирования постоянных текущих активов считаются:

а) долгосрочные источники;

б) краткосрочные источники;

в) заемный капитал;

г) внутренние источники финансирования.

6. Долгосрочные источники являются идеальными для финансирования:

а) только фиксированных активов;

б) фиксированных и временных текущих активов;

в) фиксированных и постоянных текущих активов;

г) постоянных и временных текущих активов.

7. Является ли признаком хорошего финансового состояния предприятия отрицательная величина работающего капитала?

а) да;

б) нет.

8. Агрессивные, ориентированные на риск фирмы, вероятно, будут стремиться:

а) к долгосрочным займам и поддерживать низкие уровни ликвидных активов;

б) к краткосрочным займам и поддерживать низкие уровни ликвидных активов;

в) к долгосрочным займам и поддерживать высокие уровни ликвидных активов;

г) к краткосрочным займам и поддерживать высокие уровни ликвидных активов.

9. Консервативная политика управления оборотным капиталом характеризуется стремлением:

а) к долгосрочным займам и поддержанию низкого уровня ликвидных активов;

б) к краткосрочным займам и поддержанию низкого уровня ликвидных активов;

в) к долгосрочным займам и поддержанию высокого уровня ликвидных активов;

г) к краткосрочным займам и поддержанию высокого уровня ликвидных активов.

Глава 2. Анализ оборотного капитала

Чистый оборотный, или работающий капитал - это широко используемый измеритель краткосрочной ликвидности. Если текущие пассивы превышают текущие активы, то возникает дефицит работающего капитала, если текущие активы превышают текущие пассивы, то имеет место избыток работающего капитала (положительное сальдо).

Работающий капитал важен в качестве меры ликвидных активов, обеспечивающих безопасность для кредиторов. Он также важен в измерении ликвидного резерва, способного удовлетворять непредвиденные расходы, и неопределенностей относительно денежных потоков фирмы. Важность, придаваемая кредиторами, инвесторами и другими пользователями работающему капиталу как показателю ликвидности и платежеспособности, стимулирует несколько вольное толкование компаниями таких понятий, как текущие активы и текущие пассивы. В этой связи анализ работающего капитала начинают с оценки статей, включаемых в него.

Текущие активы - это деньги и другие активы, которые могут стать деньгами или будут проданы или израсходованы в течение нормального операционного цикла компании или в течение одного года, если операционный цикл короче, чем год. Способность активов превращаться в деньги в течение года является признаком для их классификации. Наиболее релевантная классификация имеет отношение к операционному циклу. Операционный цикл образует временной период от приобретения материалов и услуг для операционной деятельности до окончательной денежной реализации продукции (услуг). Этот период может быть существенно расширен в отраслях, требующих большого времени на содержание запасов (табачная, лесная, винная отрасли), или для продаж в рассрочку. В том случае, если длительность операционного цикла трудно определить, применяется однолетнее правило. Кратко рассмотрим традиционные категории текущих активов.

Деньги - это окончательный вид текущих активов, поскольку большинство текущих обязательств оплачивается в денежной форме. Деньги, намеченные для специальных целей (например, для плана расширения), не должны рассматриваться как текущие активы. Компенсационные остатки под банковские кредитные соглашения в большинстве случаев также не должны считаться деньгами, имеющимися в распоряжении предприятия.

Денежные эквиваленты - временные инвестиции свободных денежных средств, которые часто имеют место в целях получения прибыли. Эти инвестиции должны быть краткосрочными и качественными, чтобы была гарантирована их продажа без потерь.

Рыночные ценные бумаги - долговые и долевые ценные бумаги, которые фирма приобретает в форме инвестиций. Они классифицируются как текущие активы, если фирма намерена продать их в ближайшее время или если они включают в себя долговые бумаги, подлежащие погашению в следующем отчетном периоде.

Дебиторская задолженность, очищенная от просроченных счетов, относится к текущим активам. Исключением является та задолженность, которая представляет собой начисления от продаж на условиях, отличающихся от обычных, а также со сроком погашения более года. Дебиторская задолженность от обычных продаж, как правило, включается в операционный цикл компании. Аналитику следует быть осторожным в оценке и обосновании дебиторской задолженности. Это особенно важно, когда продажи осуществлены на условиях консигнации или подлежат возврату на льготных условиях. Дебиторская задолженность дочерних компаний или работников относится к текущим активам лишь в том случае, если может быть взыскана в обычном течении бизнеса и в течение одного года или операционного цикла.

Запасы относятся к текущим активам, если не превышают требований и норм текущих продаж или производства. Сверхнормативные запасы не могут рассматриваться как текущие активы и поэтому должны быть дистанциированны от типичных запасов. Вариации на практике значительны, поэтому требуется их тщательное изучение. Особого внимания в анализе заслуживает оценка запасов. К примеру, оценка методом LIFO может приуменьшить величину работающего капитала.

Расходы будущих периодов также являются текущими активами. Но не потому, что они могут быть конвертированы в деньги, а потому, что они отражают оплату услуг и товаров вперед, в противном случае потребовались бы текущие выплаты.

Некоторые автотранспортные компании включают в текущие активы шины своих грузовиков. Они объясняют эту практику тем, что шины изнашиваются в течение нормального операционного цикла.

Способность компании превращать активы в деньги не является единственным определяющим фактором их классификации как текущих. Зачастую эту классификацию регулируют намерения менеджмента и нормальная промышленная практика. Однако не всегда достаточно и намерения. Например, стоимость фиксированных активов, предназначенных для продажи, включается в текущие активы, только в том случае, если компания имеет договорное обязательство от покупателя приобрести эти активы по оговоренной цене в течение года или операционного цикла.

Попытки менеджмента расширить толкование текущих активов усиливают понимание того, что анализ не может быть основан исключительно

на финансовых отчетах. Более того, необходимо проявлять осторожность в использовании коэффициентов и других аналитических измерителей, чтобы сделать собственные суждения. Попытки менеджмента расширить правила, чтобы представить ситуацию в лучшем виде, чем она есть на деле, служат предупреждением о том, что у аналитика возникает дополнительный риск.

Текущие пассивы - это обязательства, которые должны быть удовлетворены либо с помощью использования текущих активов, либо путем создания других краткосрочных обязательств в относительно короткий промежуток времени, как правило, в один год. Текущие пассивы включают счета к оплате, коммерческие бумаги к оплате, краткосрочные банковские ссуды, задолженность перед бюджетом, начисленные, но не оплаченные расходы и часть долгосрочных долгов, которые необходимо погасить в текущем периоде.

Как и в случае с текущими активами, нельзя предполагать, что текущие пассивы всегда четко классифицированы.

К примеру, известен случай, когда некая зарубежная компания исключила текущие платежи по долгосрочным обязательствам из текущих пассивов и включила их в долгосрочные. Такая корректировка имела результатом превышение текущих активов над текущими пассивами на сумму в 21 млн дол. Однако если включить долги с текущими сроками погашения в текущие пассивы, то образуется дефицит работающего капитала в 207 млн дол. Таким образом компания дезинформировала своих кредиторов, искусственно приукрасив ситуацию.

Аналитик должен оценить, все ли краткосрочные долги с разумно высокой вероятностью окончательного погашения представлены как текущие пассивы. Их исключение из текущих пассивов препятствует качественному анализу работающего капитала.

2.1 Чистый оборотный капитал как показатель ликвидности

Чистый оборотный, или работающий капитал как показатель ликвидности и краткосрочной финансовой прочности - это обычный аналитический инструмент. Кредиторы, как правило, полагаются на разницу между текущими активами и текущими пассивами. Кредитные договоры и облигационные соглашения часто содержат условия по поддержанию минимального уровня работающего капитала.

Данную главу учебного пособия сопровождает графический материал (рис.2.1-2.8), иллюстрирующий эффективность управления оборотным капиталом известными в Красноярске предприятиями, принадлежащими к разным отраслям: ОАО "Красноярские авиалинии" (Красэйр), ОАО "Красноярский комбайновый завод" (КЗК), ОАО "Дивногорский завод низковольтной аппаратуры" (ДНВА), ЗАО "Ионесси", ОАО "Шелен", ОАО "Красноярский хлеб".

На рис.2.1 показана абсолютная величина работающего капитала перечисленных компаний, которая может быть как положительной, так и отрицательной.

Финансовые аналитики оценивают величину работающего капитала для рекомендаций по принятию инвестиционных решений.

Все публичные финансовые отчеты обязаны отделять текущие активы от нетекущих и краткосрочные обязательства от долгосрочных в ответ на потребности пользователей этих отчетов.

И хотя величина работающего капитала более релевантна решениям пользователей, чем другие финансовые показатели, такие, как продажи или общая величина активов, сама по себе она имеет ограничения для целей прямого сравнения и оценки адекватности работающего капитала.

Рассмотрим это на следующем примере (в условных стоимостных единицах):

	Компания А	Компания В
Текущие активы	300,0	1200,0
Текущие пассивы	100,0	1000,0
Работающий капитал	200,0	200,0

Обе компании имеют одинаковый по величине работающий капитал. Однако даже быстрое сравнение отношения текущих активов к текущим пассивам указывает, что положение компании А предпочтительнее.

2.2 Коэффициент текущей ликвидности как измеритель ликвидности

Анализ приведенного выше примера позволяет говорить о необходимости изучения относительной величины работающего капитала.

Традиционным относительным показателем считается коэффициент текущей ликвидности, который рассчитывается по формуле

,

где ТА - текущие активы; ТП - текущие пассивы.

Для компании А коэффициент равен 3, для компании В - 1,2, что выявляет их различные финансовые позиции.

Способность коэффициента дифференцировать компании привела к тому, что он стал широко использоваться для оценки их краткосрочной ликвидности (рис.2.2).

Причина широкого использования коэффициента текущей ликвидности заключается в его способности измерять:

покрытие текущих обязательств. Чем выше значение коэффициента, тем больше уверенность, что текущие пассивы будут оплачены;

своеобразный "буфер" для убытков. Чем больше "буфер", тем ниже риск. Коэффициент текущей ликвидности показывает предел безопасности, имеющийся в наличии для покрытия обесцененных неденежных текущих активов, когда последние в конечном счете реализуются;

резерв ликвидных фондов. Коэффициент уместен как измеритель безопасности от неопределенности и случайностей в денежных потоках компании. Неопределенности и потрясения, такие, как забастовки и экстраординарные убытки, могут временно и неожиданно ухудшить денежные потоки.

Несмотря на то, что коэффициент является уместным и полезным показателем ликвидности и краткосрочной платежеспособности, использовать его нужно с определенными ограничениями, которые следует осознавать.

Первым шагом в критической оценке коэффициента как инструмента анализа ликвидности и краткосрочной платежеспособности является исследование числителя и знаменателя. Если мы определяем ликвидность как способность обеспечить денежные платежи адекватными денежными поступлениями, то следует задать вопрос: охватывает ли коэффициент текущей ликвидности это важное понятие? Иными словами, предсказывает ли он будущие поступления и платежи, измеряет ли адекватность входящих потоков выходящими потоками?

Отрицательный ответ на оба вопроса очевиден. Коэффициент текущей ликвидности - это статический измеритель способности удовлетворять текущие обязательства на дату составления баланса. Текущий источник денежных средств не имеет ни логического, ни причинного отношения к будущим входящим потокам денег. В то же время будущие входящие потоки являются наилучшим индикатором ликвидности. Эти потоки зависят от факторов, исключенных из коэффициента, в том числе от продаж, денежных расходов и доходов, изменений в условиях бизнеса. Чтобы прояснить эти ограничения, необходимо исследовать более детально элементы текущих активов.

Сначала рассмотрим каждый элемент числителя, входящий в текущие активы, и его связь с анализом ликвидности.

Деньги и денежные эквиваленты. Деньги в хорошо управляемой компании - это изначально предусмотренный резерв, создаваемый в целях защиты от краткосрочной денежной несбалансированности. К примеру, продажи, снижающиеся более быстрыми темпами, чем денежные выплаты за поставки материалов, требуют наличия излишка денег. Но деньги являются активами, не приносящими дохода, а денежные эквиваленты - это обычно низкодоходные ценные бумаги, и поэтому вложения компаний в эти активы не слишком велики. Более того, компании полагаются на заменители денег в форме открытой кредитной линии, не входящей в расчет коэффициента текущей ликвидности.

Рыночные ценные бумаги. Излишек денежных средств в виде страхового резерва часто используется в форме инвестиций в ценные бумаги с рентабельностью, превышающей рентабельность денежных эквивалентов. Имеет смысл рассматривать такие инвестиции как доступные для погашения краткосрочных обязательств. Поскольку инвестиции в ценные бумаги учитываются по цене приобретения, большинство проблем по определению их рыночной стоимости отпадает. Однако следует признать, что чем более отдалена дата составления баланса от даты приобретения ценных бумаг, тем больше вероятность незафиксированных изменений в их рыночной стоимости.

Дебиторская задолженность. Главный определяющий фактор дебиторской задолженности - это продажи. Связь дебиторской задолженности и продаж устанавливается с помощью кредитной политики и методов инкассации. Изменения в дебиторской задолженности корреспондируются с изменениями в продажах, хотя не обязательно прямо пропорционально.

Анализ дебиторской задолженности как источника денег должен признать периодическую возобновляемость этого актива, его возобновляемую природу. За инкассацией одного счета следует новый кредит в форме отсрочки платежа. Соответственно уровень дебиторской задолженности не является измерителем будущих входящих потоков денег.

Запасы. Главным определяющим фактором запасов, как и дебиторской задолженности, являются продажи или ожидаемые продажи, а не уровень текущих пассивов. Поскольку продажи есть функция спроса и предложения, методы управления запасами поддерживают пропорциональный прирост запасов. Более того, продажи инициируют превращение запасов в деньги. Будущие входящие денежные потоки от продаж запасов зависят от рентабельности продаж. Однако коэффициент текущей ликвидности не признает ни уровня, ни рентабельности продаж, являющихся факторами будущих денежных поступлений.

Заранее оплаченные расходы. Предоплата - это расходы, которые принесут пользу в будущем. Их величина в общей сумме текущих активов обычно невелика. Однако надо быть осведомленным о тенденции компаний со слабой финансовой позицией включать в авансированные расходы расходы будущих периодов и другие статьи сомнительной ликвидности. Следует исключать такие статьи из расчета работающего капитала и коэффициента текущей ликвидности.

При анализе ликвидности также критически следует оценивать текущие обязательства. Они представляют собой источник финансирования и в первую очередь зависят от продаж, а способность компании удовлетворить их, когда наступит срок, измеряется оборотным капиталом. Например, закупки, увеличивающие счета к оплате, есть функция от продаж, следовательно, кредиторская задолженность перед поставщиками изменяется вместе с продажами. До тех пор, пока продажи остаются неизменными или растут, платежи по текущим обязательствам выплачиваются. В этом смысле элементы коэффициента текущей ликвидности влияют, но не существенно, на будущие денежные потоки. Следует также помнить, что в текущие обязательства, входящие в расчет коэффициента текущей ликвидности, не включают ожидаемые денежные платежи (к примеру, обязательства под подрядное строительство, лизинг).

На основании вышеизложенного можно сделать по крайней мере три вывода:

1. Ликвидность в большей мере связана с прогнозом денежных потоков и в меньшей степени - с уровнем денег и денежных эквивалентов.

2. Не существует прямой связи между работающим капиталом, рассчитанным через балансовые остатки текущих активов и текущих пассивов, и подходящей моделью будущего денежного потока.

3. Политика управления дебиторской задолженностью и запасами в первую очередь направлена на эффективное использование активов и только во вторую очередь - на ликвидность.

Эти выводы - не в пользу коэффициента текущей ликвидности как аналитического инструмента. Тогда возникает вопрос, почему же он так широко используется? Причинами могут быть его "понимаемость", простота в расчетах и доступность информации для расчетов. Использование коэффициента объясняется также предпочтением его кредиторами (особенно банкирами) при изучении кредитоспособности заемщика. С помощью этого коэффициента кредиторы оценивают возможность заемщика рассчитываться по обязательствам в том случае, когда денежные поступления на его счета задерживаются. Однако такой экстремальный анализ не всегда полезен для оценки ликвидности.

Уместными представляются две другие точки зрения. Первая: анализ краткосрочной ликвидности и платежеспособности должен признавать относительное преимущество проектов денежных потоков и прогнозных финансовых отчетов перед коэффициентом текущей ликвидности. Однако этот анализ требует информации (в том числе оценку спроса на продукцию), которой нет в финансовых отчетах. Вторая точка зрения: если бы в анализе использовался коэффициент текущей ликвидности как статический измеритель способности текущих активов обеспечивать текущие обязательства, то следовало бы признать, что это другая концепция ликвидности, отличная от описанной выше. В нашем контексте ликвидность - это способность и скорость превращения текущих активов в деньги, а также степень сокращения текущих активов в результате их конвертации.

Конечно, нельзя отказываться от коэффициента текущей ликвидности как аналитического инструмента. Но важно понимать его релевантное применение. Рассмотренные ограничения коэффициента текущей ликвидности указывают на некоторый аналитический процесс корректировки, который зачастую неосуществим. Поэтому коэффициент текущей ликвидности требует ограниченного его использования, например, для измерения способности текущих активов погашать соответствующие текущие обязательства. В то же время превышение текущих активов, если таковое имеется, можно рассматривать как ликвидный излишек, доступный для удовлетворения дисбаланса в денежных потоках.

Таким образом, чтобы результаты анализа были адекватны реальной ситуации, следует оценить и измерить:

качество текущих активов и текущих пассивов, входящих в расчет коэффициента;

скорость оборачиваемости текущих активов и текущих пассивов, т.е. временной период, необходимый для превращения дебиторской задолженности и запасов в деньги, которые затем используются для оплаты текущих долгов.

Наряду с абсолютными и относительными показателями в анализе оборотного капитала следует использовать методы сравнения, в частности, трендовый и вертикальный анализ. При проведении трендового анализа компоненты оборотного капитала и коэффициента текущей ликвидности превращаются в индексы и затем исследуются во времени. Вертикальный анализ представляет собой исследование составных элементов (композиции) текущих активов во времени.

Эти сравнительные временные анализы вместе с внутриотраслевыми тенденциями позволяют выявить полезную для аналитика информацию.

Изменения величины коэффициента текущей ликвидности должны интерпретироваться с осторожностью, так как они вовсе не подразумевают изменения в ликвидности или в операционной деятельности. Так, в периоды спада производства компания может продолжать платить по текущим долгам, пока запасы и дебиторская задолженность обеспечивают увеличение текущих активов. И наоборот, в благоприятный для компании период увеличение задолженности перед бюджетом может понизить коэффициент текущей ликвидности. Часто сопутствующее управленческому успеху развитие компании может потребовать роста текущих активов и текущих пассивов. Но такой "принудительный" успех влечет за собой уменьшение коэффициента текущей ликвидности, что можно проиллюстрировать следующим примером.

Расширяющейся компании потребовалось двойное увеличение текущих активов и четвертное увеличение текущих пассивов при неизменной величине работающего капитала. Это привело к снижению коэффициента текущей ликвидности в два раза:

Показатели	Первый год	Второй год
Текущие активы, млн руб.	300	600
Текущие пассивы, млн руб.	100	400
Работающий капитал, млн руб.	200	200
Коэффициент текущей ликвидности	3	1,5

Похожее влияние на коэффициент текущей ликвидности может оказать и инфляция, так как она способствует увеличению остатков текущих активов и текущих обязательств.

К методам сравнения относят также эмпирический анализ, который в данном случае использует следующее правило: коэффициент текущей ликвидности должен быть больше или равен двум. Коэффициент ниже нормативного значения свидетельствует об увеличении риска ликвидности. Одно время в мировой практике был принят норматив, равный 2,5. Изменение нормативного значения коэффициента (2,0 вместо 2,5) означало понижение уровня консерватизма кредиторов, особенно банкиров. Хотя на это мог оказать влияние и более совершенный учет, позволяющий банкирам и кредиторам снизить требования к нормативу до приемлемого уровня.

Нормативное значение коэффициента, равное двум, предполагает, что имеются 2 рубля текущих активов, на которые может рассчитывать каждый рубль текущих обязательств, или альтернативно, что стоимость текущих активов может снизиться на 50 % (например, при их ликвидации, реализации) и все же оставаться достаточной, чтобы покрыть текущие обязательства. Коэффициент текущей ликвидности, намного превышающий

норматив, несмотря на то, что позволяет полностью покрыть текущие обязательства, свидетельствует о неэффективном использовании ресурсов и низком уровне рентабельности активов компании.

Оценка коэффициента текущей ликвидности с помощью эмпирического правила вызывает сомнение по двум причинам:

1. В оценке коэффициента более важны качество текущих активов и композиция (состав) текущих пассивов. Например, две компании с идентичными коэффициентами текущей ликвидности могут представлять неодинаковый риск из-за различий в качественном составе работающего капитала и источников его финансирования.

2. Потребности в работающем капитале изменяются вместе с отраслевыми условиями и в зависимости от длительности чистого коммерческого цикла.

Аналитику следует быть осведомленным и о так называемом "менеджменте" коэффициента текущей ликвидности, также известном как "украшение витрин". Так, в закрытом периоде (между обязательными годовыми отчетами) руководство фирмы время от времени может настаивать на инкассации дебиторской задолженности, стимулировании авансовых платежей, сокращении запасов ниже нормального уровня, задержке типичных для фирмы закупок для погашения текущих обязательств.

В результате увеличивается коэффициент текущей ликвидности. Проиллюстрируем это на следующем примере.

Компания увеличивает коэффициент текущей ликвидности за счет более раннего, чем обычно, погашения кредиторской задолженности на 50 тыс. руб.:

	До выплат	После выплат
Текущие активы, тыс. руб.	200	150
Текущие пассивы, тыс. руб.	100	50
Работающий капитал, тыс. руб.	100	100
Коэффициент текущей ликвидности	2	3

Следовательно, аналитик не должен ограничивать свой анализ показателями, рассчитанными на основе годовых балансовых отчетов. Его следует расширить промежуточными измерениями коэффициента текущей ликвидности. Промежуточный анализ делает более трудным для менеджмента "приукрашивание витрин" и позволяет аналитику оценивать сезонное влияние на коэффициент.

2.3 Анализ чистого коммерческого цикла

Потребности компании в работающем капитале находятся под влиянием инвестиций в запасы, а также отношений между отсрочкой платежа от поставщиков и кредитными условиями, предоставляемыми покупателям. Перечисленные определения составляют понятие "чистого" коммерческого цикла. Расчет его приведен в следующем примере.

Финансовая информация на конец года (в млн руб.):
Продажи за год	360
Дебиторская задолженность	40
Запасы*	50
Кредиторская коммерческая задолженность**	20
Себестоимость реализованной продукции (в т. ч. амортизация - 30)	320

* Запасы на начало года - 100 млн руб.

** Предполагается, что эти счета относятся к закупкам, включенным в себестоимость реализованной продукции.

Рассчитаем величину ежедневных закупок. Для этого к запасам на начало года прибавим себестоимость реализованной за год продукции и отнимем запасы на конец года. Из полученной суммы вычтем величину амортизации, включенную в себестоимость реализованной продукции:

50 + 320 - 100 = 270 млн руб.

270 - 30 = 240 млн руб.

Это значит, что в течение года было совершено закупок на сумму 240 млн руб.

Ежедневные закупки составили в среднем 240: 365 = 0,66 млн руб.

Период погашения кредиторской задолженности Т_>кр> составляет 30 дней:

Т_>кр> = 20 млн руб.: 0,66 млн руб.

Период погашения дебиторской задолженности Т_>инк> составляет 41 день:

Т_>инк> = 40 млн руб.: 360 млн руб. · 365дн.

Период оборота запасов Т_>зап> составляет 51 день:

Т_>зап> = 50 млн руб.: 360 млн руб. · 365 дн.

Чистый коммерческий цикл равен 41 + 51 - 30 = 62 дня.

Перечисленные выше показатели более подробно рассмотрены далее (см. п.2.5 данной главы).

Все расчеты проведены корректно, на согласующейся основе. А именно: дебиторская задолженность, учтенная как продажи, разделена на дневные продажи; запасы, учтенные в себестоимости реализованной продукции, разделены на дневную себестоимость реализованной продукции; кредиторская задолженность, учтенная как закупки, разделена на ежедневные закупки.

Анализ показывает, что компания имеет 41-дневные продажи, связанные в дебиторской задолженности, поддерживает на 51 день товарных запасов и получает от поставщиков отсрочку платежа в 30 дней. Чем длиннее чистый коммерческий цикл, тем больше потребность в работающем капитале. Сокращение периода инкассации или периода оборота запасов понижает эти потребности. Увеличение периода погашения кредиторской задолженности как кредита от поставщиков понижает потребности в работающем капитале.

Потребности в работающем капитале определяются отраслевыми условиями и практикой. Сравнения, использующие отраслевые коэффициенты

ликвидности, и расчет потребности в работающем капитале, включающий "чистый" коммерческий цикл, полезны при анализе адекватности работающего капитала.

Кроме этого, анализ ликвидности текущих активов должен включать обзор динамики продаж. Поскольку продажи необходимы, чтобы запасы превратить в дебиторскую задолженность, а дебиторскую задолженность - в деньги, рост продаж подразумевает превращение запасов в более ликвидные активы. Снижение продаж приостанавливает этот процесс.

2.4 Показатели ликвидности, основанные на денежных активах

Деньги и денежные эквиваленты - наиболее ликвидные текущие активы. Рассмотрим коэффициенты, основанные на этих активах.

1. Доля денежных активов, измеряемая соотношением

.

Чем выше этот коэффициент, тем более ликвидны текущие активы. Коэффициент имеет минимальный риск потери стоимости в случае реализации данных активов и почти не требует времени для конвертации в деньги. Однако надо признавать возможные ограничения на эти денежные активы. Например, кредиторы иногда требуют, чтобы заемщики поддерживали компенсационные остатки на своих банковских счетах. Аналитик должен оценивать влияние этих остатков на кредитоспособность компании, ее кредитные возможности, на отношения с банком. Следует помнить, что компенсационные остатки не снимаются со счетов. Необходимо также признать дополнительные факторы, имеющие отношение к оценке этого коэффициента. Один из них связан с эффективным управлением, сокращающим требуемый уровень денежных активов. Другой - с открытой кредитной линией, которая является эффективным заменителем денежных средств.

2. Коэффициент абсолютной ликвидности, измеряемый соотношением

.

Коэффициент используется для измерения величины денежных активов, доступной для погашения текущих обязательств. Это жесткий тест, игнорирующий возобновляемую природу текущих активов и текущих пассивов. Однако его важность как абсолютной формы ликвидности не может недооцениваться.

Мировой опыт банкротств дает множество примеров неплатежеспособности компаний со значительными размерами активов (как текущих, так и фиксированных), неспособных при этом оплачивать свои долги и эффективно функционировать.

2.5 Анализ операционной активности

Анализ ликвидности сопровождается анализом деловой активности, которую характеризуют показатели оборачиваемости дебиторской задолженности, запасов и кредиторской задолженности.

Дебиторская задолженность как измеритель ликвидности.

Для многих компаний, продающих товары в кредит, дебиторская задолженность является важной частью оборотного капитала. В оценке ликвидности, кроме качества оборотного капитала и коэффициента текущей ликвидности, необходимо также измерять качество и ликвидность дебиторской задолженности. И качество, и ликвидность дебиторской задолженности находятся под влиянием уровня ее оборачиваемости. Качество определяется вероятностью инкассации без потерь. Опыт показывает, что чем дольше дебиторская задолженность просрочена, тем ниже вероятность ее инкассации. Оборачиваемость - это индикатор возраста дебиторской задолженности, особенно полезный при сравнении с ожидаемым показателем оборачиваемости, который рассчитывается на основании установленных фирмой кредитных условий. Ликвидность дебиторской задолженности означает скорость ее конвертации в деньги. Оборачиваемость дебиторской задолженности есть мера этой скорости. Рис.2.3 иллюстрирует скорость оборота дебиторской задолженности известных красноярских компаний.

Оборачиваемость дебиторской задолженности К_>деб >рассчитывается по формуле

.

Самый простой способ расчета средней дебиторской задолженности - сложить счета к получению на начало и конец отчетного периода и разделить сумму на два. Более точная оценка получается, если использовать месячную или квартальную информацию. Чем больше колебания в продажах, тем более вероятно искажение коэффициента.

В расчет коэффициента оборачиваемости следует включать только продажи в кредит, так как продажи по предоплате или оплате в момент отгрузки товара не создают дебиторской задолженности. Но поскольку финансовые документы редко раскрывают продажи, показывая раздельно продажи в кредит и за деньги, этот коэффициент часто рассчитывают на основе общей величины продаж, предполагая, что продажи без отсрочки платежа незначительны. Если же они значительны, то коэффициент становится неточным и менее полезным. Однако, если доля продаж без отсрочки платежа в общих продажах относительно стабильна, ежегодные сравнения изменений оборачиваемости дебиторской задолженности более уместны. Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности показывает, как часто в среднем дебиторская задолженность возобновляется, т.е. получена и инкассирована в течение года.

Пример расчета. Имеется следующая информация по компании: годовые продажи (все в кредит) составили 1 200 тыс. руб., дебиторская задолженность в начале года - 150 тыс. руб., в конце года - 250 тыс. руб. Тогда

Это значит, что средняя дебиторская задолженность погашалась в течение года 6 раз.

Период погашения дебиторской задолженности.

Измеряя скорость инкассации, коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности является полезным для анализа, но его нельзя напрямую сравнить с периодом отсрочки платежа, который компания предоставляет своим покупателям. Поэтому анализируют и другой показатель - период погашения дебиторской задолженности, иначе называемый периодом инкассации. Он рассчитывается превращением коэффициента оборачиваемости в дни продаж, связанных в дебиторской задолженности. Период инкассации измеряет количество дней, которые в среднем требуются клиентам для погашения задолженности. Сколько времени необходимо красноярским компаниям для инкассации их дебиторской задолженности, показано на рис.2.4.

Период инкассации Т_>инк> рассчитывается по формуле

Т_>инк> = ,

где 360 - приблизительное количество дней в году. Для более точного расчета следует использовать точное число дней в году (365 или 366).

Используя информацию предыдущего примера, рассчитаем период инкассации:

Т_>инк> = 360: 6 = 60 дн.

Альтернативный расчет, известный как дневные продажи в дебиторской задолженности, представляет собой деление дебиторской задолженности, возникшей на конец анализируемого периода, на средние ежедневные продажи: дебиторская задолженность: .

Этот показатель отличается от периода инкассации, расчет которого приведен выше. При определении периода инкассации используется средняя дебиторская задолженность, в то время как в последнем, альтернативном расчете используется дебиторская задолженность на конец анализируемого периода.

Основываясь на информации примера, получим следующий результат альтернативного расчета:

средние дневные продажи = 1 200: 360 = 3,3 тыс. руб.;

.

Коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности и период инкассации сравнивают со средними значениями по отрасли или сроком предоставления анализируемой компанией коммерческого кредита. Когда период инкассации сравнивается с условиями продаж, предоставляемыми компанией, можно оценить уровень оплаты счетов клиентами во времени (какое время клиенты затрачивают на оплату). Например, если компания предоставляет обычную отсрочку платежа в 40 дней, то средний период инкассации в 75 дней свидетельствует о следующих возможных проблемах:

о слабых усилиях компании по инкассации;

задержках покупателями платежей;

финансовых затруднениях покупателей.

Решение первой проблемы требует корректировки управленческих действий, в то время как две другие лежат в плоскости качества и ликвидности дебиторской задолженности. Поэтому следует выявить, насколько типична (презентативна) дебиторская задолженность. Другими словами, характеризует ли дебиторская задолженность коммерческую деятельность компании.

Например, дебиторская задолженность может быть скрыта в финансово зависимой дочерней фирме. Также возможно, что средние величины не являются типичной дебиторской задолженностью, которую они представляют. Так, инкассационный период в 75 дней может иметь место не потому, что все клиенты пользуются такой отсрочкой платежа, а скорее из-за нарушений платежной дисциплины одним или двумя крупными клиентами.

Прекрасным инструментом анализа экстремального периода инкассации является возрастной анализ дебиторской задолженности, перечисленной в последовательности повышения срока ее погашения (по количеству дней). Он позволяет выявить, насколько сконцентрирована или разбросана дебиторская задолженность:

Сумма дебиторской задолженности, тыс. руб.	Текущая задолженность	Задолженность по длительности просрочки
до 30 дней	от 31 до 60 дней	от 61 до 90 дней	свыше 90 дней

Возрастной анализ приводит к более точным выводам относительно качества и ликвидности дебиторской задолженности. Он влияет на принятие управленческих решений в области кредитной политики фирмы. Однако информация для выполнения возрастного анализа часто недоступна для внешних аналитиков. Поэтому о качестве дебиторской задолженности они могут судить по кредитному рейтингу, поступающему от агентств, которые имеют доступ к соответствующей информации.

Заслуживают внимания и некоторые другие особенности дебиторской задолженности. В частности, требует тщательного изучения дебиторская задолженность в форме векселей. Особенно в том случае, когда они являются средством для расширения платежного периода непогашенных открытых счетов.

Аналитику также надо владеть информацией о торговой политике фирмы с точки зрения оценки инкассационного периода. Так, фирма может согласиться с вялыми платежами клиентов, которые способствуют валовой доходности бизнеса в целом. В таком случае прибыль от продаж компенсирует продолжительное использование клиентами денежных средств фирмы. Данное обстоятельство может повлиять на анализ качества дебиторской задолженности, но не ее ликвидности. Фирма может также предоставить более либеральный коммерческий кредит в случаях, когда:

1) выпускается новый товар,

2) увеличиваются объемы продаж с целью полной загрузки производственных мощностей;

3) превалируют специальные конкурентные условия.

Таким образом, при оценке периода инкассации надо анализировать отношения между дебиторской задолженностью, продажами и прибылью.

Заслуживает внимания также трендовый анализ дебиторской задолженности. Тенденция периода инкассации во времени - важная оценка качества и ликвидности дебиторской задолженности.

Другая тенденция, за которой надо следить, - это связь между резервом на покрытие сомнительной дебиторской задолженности и ее валовой величиной:

.

Рост данного коэффициента во времени означает снижение взыскиваемости дебиторской задолженности. И наоборот, снижение коэффициента означает улучшение взыскиваемости или потребность в переоценке резерва на покрытие сомнительной дебиторской задолженности.

Таким образом, показатели ликвидности дебиторской задолженности важны для анализа работающего капитала. Они также важны и для анализа эффективности использования активов в целом.

Показатели оборачиваемости запасов.

Запасы составляют существенную долю текущих активов компании. Причины этого зачастую не связаны с необходимостью компании поддерживать соответствующие ликвидные фонды, так как их редко хранят в форме запасов.

Запасы представляют собой инвестиции, сделанные с целью получения дохода. Этот доход обеспечивается ожидаемой прибылью в результате продажи товаров и услуг клиентам. Большинству компаний требуется поддерживать определенный уровень запасов. Если запасы недостаточны, продажи падают ниже допустимого уровня. И наоборот, при чрезмерных запасах компания подвергается дополнительным издержкам на их хранение и страхование, а сами запасы - моральному и физическому износу.

Чрезмерные запасы связывают денежные средства, которые могли бы быть использованы компанией более рентабельно в другом месте. Из-за риска их содержания и из-за того, что им требуется значительно больше времени (по сравнению с дебиторской задолженностью) для конвертации в деньги, запасы рассматриваются как менее ликвидные текущие активы. Однако не во всех случаях, так как некоторые товары и сырье могут быть проданы без особых усилий, расходов и потерь. Зато пока еще модные товары, специальные комплектующие детали или скоропортящиеся предметы могут быстро потерять свою стоимость, если не будут проданы вовремя (в нормативные сроки).

Анализ краткосрочной ликвидности и оборотного капитала должен включать оценку качества и ликвидности запасов. Для этих целей пользуются такими показателями, как коэффициент оборачиваемости и период оборота запасов.

Оборачиваемость запасов.

Коэффициентом оборачиваемости запасов К_>зап> измеряют среднюю скорость движения запасов компании:

К_>зап> = .

Числитель формулы в большей степени соответствует показателю, характеризующему использование запасов, так как в себестоимость продукции включены материальные затраты.

Иногда в расчет коэффициента оборачиваемости запасов включают не себестоимость реализованной продукции, а объем продаж, что делает этот коэффициент менее точным, так как объем продаж помимо себестоимости включает валовую прибыль.

Самым точным расчет будет тогда, когда в числитель будут включены только материальные затраты. Но такая статья для внешнего аналитика недоступна, поэтому ее заменяют себестоимостью реализованной продукции, величину которой можно найти в отчете о прибылях и убытках.

В случаях, когда недоступной оказывается и информация о себестоимости продаж, для расчета используется показатель объема продаж, позволяющий рассчитать модифицированный коэффициент оборачиваемости запасов. Модифицированный коэффициент можно применять для сравнительного трендового анализа, особенно если он используется постоянно, а изменения в валовой прибыли незначительны.

Средняя величина запасов рассчитывается сложением величины запасов на начало и на конец анализируемого периода и делением полученной суммы на два. Средняя расчетная величина может быть уточнена расчетом средних квартальных или средних месячных значений запасов.

При оценке уровня запасов на определенную дату (например, на конец года) рассчитывают коэффициент оборачиваемости запасов, используя в знаменателе остатки запасов на эту дату. Аналитик также должен исследовать состав запасов и сделать необходимые корректировки (например, от LIFO к FIFO).

На оборачиваемость запасов влияет не только эффективность управления ими, но и отраслевые особенности бизнеса (рис.2.5).

Другой показатель оборачиваемости, полезный для оценки закупочной и производственной политики - период оборота запасов Т_>зап> (рис.2.6):

Т_>зап> = .

Этот коэффициент показывает количество дней, которые потребовались компании для реализации средней величины запасов в анализируемом году (рис.2.6).

Альтернативный расчет периода оборота запасов проводится по формуле

Т^'_>зап> = .

Здесь показатель отражает количество дней, требуемых для продажи запасов, учитываемых в балансе на конец года. Знаменатель коэффициента рассчитывается делением годовой себестоимости продаж на продолжительность года в днях:

.

Покажем все расчеты показателей оборачиваемости запасов на примере.

Дана следующая информация (в тыс. руб.):

Продажи за год -	1800
Себестоимость продаж -	1200
Запасы на начало года -	200
Запасы на конец года -	400

Коэффициент оборачиваемости запасов

К_>зап> = .

Период оборота запасов

Т_>зап> = 360: 4 = 90 дней.

Для альтернативного расчета коэффициента оборачиваемости необходимо определить себестоимость среднедневных продаж:

1200: 360 = 3,3 тыс. руб.

Период оборота запасов, рассчитанный альтернативным методом, составляет 120 дней (400: 3,3).

Коэффициенты оборачиваемости представляют собой измерители как качества, так и ликвидности запасов. Показатель качества запасов характеризует способность компании использовать и продавать запасы. Когда предполагается продажа запасов для погашения долга, то предметом анализа становится стоимость возмещения запасов. В нормальном течении бизнеса запасы обычно продаются с прибылью. Поэтому важной является величина стандартной валовой прибыли, так как денежные средства от реализации запасов, доступные для погашения текущих обязательств, включают и себестоимость запасов и прибыль.

При анализе запасов с точки зрения их продаж следует скорректировать доходы на величину издержек по продаже запасов. Но в то же время надо признать, что функционирующая компания не использует запасы для погашения текущих пассивов, поскольку серьезное снижение их нормального уровня может привести к сокращению объемов продаж.

Когда оборачиваемость запасов снижается и становится меньше отраслевой нормы, это свидетельствует о замедленном движении запасов вследствие морального износа, низкого спроса или непродаваемости. В данных условиях возникает вопрос о возможностях компании покрыть затраты на содержание этих запасов.

В дальнейшем анализе следует выявить, из-за чего происходит снижение оборачиваемости запасов: из-за их наращивания в ожидании роста продаж, контрактных обязательств, увеличения цен, прекращения работы, недостатка сырья или других уважительных причин. Также аналитик должен быть осведомлен о методах управления запасами (например, о системе just-in-time), стимулируют ли они содержание низких уровней запасов за счет интеграции в единую систему оформления заказов, производства, продаж и распределения. Эффективное управление запасами увеличивает их оборачиваемость.

Качество анализа оборачиваемости запасов можно повысить, рассчитав коэффициенты оборачиваемости по каждой группе запасов, т.е. по сырью и материалам, незавершенному производству и готовой продукции. Коэффициенты оборачиваемости по группам запасов дают более точные выводы относительно качества запасов в целом. Не следует забывать, что оборачиваемость запасов есть совокупность коэффициентов оборачиваемости разных групп запасов. Одна проблема, препятствующая анализу коэффициентов оборачиваемости запасов по группам, - это отсутствие необходимой информации. Однако ее можно найти в бухгалтерском балансе.

Оборачиваемость запасов - это также критерий ликвидности, так как характеризует скорость их превращения (конвертации) в денежные активы.

Полезным показателем ликвидности запасов является конвертационный период, или операционный цикл. Этот показатель сочетает период инкассации дебиторской задолженности и времени, необходимого для продажи запасов, чтобы получить временной интервал конвертации запасов в деньги.

Для определения конвертационного периода используем результаты расчетов двух ранее рассмотренных независимых примеров:

Период оборота запасов	90 дней
Период инкассации	60 дней
Операционный цикл	150 дней

Следовательно, фирме потребовалось 150 дней (90 + 60), чтобы продать запасы в кредит и затем инкассировать возникшую дебиторскую задолженность.

Длительность операционного цикла красноярских компаний показана на рис.2.7.

При анализе коэффициентов оборачиваемости следует учитывать влияние альтернативных методов бухгалтерского учета на оценку элементов, входящих в расчет этих коэффициентов. Например, две компании используют для оценки своих запасов метод LIFO, однако их коэффициенты оборачиваемости скорее всего будут несравнимы между собой, поскольку запасы каждой могли быть закуплены в разные годы по разным ценам. Кроме того, часто компании имеют на конец года нетипично низкий уровень запасов, а это может увеличить коэффициент оборачиваемости до ненормально высокого уровня.

Ликвидность краткосрочных обязательств.

Текущие пассивы являются важным элементом как работающего капитала, так и коэффициента текущей ликвидности по двум взаимосвязанным причинам:

они используются при определении достаточности запаса безопасности, показывая превышение текущих активов над текущими пассивами;

они вычитаются из текущих активов для определения величины работающего капитала.

В показателях работающего капитала и коэффициента текущей ликвидности краткосрочная задолженность в силу того, что она вычитается из текущих активов, выглядит как погашенная, т.е. ликвидированная к моменту расчета, хотя на самом деле текущие обязательства по своей сути являются возобновляемыми.

При условии, что продажи остаются стабильными, закупки и текущие пассивы будут также неизменны. Увеличение объема продаж обычно

приводит к увеличению текущих пассивов. Динамика и направление изменения продаж - хороший показатель будущих текущих обязательств.

Для анализа работающего капитала и коэффициента текущей ликвидности важно качество текущих пассивов. Не все текущие пассивы представляют в равной мере неотложные платежные требования. Например, обязательства по различным налоговым платежам должны быть выплачены быстро, независимо от текущих финансовых трудностей. Известно, что способность государственных, региональных и местных властей по сбору долгов является безапелляционной. А при возникновении задолженности перед поставщиками, с которыми компания имеет длительные отношения, отсрочка и пересмотр долгов во время финансовых затруднений плательщика и возможны, и общеприняты.

Качество текущих обязательств должно оцениваться по степени срочности платежей. Следует признать, что зачастую деньги, поступающие на счет от текущей деятельности, рассматриваются как доступные для погашения текущих обязательств, однако при этом забывается, что оплата труда и аналогичные расходы требуют первоочередного погашения. Коммерческая задолженность и другие краткосрочные долги выплачиваются только после того, как удовлетворены первоочередные обязательства.

В ходе анализа необходимо также иметь информацию о незарегистрированных обязательствах, имеющих претензии на текущие денежные активы. Примерами являются обязательства по договорам и лизинговые обязательства. Если имеет место условие ускоренного платежа по долгосрочным займам, то отказ удовлетворить текущие взносы может привести к реализации требования оплатить заем в целом.

Период погашения кредиторской задолженности Т_>кр>, включающей текущие непросроченные обязательства, рассчитывается по формуле

Т_>кр> = .

Однако при расчете этого коэффициента есть трудность: в финансовых отчетах отсутствует информация о закупках.

Для торговых компаний приблизительная величина закупок определяется путем корректировки себестоимости реализованной продукции (на величину включенной в нее амортизации и других неденежных затрат) и изменений в запасах следующим образом:

Закупки = откорректированная себестоимость реализованной продукции + + запасы на конец периода - запасы на начало периода.

Если на себестоимость реализованной продукции помимо материальных затрат отнесены значительные суммы других денежных затрат, это может снизить точность расчетов, основанных на приблизительных закупках в кредит.

Другой полезный показатель - оборачиваемость кредиторской задолженности К_>кр> - рассчитывается по формуле

К_>кр> = .

Этот коэффициент показывает скорость, с которой компания оплачивает свои закупки.

2.6 Другие показатели краткосрочной ликвидности

Помимо рассмотренных показателей краткосрочной ликвидности, в арсенале аналитиков имеются такие критерии, как структура текущих активов, индекс ликвидности, коэффициент срочной ликвидности и финансовая гибкость.

Структура текущих активов - показатель ликвидности оборотного капитала. Использование процентных сопоставлений (удельных весов) облегчает оценку сравнительной ликвидности, невзирая на стоимостные величины. Рассмотрим это на примере (табл.2.1).

Таблица 2.1

Структура текущих активов

Статьи текущих активов	Первый год	Второй год
млн руб.	уд. вес, %	млн руб.	уд. вес, %
Деньги	60	30	40	20
Дебиторская задолженность	80	40	60	30
Запасы	60	30	100	50
Всего текущих активов	200	100	200	100

Вертикальный анализ выявляет ухудшение ликвидности текущих активов во втором году относительно первого года. Это доказывается 10-процентным снижением как денег, так и дебиторской задолженности.

Индекс ликвидности выражается в днях, а его расчет представляет собой механизм взвешивания. Полезность индекса зависит от правильности процесса взвешивания. Рост индекса означает ухудшение ликвидности, а снижение - его улучшение. Следует с осторожностью интерпретировать индекс ликвидности, поскольку это число без прямого значения. Он становится понятным, когда одно индексное число сравнивается с другим. Лучше всего его использовать в качестве критерия изменения ликвидности во времени либо при сравнении с аналогичным показателем других компаний.

Расчет индекса ликвидности покажем на примере. Используем представленную выше информацию с некоторыми дополнениями. Предположим, что период конвертации запасов в дебиторскую задолженность равен в среднем 50 дням, а период ее инкассации - 40 дням. Рассчитаем индекс ликвидности I_>л>:

Год первый

Сумма (млн руб.) · дни, отдаляющие от денег, = произведение:

Деньги	30	-	-
Дебиторская задолженность	40	40	1 600
Запасы	30	90	2 700
Всего	100 (а)	-	4 300 (в)

I_>л >= = 4 300: 100 = 43 дня.

Год второй

Сумма (млн руб.) · дни, отдаляющие от денег = произведение:

Деньги	20	-	-
Дебиторская задолженность	30	40	1 200
Запасы	50	90	4 500
Всего	100 (а)	-	5 700 (в)

I_>л >= = 5 700: 100 = 57 дней.

Расчет индексов согласуется с результатами вертикального анализа: во втором году ликвидность ухудшилась по сравнению с первым годом.

Для более строгого теста ликвидности используется коэффициент срочной ликвидности (рис.2.8), в расчет которого включаются активы, наиболее быстро конвертируемые в деньги.

Запасы как менее ликвидные текущие активы не включаются в расчет этого коэффициента. Однако надо знать, что определенные виды запасов иногда являются более ликвидными, чем медленно погашаемая дебиторская задолженность.

Коэффициент срочной ликвидности К_>ср> рассчитывают по формуле

К_>ср>= .

Интерпретация этого коэффициента похожа на интерпретацию коэффициента текущей ликвидности. Однако коэффициент срочной ликвидности - более точный тест.

Статическая природа коэффициента текущей ликвидности и невозможность с его помощью (как измерителя ликвидности) оценивать денежный поток в удовлетворении обязательств, по которым наступил срок платежей, привел к поиску динамичного показателя ликвидности.

Поскольку долги оплачиваются денежными средствами, представляется важным сравнение текущего потока денежных средств с текущими обязательствами. Такое сравнение обеспечивается коэффициентом денежного потока , которому не свойственны недостатки статической природы коэффициента текущей ликвидности, так как его числителем является меняющийся поток денег.

При анализе денежный поток от операционной деятельности за анализируемый период следует сравнивать с текущими пассивами за этот же период:

= .

Чтобы рассчитать данный коэффициент, потребуется отчет о движении денежных средств по трем видам деятельности. В числителе формулы - денежный поток только от операционной деятельности. Чем больше коэффициент, тем меньше риск неплатежей. Практика показывает, что здоровые компании обычно имеют коэффициент денежного потока больше или равный 0,4.

Наряду с традиционными аналитическими инструментами краткосрочной ликвидности существуют не менее важные качественные показатели, зависящие от финансовой гибкости компании.

Финансовая гибкость - это способность компании предпринимать шаги к тому, чтобы противостоять непредвиденным перерывам в потоке денежных средств. Это может означать способность к заимствованиям из различных источников, увеличению собственного капитала, продаже и перемещению имущества или способность корректировать уровень и направление деятельности, чтобы соответствовать изменяющимся условиям.

Способность компании привлекать долговые источники финансирования зависит от нескольких факторов: от ее рентабельности, устойчивости, размеров, положения в отрасли, структуры активов и капитала. Она также зависит от условий и тенденций кредитного рынка. Способность компании к заимствованиям является важной, поскольку от нее зависит поступление в компанию денежных средств и погашение краткосрочных долгов. Заранее предусмотренное финансирование или открытая кредитная линия - надежные источники денег.

При оценке финансовой гибкости компании следует учитывать дополнительные факторы:

рейтинг ее коммерческих бумаг, облигаций, привилегированных акций;

возможные ограничения в продаже имущества;

величину дискреционных расходов;

способность быстро реагировать на изменяющиеся условия (перерывы в снабжении, изменения спроса, забастовки и др.).

Задания для самоподготовки

Контрольные вопросы

1. Какие методики применяются при анализе оборотного капитала?

2. Что представляет собой вертикальный анализ оборотного капитала?

3. Что представляет собой горизонтальный анализ оборотного капитала?

4. Что представляет собой коэффициентный анализ оборотного капитала?

5. Прокомментируйте рисунки 2.1; 2.2; 2.3; 2.4; 2.5; 2.6; 2.7 и 2.8.

6. Охарактеризуйте понятие работающего капитала как показателя ликвидности.

7. Как рассчитывается и интерпретируется коэффициент текущей ликвидности?

8. Каковы ограничения коэффициента текущей ликвидности?

9. Как рассчитывается и интерпретируется коэффициент абсолютной ликвидности?

10. Как рассчитывается и интерпретируется коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности?

11. Раскройте понятие периода инкассации: расчет и интерпретация.

12. Как рассчитываются и интерпретируются показатели оборачиваемости запасов?

13. Что такое ликвидность краткосрочных обязательств?

14. Как рассчитывается и интерпретируется коэффициент срочной ликвидности.

15. Что представляет собой показатель ликвидности, основанный на величине денежного потока?

16. Что такое финансовая гибкость компании?

Задачи

Задача 1. Компания за отчетный год имеет выручку в 3 040 тыс. руб., в том числе 75 % продаж - это продажи в кредит. Баланс на конец года (в тыс. руб.):

Активы	Пассивы
Фиксированные активы	380	Долгосрочные займы	118
Запасы	240	Собственный капитал	532
Дебиторская задолженность	280	Кредиторская задолженность	220
Деньги	50	Задолженность по налогам	80
Всего	950	Всего	950

Рассчитайте:

а) период инкассации;

б) коэффициент текущей ликвидности;

в) коэффициент срочной ликвидности;

г) коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности;

д) величину работающего капитала.

Задача 2. Годовые продажи фирмы составляют 1,2 млн руб., из них 10 % - на условиях предоплаты и оплаты в момент отгрузки. На конец года дебиторская задолженность составила 180 тыс. руб. Каков средний период инкассации?

Задача 3. Оборачиваемость дебиторской задолженности равна 12. Если дебиторская задолженность равна 90 тыс. руб., то какова величина ежедневных продаж в кредит?

Задача 4. Продажи фирмы составили 4 млн. руб. По четвертой части этих продаж предоставлена отсрочка платежа. Дебиторская задолженность равна 100 тыс. руб. Чему равен период инкассации?

Задача 5. Рассчитайте величину дебиторской задолженности и инвестиции в ценные бумаги на основании следующей информации:

Деньги, тыс. руб.	150 000
Запасы, тыс. руб.	850 000
Текущие пассивы, тыс. руб.	700 000
Коэффициент текущей ликвидности	2,5
Период оборачиваемости дебиторской задолженности, дни	6
Продажи (в кредит), тыс. руб.	300 000

Задача 6. Текущие активы компании составляют 50 000 тыс. руб. Общая сумма активов 200 000 тыс. руб.

Величина собственного капитала и долгосрочных займов равна 180 000 тыс. руб. Каковы величина работающего капитала и коэффициент текущей ликвидности?

Задача 7. Если половину текущих активов (задача 6) составляют запасы, чему равен коэффициент быстрой ликвидности?

Задача 8. Рассчитайте коэффициенты ликвидности и оборачиваемости, используя следующую информацию (в тыс. руб.):

продажи (все в кредит)	1 980 000
дебиторская задолженность	160 000
запасы	200 000
ценные бумаги	20 000
деньги	50 000
текущие пассивы	170 000

Контрольные тесты

1. Не могут быть отнесены к текущим активам:

а) запасы готовой продукции;

б) дебиторская задолженность;

в) незавершенное производство;

г) незавершенное строительство.

2. Имущество, которое может быть конвертировано в деньги в течение операционного цикла или одного года, классифицируется как:

а) фиксированные активы;

б) фиксированные пассивы;

в) текущие активы;

г) краткосрочные обязательства.

3. Текущие активы фирмы равны 100 млн руб., фиксированные активы - 200 млн руб., собственный капитал и долгосрочные обязательства - 150 млн руб. Определить, чему равна величина работающего капитала:

а) 50;

б) - 50;

в) 150.

4. Каким образом инфляция влияет на оборачиваемость запасов?

а) повышает;

б) понижает;

в) не влияет.

5. Если оборачиваемость дебиторской задолженности снижается, как это отразится на периоде инкассации?

а) увеличится;

б) уменьшится;

в) не изменится.

6. Какой показатель наиболее адекватно позволяет измерять ликвидность?

а) поток денежных средств;

б) коэффициенты ликвидности;

в) коэффициенты оборачиваемости.

7. Причиной того, что коэффициент срочной ликвидности намного ниже коэффициента текущей ликвидности, является:

а) большой удельный вес запасов в текущих активах;

б) большая величина текущих активов;

в) отсутствие запасов.

8. Не учитывается при расчете коэффициента срочной ликвидности статья текущих активов:

а) дебиторская задолженность;

б) кредиторская задолженность;

в) запасы.

9. Анализ коэффициентов ликвидности в первую очередь акцентирует внимание на способность компании:

а) эффективно использовать имеющиеся ресурсы;

б) вовремя рассчитываться по краткосрочным обязательствам;

в) привлекать источники финансирования.

Глава 3. Управление денежными активами

Что следует делать с большой суммой свободных денежных средств и что предпринять, если возникает их дефицит? Эти вопросы входят в сферу управления денежными активами, которое основано на управлении денежными потоками, а также временными инвестициями свободных денежных средств.

Таким образом, в процессе управления денежными активами решаются две задачи:

поиск оптимальной величины денежных активов, достаточной для осуществления текущих платежей;

выбор варианта внешнего и (или) внутреннего инвестирования временно свободных денежных ресурсов с тем, чтобы они приносили доход, оставаясь достаточно ликвидными для удовлетворения будущих потребностей. Ведь чем больше фирма будет нести издержек по поддержанию остатка свободных денежных средств, тем больше потребность в его сокращении.

На величину денежных активов влияют текущая потребность, предпочтения менеджмента, сроки погашения долгов, способность фирмы занимать (кредитоспособность), прогнозные краткосрочные и долгосрочные потоки денежных средств и вероятность различных потоков под влиянием изменения обстоятельств.

Чтобы установить, как много фирме требуется денежных активов, финансовые менеджеры должны знать:

а) величину остатка, достаточную для того, чтобы осуществлять необходимые платежи (минимальный остаток);

б) сверх какой необходимой суммы (максимальный остаток) возникают свободные денежные средства, которые можно инвестировать и таким образом получать дополнительный доход.

Рассмотрим факторы, оказывающие влияние на максимальный и минимальный остатки денежных средств.

3.1 Минимальный остаток денежных средств

Величина минимального остатка денежных средств зависит влияют от следующих факторов:

от способности руководства быстро и на приемлемых условиях привлечь денежные средства, когда в них возникнет необходимость;

умения предвидеть потребность в наличных средствах, т.е. точность прогнозирования сроков расчетов по обязательствам;

способности противостоять неблагоприятным обстоятельствам.

Рассмотрим эти факторы подробнее.

Привлечение денег в необходимые сроки и в требуемых размерах. Если бы менеджеры фирмы могли привлекать деньги немедленно, когда в них нуждаются, и без процентов, им бы не требовалось иметь остатки денежных средств на банковских счетах. Сразу же после получения денег от клиентов фирма вкладывала бы их в краткосрочные доходные бумаги. Однако в реальности ни фирма, ни кто-либо еще не может взять заем или продать имущество, чтобы получить все деньги сразу и бесплатно. На практике привлечение денежных средств требует временных и стоимостных затрат, в связи с чем фирмы и поддерживают хотя бы некоторую сумму на своих счетах.

Вопрос лишь в том, какой должна быть эта сумма, оставаясь минимальной, но достаточной. Только опыт дает ответ на этот вопрос. Чем больше требуется времени на получение денежных средств и чем дороже они обходятся, тем больше потребность в поддержании остатков на счетах. Более того, если трудности возникают также и с источниками финансирования (например, из-за того, что у фирмы не было ликвидных активов или краткосрочные процентные ставки были очень высоки), то фирма будет вынуждена поддерживать достаточный уровень денежных средств, чтобы покрыть все прогнозные потребности до следующего срока, когда вновь ожидается поступление денег.

Прогноз денежных потребностей. Потоки денежных средств могут колебаться под влиянием внешнего окружения или делового риска. Например, в условиях слабой экономики и люди, и фирмы оплачивают счета с задержками. Даже при устойчивых продажах фирма может испытывать дефицит денежных средств. Кроме того, если экономическая среда характеризуется изменчивыми процентными ставками или изменчивым уровнем инфляции, то потребность в потоках денежных средств может существенно изменяться под влиянием экономических факторов. Чтобы защититься от неопределенности деловой среды, фирмы поддерживают большие, чем требуются, суммы денежных активов.

Похожая ситуация возникает, когда фирма только начинает свой бизнес или когда ее бизнес является высокорискованным и поток денежных средств изменяется вследствие неравномерного роста фирмы, часто непредсказуемыми темпами. Тогда менеджеры будут ограничены во времени для оценки потребностей в денежных средствах с достаточной определенностью. В таких случаях фирмы хранят на счетах деньги сверх необходимой суммы, чтобы иметь некий запас, предохраняющий их в условиях изменчивости потоков денежных средств.

Как много денег фирма должна иметь на своих счетах в целях защиты от неопределенности, зависит от доступности и цены источников средств, а также от изменчивости денежных поступлений.

Предвидение и противостояние неблагоприятным ситуациям. Большинство платежей фирмы ожидают и планируют. Однако могут возникать (как правило, неожиданно) непреодолимые неблагоприятные ситуации, такие, как географические катаклизмы, пожары, эпидемии, забастовки и др., которые сильно истощают денежные ресурсы фирмы. Страхование может помочь, но не заменяет собой деньги, когда в них возникает потребность. Менеджеры прогнозируют вероятность наступления таких событий, а также оценивают, как быстро и с какими затратами могут быть получены необходимые денежные средства. Собственно, они корректируют денежные остатки. И чем меньше менеджмент расположен принимать риски, тем больше в целях предосторожности должно быть денежных активов у фирмы.

3.2 Максимальный остаток денежных средств

Предположим, что менеджеры пришли к выводу о необходимости поддерживать на счетах фирмы как минимум 20 000 руб. Возникает вопрос, на который им надо ответить: до какой суммы целесообразно аккумулировать деньги на счетах, чтобы превышение ее рассматривать, как временно свободные средства, которые следует инвестировать с целью получения дохода?

Если на счетах, к примеру, имеется 20 001 руб., должен ли этот, сверх необходимой суммы один рубль быть инвестирован? Или можно было бы допустить аккумуляцию на счете 30 000 руб. до того, как сумма сверх необходимой будет инвестирована? Ответ зависит от:

от наличия инвестиционных возможностей;

ожидаемого дохода от этих инвестиций;

затрат по списанию и инвестированию денежных средств.

Рассмотрим эти факторы.

1. Инвестиционные возможности. Всегда существуют альтернативные краткосрочные доходные инструменты вложения капитала, с помощью которых фирмы могут инвестировать свои деньги. Это краткосрочные депозиты, коммерческие векселя, рыночные ценные бумаги и др. Чем больше фирма имеет таких возможностей, тем быстрее она будет инвестировать деньги, а не просто накапливать их на банковских счетах.

2. Ожидаемый доход от инвестиций. Потенциальный доход от инвестиций так же важен, как и их величина. Если ожидаемая рентабельность

вложений относительно велика, то фирма будет быстро инвестировать свободные денежные средства. Если она низкая, то фирма может позволить себе накопить денежные средства до такой величины, когда их инвестирование будет иметь смысл.

3. Трансакционные затраты. Инвестирование денежных средств сопровождается некоторыми затратами. Например, когда клиент открывает сберегательный счет, ему надо найти информацию о том, как это сделать. На поиск информации требуется время, а время, как известно, имеет стоимость. Денежные и другие затраты по переводу денег в доходные финансовые инструменты называются трансакционными издержками - издержками, связанными со сделкой. Если потенциальный доход от инвестиций не превышает трансакционных издержек, то такое инвестирование бессмысленно.

Трансакционные издержки влияют и на частоту инвестиций фирмы. Если они относительно низкие, фирма будет инвестировать часто и будет отставлять на счетах небольшую сумму. И наоборот, если трансакционные издержки сравнительно высоки, фирма будет реже осуществлять инвестиции, накапливая большие суммы на банковских счетах.

Итак, фирма определяет минимальную и максимальную сумму денежных активов. Минимальная сумма зависит от способности фирмы быстро и с минимальными затратами удовлетворять свои потребности в денежных средствах, а также от защитных мер относительно неблагоприятных ситуаций. Максимальная сумма денежных остатков зависит от инвестиционных возможностей фирмы, ожидаемой доходности от этих инвестиций и трансакционных издержек.

3.3 Оптимальный остаток денежных средств

Финансовые теоретики разработали несколько математических моделей, позволяющих фирмам найти оптимальный целевой остаток денежных активов между минимальными и максимальными ограничениями, который уравновешивал бы интересы ликвидности и доходности. Одна из этих моделей - модель Миллера-Орра.

В 1996 г. Мертон Миллер и Даниель Орр разработали модель управления денежными средствами, с помощью которой решается задача оптимизации остатка денежных активов в условиях, когда этот остаток изменяется в верхних и нижних пределах (рис.3.1). Если достигнут верхний предел, фирма покупает ценные бумаги, при этом остаток денег снижается до целевого уровня. Если достигнут нижний предел, ценные бумаги продаются и денежный остаток растет до целевой отметки.

Целевой остаток денежных средств Z определяется по формуле

Z = + L,

где TC - трансакционные издержки (покупка или продажа краткосрочных ценных бумаг); V - отклонение от ежедневного чистого потока денежных средств, или дисперсия денежных потоков; r - дневная норма доходности инвестиций в краткосрочные ценные бумаги; L - нижний предел остатка денежных средств.

Можно заметить, что целевой остаток Z равен одной трети расстояния между нижним и верхним пределами. Поэтому верхний предел остатка денежных средств Н определяется по формуле

H = 3Z - 2L.

Нижний предел остатка денежных средств L устанавливается в соответствии с требованием минимального остатка денежных активов.

Рис.3.1 Действие модели Миллера - Орра

Чтобы продемонстрировать, как работает модель, предположим, что краткосрочные инвестиции в ценные бумаги имеют доходность 4 % годовых и что фирма несет издержки в 30 руб. каждый раз, когда покупает или продает эти ценные бумаги. Предположим также, что входящий и выходящий потоки денежных средств не являются регулярными, а отклонения ежедневного чистого денежного потока установлены в размере 90 846 руб., что эквивалентно стандартному отклонению в 301 руб. Руководство фирмы определило минимальный остаток денег на счетах на случай неблагоприятных ситуаций в размере 10 000 руб.

Тогда целевая величина денежных активов

Z = + 10 000 = + 10 000 = 12 652 руб.

Верхний предел составит

H = (3 x 12 652) - (2 x 10 000) = 17 956 руб.

Согласно модели Миллера - Орра фирма в данном примере будет поддерживать на своих счетах остаток денежных средств, равный 12 652 руб. Если остаток увеличится до 17 956 руб., то фирма купит краткосрочные ликвидные ценные бумаги на 5 304 руб. (17 956 - 12 652). Оставшаяся сумма будет равна целевому остатку Z.

Если же денежные активы снизятся до 10 000 руб., то фирма продаст ценные бумаги на 2 652 руб., чтобы обеспечить остаток денежных средств на уровне 12 652 руб. Таким образом, рассчитывая оптимальную величину денежных активов, фирма обеспечивает свои потребности в денежных средствах при данном отклонении в поступлениях и платежах и максимизирует свои инвестиционные возможности.

3.4 Прогноз потребности в денежных средствах

Финансовый менеджер должен обеспечивать детальную оценку будущих потребностей фирмы в денежных активах. Главной целью такой оценки является установление сроков, когда фирма будет иметь свободные денежные средства и когда возникает потребность во внешнем финансировании для покрытия дефицита денежных ресурсов.

Для оценки будущих потребностей в денежных активах разрабатывается прогноз движения денежных средств (бюджет), состоящий из сроков и сумм денежных поступлений и платежей.

Как правило, временной горизонт бюджета денежных средств не превышает года, поскольку чем больше прогнозный период, тем менее точным может быть сам прогноз. Краткосрочный бюджет обычно составляют с разбивкой по месяцам, принимая во внимание сезонные отклонения. Но возможна и поквартальная разбивка, если денежные потоки относительно стабильны.

Ключевым элементом в разработке бюджета является прогноз продаж, который обычно составляют маркетологи на основе прогнозных тенденций в экономике и в отрасли.

Затем на основании прогноза продаж формируется прогноз денежных поступлений, который учитывает условия продаж (предоплату, оплату в момент отгрузки, отсрочку платежа), в свою очередь зависящие от кредитной политики предприятия (политики управления дебиторской задолженностью).

Кроме платежей от клиентов за проданную им продукцию, деньги могут поступить на счет от продажи имущества или эмиссии акций (увеличения уставного капитала). В большинстве случаев такие виды деятельности фирмы планируются заранее и их несложно учесть в процессе разработки прогноза.

Имея прогноз продаж, можно подготовить и прогноз денежных платежей. Он будет зависеть от выбранного фирмой способа расчета денежных выплат. Существует два варианта расчета: тесно связать производство с продажами или установить относительно постоянный уровень закупок. В первом случае затраты на складские запасы будут низкими, но общепроизводственные расходы - высокими. Для второго случая, наоборот, характерны более низкие производственные расходы и более высокие затраты по содержанию запасов.

Все платежи можно объединить в две группы: оплата производственных расходов и прочие платежи.

На основании графика производства продукции (который формируется на основе прогноза продаж с учетом длительности производственного цикла), можно оценить потребность компании в материалах, трудовых ресурсах, основных фондах. Однако следует помнить, что существует разрыв между временем закупок и оплаты.

К прочим платежам можно отнести выплату дивидендов, налоговые платежи, погашение займов и процентов по ним, расходы единовременного характера. Все эти платежи вполне предсказуемы и могут быть учтены при разработке бюджета денежных средств.

Графики поступлений и платежей объединяют для расчета чистого денежного потока в каждом месяце. К сумме этого потока прибавляют остаток денежных средств, имеющихся на начало прогнозного периода, чтобы найти остаток на конец периода. В случае отрицательного остатка, т.е. дефицита денежных средств, компания может предусмотреть, например, банковскую ссуду.

Рассчитав поступления и платежи, можно приступить к управлению ими. Внимание менеджера при этом должно быть направлено на решение следующих задач:

увеличить поступление денежных средств на счета фирмы;

сократить платежи денежных средств;

ускорить получение денежных средств от клиентов;

замедлить оплату счетов без ущерба для бизнеса.

Рассмотрим мероприятия, позволяющие реализовать эти задачи.

Практикой выработано два направления по увеличению входящего потока денежных средств. Это, во-первых, увеличение объемов реализации продукции и услуг. Конечно, их рост сопровождается ростом затрат, однако затраты растут медленнее продаж. И, во-вторых, фирма может повысить рентабельность своих активов, т.е. найти способы получать больше доходов при той же сумме активов.

Одним из способов сокращения платежей является снижение затрат фирмы, т.е. себестоимости производимой продукции или услуг. Другой путь - снижение рисков компании. Риск в бизнесе равнозначен неопределенности, и фирма, подвергающаяся риску, должна иметь больше остатков денежных средств в качестве страхового резерва. Снижая уровень делового риска, фирма добивается сокращения количества неожиданных событий и тем самым снижения потребностей в страховом остатке.

Большинство предпринимателей предпочтут, при прочих равных условиях, получать деньги раньше положенного срока. Ведь чем скорее они их получат, тем быстрее их можно инвестировать. В связи с этим менеджеры придумывают разные способы, как ускорить получение денег. В первую очередь это связано с тем, как быстро клиенты рассчитываются за товар или услуги. Идеальным с точки зрения фирмы было бы получать деньги от клиентов немедленно. Однако современная практика свидетельствует об удлинении сроков коммерческого кредита (отсрочки платежа). Поэтому фирмы внедряют меры по стимулированию своих клиентов оплачивать счета как можно быстрее. С этой целью они предлагают скидки, надеясь окупить связанные с этим убытки за счет более быстрого получения денег и их дальнейшего инвестирования.

Другой путь ускорения поступлений - денежные переводы с помощью компьютерных сетей там, где это возможно. Электронный платеж - это операция по кредиту одного счета и дебету другого с использованием компьютерных систем. Электронный перевод требует меньше времени, чем расчеты с помощью почтовой связи.

Если фирмы заинтересованы в том, чтобы как можно быстрее получать деньги от своих клиентов, чтобы быстрее их инвестировать и зарабатывать таким образом дополнительную прибыль, то они также заинтересованы в том, чтобы как можно дольше задерживать свои платежи, используя суммы, подлежащие оплате, в своих интересах.

Очевидный путь замедления выплат - это отложить оплату счетов на более поздние сроки. Однако фирма должна быть очень осторожна, чтобы не переступить границы здравого смысла, и вести "честную игру". Представим, что может случиться, если фирма вовремя не выплачивает заработную плату сотрудникам или не гасит обязательства перед поставщиками. Ухудшатся ее деловые отношения с партнерами, и она не сможет долго оставаться в бизнесе.

Конечно, фирмы не хотели бы оплачивать в начале месяца счета, срок погашения которых наступит в конце месяца, но они не должны также пользоваться нечестными преимуществами кредиторов, осуществляя более поздние платежи.

Задания для самоподготовки

Контрольные вопросы

1. Почему компании имеют денежные активы?

2. Что входит в состав денежных активов?

3. Что представляет собой остаток денежных средств и какие факторы на него влияют?

4. Выгодно фирме или нет иметь слишком большой остаток денежных средств на расчетных счетах? Почему?

5. Что представляет собой максимальный остаток денежных средств и какие факторы на него влияют?

6. Объясните, почему необходимо управлять денежными активами.

7. Какие вы знаете методы управления денежными средствами?

8. На поиск какого компромисса направлена деятельность менеджеров по управлению денежными средствами?

9. Что представляет собой бюджет денежных средств?

10. Объясните смысл модели Миллера-Орра.

11. Почему компании заинтересованы в более раннем поступлении денежных средств?

12. Почему компании заинтересованы в поздних (в разумных пределах) платежах со своих счетов?

13. Если доходность краткосрочных инвестиций уменьшится, как это отразится на остатке денежных средств?

14. Если затраты на куплю-продажу ценных бумаг увеличатся, как это повлияет на остаток денежных средств?

15. Если компания заключила с банком договор на обслуживание по овердрафту, каким образом это повлияет на ее прогнозный остаток денежных средств?

Задачи

Задача 1. Предположим, что доходность вложений в ценные бумаги равна 5 %, а затраты на покупку этих ценных бумаг составляют 20 руб. за одну операцию. Отклонение от ежедневного чистого потока денежных средств определено в 20 000 руб. (эквивалентно стандартному отклонению в 141,4 руб.). Минимальный остаток денежных средств установлен в размере 1 000 руб.

Требуется определить:

а) величину оптимального остатка денежных средств;

б) величину максимального остатка денежных средств;

в) сколько денежных средств фирма будет инвестировать в ценные бумаги, если достигнут их верхний предел.

Задача 2. В начале месяца на счетах компании имеется 10 000 руб. Кроме того, она получила краткосрочную ссуду на 35 000 руб. Если чистый денежный поток в течение месяца составил 24 000 руб., а минимальный остаток денежных средств определен в размере 3 000 руб., то какую часть займа компания сможет погасить в течение этого месяца?

Задача 3. Компания установила уровень минимального остатка денежных средств в 3 000 руб., а верхний предел - в 9 000 руб. Какова величина оптимального остатка? Изобразите графически.

Задача 4. Рассчитайте оптимальный остаток денежных средств и его предел при следующих условиях: доходность краткосрочных инвестиций составляет 3 %, трансакционные издержки равны 40 руб. Среднее квадратичное отклонение денежного потока определено в размере 52 000 руб., минимальный остаток денежных средств установлен на сумму 3 900 руб.

Контрольные тесты

1. Финансовый менеджер, занятый управлением денежными средствами и ценными бумагами, должен беспокоиться в первую очередь:

а) о максимальной прибыли;

б) о приемлемой норме доходности;

в) о ликвидности ценных бумаг.

2. Одной из задач управления денежными средствами является:

а) иметь на счетах как можно больше денежных средств;

б) иметь на счетах как можно меньше денежных средств;

в) обеспечить синхронизацию поступлений и платежей.

3. Верно ли утверждение, что управление денежными средствами становится все более важным, так как уровень процентных ставок по краткосрочным источникам финансирования снижается?

а) да;

б) нет.

4. Может ли компания иметь отрицательный остаток денежных средств на банковском счете?

а) да;

б) нет.

5. Трансакционные издержки - это:

а) затраты на покупку ценных бумаг;

б) затраты по продаже ценных бумаг;

в ) оба ответа (а, б) верны.

Глава 4. Управление дебиторской задолженностью

Одним из элементов оборотного капитала является дебиторская задолженность. Она возникает, когда одно предприятие предоставляет другому отсрочку платежа за отгруженную продукцию или оказанные услуги. Иными словами, предприятие-поставщик кредитует своего покупателя.

Дебиторская задолженность представляет собой деньги, которые покупатель должен своему поставщику, потому что купил у него товар или услугу в кредит. Поэтому дебиторская задолженность - это активы, имеющие стоимость¹. Более того, аккумулируя дебиторскую задолженность, предприятие-поставщик несет альтернативные издержки, так как оно не может инвестировать или как-то иначе воспользоваться "одолженными" деньгами до тех пор, пока его клиенты не оплатят свой долг. Кроме того, предоставляя кредит в виде отсрочки платежа, предприятие-поставщик может нести и прямые убытки, поскольку некоторые клиенты вообще не оплачивают свои долги.

Идеальная ситуация, с точки зрения продавца, это когда продукция оплачивается в момент ее покупки. Однако в действительности нереально ожидать, что все клиенты будут оплачивать покупки сразу же. Кто захочет приобретать, к примеру, пиломатериалы у фирмы, отгружающей продукцию на условиях немедленной оплаты, в то время как другие поставщики пиломатериалов предоставляют клиентам отсрочку платежа?

Для большинства фирм предоставление коммерческого кредита - нормальная практика. Однако менеджер фирмы должен знать, кому можно предоставлять кредит и на каких условиях.

Предоставление коммерческого кредита увеличивает объемы продаж, но сопровождается ростом затрат, и в какой-то момент эти затраты могут превысить дополнительную прибыль от возросших продаж. Поэтому необходимо управлять дебиторской задолженностью с осторожностью, чтобы быть уверенным, что этот вид активов увеличивает, а не уменьшает стоимость самой фирмы.

Дебиторскую задолженность следует рассматривать как инвестиции по ряду причин. Во-первых, она замораживает денежные средства, во-вторых, имеет альтернативные издержки и, наконец, может увеличить стоимость фирмы.

Управление дебиторской задолженностью должно осуществляться таким образом, чтобы этот вид активов имел как можно более низкий уровень, обеспечивая тем самым рост стоимости фирмы как ее главную цель.

4.1 Влияние дебиторской задолженности на показатели рентабельности и ликвидности

Поддерживая различный уровень дебиторской задолженности, можно воздействовать на показатели рентабельности и ликвидности. Для иллюстрации рассмотрим упрощенный пример (табл.4.1).

Таблица 4.1

Влияние кредитной политики на показатели ликвидности и рентабельности, тыс. руб.

Показатели	Фирма А	Фирма Б
Продажи Расходы Чистая прибыль	2 433 2 383 50	2 433 2 383 50
Активы: фиксированные активы запасы дебиторская задолженность деньги	500 0 0 100	500 0 600 100
Итого активов:	600	1 200
Пассивы: собственный капитал долгосрочные займы краткосрочные обязательства	350 200 50	700 400 100
Итого пассивов:	600	1 200
Коэффициент текущей ликвидности Рентабельность собственного капитала, %	2,0 14,3	7,0 7,1

Фирма А не кредитует своих клиентов, поскольку не предоставляет им отсрочки платежа, в то время как фирма Б продает свою продукцию на условиях "net 30", т.е. предоставляет покупателям 30-дневную отсрочку платежа. Полагая, что все остальные показатели у фирм одинаковые, в том числе и структура капитала, можно сделать вывод о том, что фирма А достигает большей рентабельности собственного капитала, просто ограничивая величину дебиторской задолженности.

Сравнив показатели ликвидности, рентабельности и уровень риска фирм, видим, что у фирмы А, несмотря на ее большую рентабельность

по отношению к фирме Б, коэффициент ликвидности намного ниже. Если руководителям этой фирмы потребуется срочно увеличить денежные средства, а других ликвидных активов, которые можно превратить в деньги, у них, как видно, нет, то потребуется внешнее финансирование либо продажа фиксированных активов. Фирма Б, напротив, имеет возможность увеличить денежные средства инкассацией дебиторской задолженности. В то же время уровень риска фирмы Б выше, так как не вся дебиторская задолженность может быть погашена в установленные сроки, а некоторые клиенты могут оказаться и вовсе неплатежеспособными.

И все же, несмотря на повышенный риск, большинство фирм имеет дебиторскую задолженность. Однако, учитывая ее влияние на показатели рентабельности и ликвидности, финансовые менеджеры стараются найти оптимальную величину этого актива.

4.2 Оптимальный уровень дебиторской задолженности

В приведенном выше примере было сделано предположение, что продажи обеих фирм одинаковы. Но это допущение необоснованно. Фирма Б может иметь гораздо большую выручку, чем фирма А, так как является для клиентов более привлекательным партнером по бизнесу из-за либеральных условий продаж. В результате чистая прибыль может быть выше, что безусловно отразится на рентабельности собственного капитала. В то же время безнадежные долги могут принести фирме Б дополнительные расходы и стать причиной сокращения чистой прибыли. В результате рентабельность собственного капитала может снизиться.

Эти конфликтующие между собой факторы делают более трудной оценку ситуации. Однако решающим фактором являются продажи, которые при более щедрых условиях отгрузки товара растут быстрее, чем затраты по инкассации, безнадежные долги и альтернативные издержки от возможных инвестиционных решений.

Чтобы определить наилучший уровень дебиторской задолженности, финансовые менеджеры разрабатывают кредитную политику фирмы.

4.3 Кредитная политика

Дебиторская задолженность возникает из-за того, что покупатели пользуются преимуществами кредитных условий, предлагаемых фирмой-продавцом. В эти условия входят скидки клиентам, оплачивающим счета в более короткие сроки, а также максимальный кредитный период, в течение которого клиенты должны оплачивать свои счета без скидки. Например, условия продаж могут быть "2/10 net 30", что означает: клиенты могут получить скидку 2 %, если оплатят покупку в первые 10 дней вместо обычных 30 дней. Некоторые фирмы предоставляют отсрочку платежа, не предлагая скидок.

Клиенты получают кредит от фирмы, если удовлетворяют требованиям кредитного стандарта по ряду критериев. В совокупности кредитные условия и кредитные стандарты составляют кредитную политику.

Фирма, желающая изменить уровень дебиторской задолженности, добивается этого изменением своей кредитной политики. Ослабление кредитной политики за счет введения более либеральных кредитных стандартов или увеличения кредитного периода приводит к увеличению дебиторской задолженности. Ужесточение кредитной политики с помощью введения более жестких кредитных стандартов или сокращения кредитного периода приводит к снижению дебиторской задолженности.

Процент скидки или срок ее действия также может измениться. В результате дебиторская задолженность либо уменьшится, либо увеличится, в зависимости от реакции клиентов на изменяющиеся условия. Влияние ужесточения кредитной политики на дебиторскую задолженность показано в табл.4.2.

Таблица 4.2

Результаты сдержанной кредитной политики фирмы

Действия фирмы	Влияние на дебиторскую задолженность
Ужесточение стандартов для получения кредита	Отсрочку платежа получает меньшее число клиентов; дебиторская задолженность снижается.
Сокращение срока кредитования	Счета оплачиваются быстрее; дебиторская задолженность снижается
Уменьшение процента скидки	Число клиентов уменьшается; некоторые клиенты, пользовавшиеся значительными скидками, перестанут ими пользоваться. Итоговое влияние на дебиторскую задолженность зависит от того, что будет больше: потери продаж из-за лишения фирмой части клиентов или дополнительная сумма, поступающая от клиентов, которые воспользовались более низким уровнем скидок, менее выгодным для них
Сокращение периода действия скидки	Аналогично предыдущему: некоторые клиенты будут потеряны для фирмы, а некоторые воспользуются скидкой, но будут платить раньше. Итоговое влияние на дебиторскую задолженность является неопределенным

Для того чтобы найти оптимальный уровень дебиторской задолженности, необходимо решить ряд задач:

разработать прогнозные финансовые документы для каждого варианта кредитной политики;

на основе этих документов оценить приростные потоки денежных средств по каждому варианту и сравнить их с показателями текущей политики, проводимой фирмой;

рассчитать NVP на основе приростных потоков денежных средств по каждому варианту. Отобрать вариант кредитной политики по критерию наибольшей величины NPV.

Чтобы лучше усвоить процесс выбора кредитной политики, рассмотрим пример.

Предположим, что фирма "Флагман" осуществляет продажу своей продукции на условиях "2/10 net 30". Заместитель директора по маркетингу считает, что эти условия должны быть заменены на "2/10 net 40". Он полагает, что в результате такой замены продажи возрастут на 10 %, а безнадежные долги вырастут незначительно. Должна ли фирма изменить свою кредитную политику?

Для упрощения расчетов введем дополнительные предположения:

1. Заместитель директора прав относительно 10-процентного роста продаж при новой кредитной политике.

2. Себестоимость реализованной продукции и другие операционные расходы, отражаемые в отчете о прибылях и убытках, а также все текущие активы баланса будут изменяться прямо пропорционально изменению продаж, т.е. вырастут на 10 %.

3. Все продажи фирма осуществляет в кредит.

Анализ информации прошлых лет показал:

45 % клиентов пользовались преимуществом скидок, оплачивая счета в течение первых 10 дней;

53 % клиентов отказывались от скидок, оплачивая счета в среднем через 30 дней;

оставшиеся 2 % клиентов оплачивали счета в среднем через 100 дней².

Заместитель директора предполагает, что с введением новых условий в кредитную политику фирмы ситуация может измениться следующим образом:

45 % клиентов по-прежнему будут пользоваться скидкой и оплачивать счета в течение первых 10 дней;

52 % клиентов воспользуются отсрочкой платежа в 40 дней;

3 % клиентов будут оплачивать счета через 100 дней.

Рассчитаем средний период инкассации для двух вариантов кредитной политики:

существующий вариант:

Т_>инк >= (0,45 x 10 дн) + (0,53 x 30 дн) + (0,02 x 100 дн) = 22,4 дня;

предлагаемый вариант:

Т_>инк >= (0,45 x 10 дн) + (0,52 x 40 дн) + (0,03 x 100 дн) = 28,3 дня.

Анализируя предложенную информацию, выясняем, что при существующей кредитной политике расходы по безнадежным долгам составляют 2 % продаж; в новой кредитной политике они возрастут до 3 % продаж.

Финансовый директор фирмы предоставляет следующую информацию:

прирост текущих активов, вызванный ростом продаж при внедрении новой кредитной политики, можно обеспечить за счет привлечения краткосрочной ссуды под 6 %;

фирма платит налог на прибыль по ставке 40 %;

средневзвешенная стоимость капитала фирмы равна 10 %;

процентная ставка по долгосрочным долговым источникам составляет 8 %.

Оценку целесообразности изменения кредитной политики проведем поэтапно.

Первый этап. Разработка прогнозных финансовых документов, включающих баланс и отчет о прибылях и убытках.

В табл.4.3 и 4.4 приведены прогнозные документы для двух вариантов кредитной политики фирмы "Флагман".

Таблица 4.3

Баланс на конец прогнозного года, тыс. руб.

Статьи баланса	Существующий вариант	Предлагаемый вариант	Замечания
Активы Фиксированные активы Текущие активы: запасы дебиторская задолженность деньги	92 983 99 146 21 453 12 380 65 313	92 983 112 647 235 98 17 205 71 844	Без изменений Рост 10 % См. прим.1 Рост 10%
Баланс	192 129	205 630
Пассивы Собственный капитал: акционерный капитал добавочный капитал нераспределенная прибыль Обязательства: долгосрочные краткосрочные Потребность в дополнительном финансировании	150 607 35 000 32 100 83 507 15 034 26 488	152 107 35 000 32 100 85 007 15 034 29 137 9 352	Без изменений Без изменений Рост 1500 тыс. р. Без изменений Рост 10 % См. прим.2, 3
Баланс	192 129	205 630

^

Примечания:

Дебиторская задолженность = · Т_>инк>

для существующего варианта: =12 380 тыс. руб.;

для предлагаемого варианта: =17 205 тыс. руб.

9 352 тыс. руб. - это потребность в дополнительных источниках финансирования, она рассчитана как разность между величиной активов (205 630) и суммой собственного капитала и обязательств (196 278). Дополнительное финансирование необходимо, чтобы обеспечить рост активов, требуемый для поддержания новой кредитной политики.

Если 9 352 тыс. руб. планируется привлечь извне, фирма будет платить проценты в виде финансовых издержек, которые должны быть отражены в отчете о прибылях и убытках. Они снизят чистую и нераспределенную прибыль, что в свою очередь потребует внести изменения в баланс, а следовательно, и изменения в потребности дополнительного финансирования. Если проблема решается с помощью электронных таблиц, финансовые документы могут изменяться несколько раз, до тех пор, пока дополнительные процентные расходы не станут незначительными.

Таблица 4.4

Прогнозный отчет о прибылях и убытках за год, тыс. руб.

Статьи	Существующий вариант	Предлагаемый вариант	Замечания
Продажи Себестоимость продаж Валовая прибыль Другие операционные расходы Убытки от безнадежных долгов Операционная прибыль Процентные расходы Налогооблагаемая прибыль Налог на прибыль Чистая прибыль	201 734 107 280 94 454 43 229 4 035 47 190 1 221 45 969 18 388 27 581	221 907 118 008 103 899 47 552 6 657 49 690 1 223 48 468 19 387 29 081	Рост 10 % Рост 10 % Рост 10 % 2 % и 3 % от продаж 8 % и 6 % от обязательств Ставка 40 % Рост 1500 тыс. руб.

Второй этап. Расчет прироста денежных средств.

На этом этапе надо определить дополнительные потоки денежных средств, которые ожидаются в результате изменения кредитной политики. Расчеты приведены в табл.4.5.

Таблица 4.5

Прирост денежного потока, вызванный изменением кредитной политики фирмы, тыс. руб.

Показатель	Величина
Дополнительный приток денежных средств: рост продаж	20 173
Дополнительный отток денежных средств: рост себестоимости продаж рост других операционных расходов рост убытков от долгов рост процентных расходов рост налоговых платежей	10 728 4 323 2 623 2 999
Итого дополнительный отток	18 675
Чистый дополнительный годовой поток денежных средств	1 498

Итак, расчеты показывают, что исходные инвестиции фирмы равны 9 352 тыс. руб. (дополнительное финансирование в предлагаемую кредитную политику), а чистый дополнительный денежный поток за год составит 1 498 тыс. руб.

Третий этап. Расчет NPV предлагаемого изменения условий кредитной политики.

NPV следует определять как сумму дисконтированных денежных потоков за вычетом начальных вложений. В данном примере начальными вложениями в новую кредитную политику являются дополнительные финансовые ресурсы на сумму 9 352 тыс. руб., в которых нуждается фирма, а ежегодный чистый дополнительный поток денежных средств составляет

1 498 тыс. руб. Этот поток по условию не имеет какого-то ограниченного срока, т.е. фирма может на него рассчитывать в течение всего жизненного цикла. При таких условиях ясно, что мы имеем дело с бессрочным аннуитетом. Для расчета текущей стоимости бессрочного аннуитета РVP используют формулу

РVP = PMT · ,

где PMT - ежегодный чистый поток денежных средств; k - требуемая норма доходности, равная средней взвешенной стоимости капитала.

Подставляя в формулу значения, находим текущую стоимость бесконечного ежегодного потока поступлений в 1 498 тыс. руб., дисконтированных по ставке 10 %:

PVP = 1 498 · = 14 980 тыс. руб.

Чтобы завершить расчет NPV, необходимо из найденной суммы вычесть первоначальные вложения, т.е. инвестиции в изменение кредитной политики:

NPV = PVP - P_>0>_> >= 14 980 - 9 352 = 5 626 тыс. руб.

Таким образом, чистая текущая стоимость как критерий оценки изменения кредитной политики фирмы равна 5 626 тыс. руб.

Поскольку данная величина является положительной, предложение по изменению кредитных условий считается целесообразным.

В результате этих изменений стоимость фирмы будет возрастать ежегодно на 5 626 тыс. руб. Можно использовать другой метод оценки - расчет внутренней нормы доходности.

В данном примере нужно просто найти IRR, т.е. внутреннюю ставку доходности, при которой текущая стоимость денежного потока равна текущей стоимости затрат, т.е. NPV = 0:

IRR = = = 0,1602, или 16,02 %.

Поскольку 16,02 % превышают стоимость капитала фирмы (10 %), предложение по изменению кредитных условий стоит одобрить.

Используя рассмотренный подход, можно оценивать любое предлагаемое изменение кредитной политики. При этом можно рассматривать и изменять различные переменные до тех пор, пока не выявится комбинация, обеспечивающая самую большую величину NPV.

4.4 Принятие решения по предоставлению коммерческого кредита

Ранее было сказано, что фирма предоставляет коммерческий кредит своим клиентам лишь том случае, если они удовлетворяют ее кредитным стандартам. Кредитные стандарты представляют собой требования, которым должны соответствовать клиенты, чтобы им был гарантирован коммерческий кредит. Иными словами, фирма тестирует своих клиентов на их кредитоспособность, т.е. проводит свою кредитную политику, уподобляясь банку. Соответственно она пользуется теми же приемами, что и коммерческий банк, когда он анализирует возможность предоставления ссуды. В этой связи разработка кредитных стандартов чаще всего основана на применяемом банками правиле "пяти С", которое называют так из-за того, что все его элементы (а их пять) начинаются с английской буквы С (si):

Характер (character) клиента, или его репутация, которая отражает желание клиента рассчитываться по обязательствам, его честность и порядочность. Во внимание принимается кредитная история клиента.

Кредитоспособность (capacity), т.е. способность оплачивать долг за счет будущего денежного потока. Чем больше уверенность у кредитора в том, что заемщик сможет рассчитаться в будущем, тем больше у него желание предоставить клиенту кредит сейчас.

Капитал (capital), который характеризует богатство клиента и на который кредитор может рассчитывать в случае, если его надежды на ожидаемый поток денежных средств не оправдаются. Кредитор чувствует себя более уверенно, если заемщик располагает достаточными денежными ресурсами для погашения своих долгов.

Залог (collateral) представляет собой вторичную форму обеспечения кредита. Обычно в качестве залога рассматриваются наиболее ликвидные материальные активы, которые кредитор берет в залог с целью обезопасить себя в случае банкротства и дефолта заемщика.

Условия (conditions), отражающие тенденции в экономике или отрасли, в которой работает заемщик. Чем более привлекательными выглядят эти условия для заемщика, тем больше вероятность предоставления ему кредита.

Чтобы оценить кредитный потенциал клиента (в терминах правила "пяти С" или других критериев), фирмы обычно применяют выработанные практикой методы, позволяющие провести сравнения характеристики клиентов с некоторыми установленными критериями. В частности, используются скоринг-методы (credit scoring) - методы определения кредитоспособности заемщика, которыми пользуются коммерческие банки.

Трудно недооценить важность изучения кредитоспособности покупателя, тем более до того, как предоставить ему кредит. Игнорирование оценки кредитоспособности - быстрый путь к банкротству с большой величиной дебиторской задолженности, но без денег.

Однако чтобы изучить клиента, необходима соответствующая информация о нем. Сбор и анализ информации требует затрат как временных, так и стоимостных. Иногда эти затраты превышают ожидаемую маржинальную прибыль и поэтому с финансовой точки зрения не имеют смысла.

Существуют различные источники получения информации для принятия решения о предоставлении коммерческого кредита клиенту. Наиболее полезной информацией считается финансовая отчетность, которую можно получить непосредственно от клиента. Отказ клиента предоставить официальные финансовые отчеты (баланс, отчет о прибылях и убытках) зачастую указывает на его слабое финансовое положение.

Ценную информацию можно получить от других фирм, контрагентов исследуемого клиента или от обслуживающего его банка относительно опыта сотрудничества с данным клиентом.

4.5 Политика инкассации

Если фирма провела необходимый анализ и положительно оценила кредитоспособность клиентов, это еще не означает, что они вовремя рассчитаются по обязательствам. Некоторые и вовсе забывают о своих долгах. В связи с этим следующим шагом после предоставления клиенту кредита является инкассация, или получение отсроченных сумм в документально установленный срок.

Чтобы справиться с возникшими проблемами, фирмы разрабатывают так называемую инкассационную политику, включающую меры по взысканию счетов. Однако не существует одинаково эффективной для всех

фирм и клиентов инкассационной политики, поскольку она зависит от деловой ситуации, терпимости фирмы к злоупотреблению клиентов, ее отношений с данным клиентом. И в то же время большинство фирм включают в свою политику ряд рутинных процедур:

дебитору напоминают о том, что наступил срок платежа;

если ответ не получен, кредитор продолжает свои усилия по взысканию долга в виде серии официальных писем (традиционной или электронной почтой, факсом);

телефонные звонки. Часто это хороший способ узнать о проблемах клиента. И в зависимости от существенности причины можно либо не предпринимать никаких действий против него, либо заключить с ним особое соглашение о погашении долга;

принятие соглашения о сокращении величины долга. Фирма должна помнить, что слишком усердное "выбивание" долга может привести клиента к банкротству, и тогда вероятность вернуть долг станет мизерной. В таком случае целесообразно предусмотреть сокращение суммы дебиторской задолженности либо заключить соглашение о реструктуризации долга, которое предусматривает пролонгацию платежей;

списание долгов на убытки. Это может быть наилучшей альтернативой, если одолженная сумма невелика либо слишком велики затраты по ее взысканию. Фирма может списать весь долг или его часть, если предпринимаемые усилия по возврату безуспешны;

продажа дебиторской задолженности факторинговой компании. Конечно, факторинговая компания купит задолженность по цене ниже номинальной, но взамен фирма получит ряд преимуществ: ей уже не надо будет управлять этой дебиторской задолженностью и она имеет деньги, которые можно эффективно использовать;

обращение в судебные органы. Эта самая жестокая мера применяется в случае, когда в добровольном порядке не удается урегулировать проблему погашения долга дебитором.

Предоставляя отсрочку платежа клиенту, надо помнить, что меры предупредительного характера помогают сберечь и время и деньги.

Задания для самоподготовки

Вопросы

1. Что представляет собой дебиторская задолженность?

2. Почему некоторые фирмы не имеют дебиторской задолженности?

3. Выгодно ли фирмам предоставлять отсрочку платежа своим клиентам?

4. Почему дебиторской задолженностью надо управлять?

5. Что представляет собой кредитная политика?

6. Каковы ключевые элементы кредитной политики?

7. Какими могут быть условия продаж?

8. Что представляют собой стандарты кредитоспособности?

9. С какой целью фирмы применяют правило " Пять С"?

10. Что включает политика инкассации?

11. Объясните влияние величины дебиторской задолженности на рентабельность собственного капитала.

12. Объясните влияние величины дебиторской задолженности на показатели ликвидности.

13. В чем различия между либеральной и сдержанной кредитной политикой?

14. Как определить оптимальный уровень дебиторской задолженности?

15. От чего зависит величина дебиторской задолженности?

16. Перечислите источники информации о потенциальных дебиторах.

Задачи

Задача 1. Годовые продажи фирмы составили 6 500 тыс. руб. (все продажи в кредит). Период инкассации в среднем равен 22 дням. Чему равна величина дебиторской задолженности, если в году 365 дней?

Задача 2. Компания "Фортуна" осуществляет все продажи в кредит на условиях "2/10 net 60". Ее годовые продажи составили 200 тыс. руб. Клиенты рассчитывались за покупки следующим образом: 40 % клиентов - в течение 50 дней, 57 % - через 60 дней, а 3 % - через 100 дней. Рассчитайте величину дебиторской задолженности и средний период инкассации.

Задача 3. Компания "Фортуна" (см. задачу 2) решила ужесточить свою кредитную политику и осуществлять продажи на условиях "2/10 net 30". Ожидается, что продажи упадут на 10 %, но платежи от клиентов ускорятся:

40 % клиентов будут брать отсрочку в 10 дней;

58 % клиентов будут брать отсрочку в 30 дней;

2 % клиентов будут оплачивать счета через 100 дней.

Проанализируйте, как новые условия повлияют на дебиторскую задолженность и период инкассации.

Задача 4. Фирма приняла решение о предоставлении коммерческого кредита своим клиентам. Ожидается, что продажи увеличатся на 10 %, суммарная величина всех расходов увеличится на 5 %, дебиторская задолженность вырастет до 200 тыс. руб., денежные активы сократятся на 50 тыс. руб., а краткосрочные обязательства вырастут до 300 тыс. руб. На другие статьи финансовых отчетов данное решение не повлияет. Рассчитайте и проанализируйте изменения двух показателей фирмы: рентабельности собственного капитала и коэффициента текущей ликвидности.

Финансовая информация, тыс. руб.

Статьи финансовых отчетов	Существующий вариант	Предлагаемый вариант
Продажи Расходы Чистая прибыль за год Текущие активы: дебиторская задолженность деньги Текущие обязательства Собственный капитал	2 500 2 300 200 100 0 100 50 2 000

Задача 5. Специалисты по маркетингу компании "Норд", изучив и проанализировав ситуацию, предлагают изменить условия продаж: вместо "2/15 net 40" ввести "2/15 net 60". Они считают, что результатом станет рост продаж на 20 % по сравнению с достигнутым уровнем в 350 тыс. руб. Все продажи компания осуществляет в кредит. Анализ показал, что:

40 % клиентов пользуются скидкой, оплачивая покупку через 15 дней;

58 % клиентов отказываются от скидки, но оплачивают свои счета через 40 дней;

2 % клиентов платят по счетам через 100 дней.

В условиях новой кредитной политики ожидается, что:

40 % клиентов по-прежнему будут пользоваться скидкой и оплачивать покупку через 15 дней;

57 % клиентов откажутся от скидки, но оплачивать свои счета будут через 40 дней;

оставшимся 3 % клиентов потребуется 100 дней для погашения своей задолженности.

Прогнозируется, что уровень безнадежных долгов возрастет с 2 % до 3 %.

Кроме того, ожидается, что:

увеличение текущих активов можно будет обеспечить за счет привлечения краткосрочной ссуды под 7 % годовых;

ссудный процент по долгосрочным займам - 10 %;

ставка налогообложения прибыли - 40 %;

средневзвешенная стоимость капитала компании - 11 %;

себестоимость реализованной продукции составляет 80 % от выручки;

другие операционные расходы (коммерческие, управленческие) составляют 10 тыс. руб. при существующей кредитной политике.

себестоимость реализованной продукции, другие операционные расходы в отчете о прибылях и убытках, а также все текущие активы и текущие пассивы изменяются пропорционально изменению выручки.

Статьи баланса в условиях старой кредитной политики, тыс. руб.:

Деньги 15 000

Запасы 50 000

Здания, оборудование 120 000

Акционерный капитал 25 000

Нераспределенная прибыль 50 000

Коммерческая кредиторская задолженность 14 918

Векселя к оплате 35 000

Долгосрочные займы 30 000

Добавочный капитал 60 000

Задание:

Рассчитайте период инкассации и величину дебиторской задолженности для старой и новой кредитной политики.

Составьте агрегированные финансовые отчеты (баланс и отчет о прибылях и убытках) для старой и новой кредитной политики.

Рассчитайте прирост потока денежных средств.

Оцените предложение специалистов по маркетингу: целесообразно ли вводить новые кредитные условия.

Контрольные тесты

1. В управлении дебиторской задолженностью не используется показатель:

а) период инкассации;

б) возраст дебиторской задолженности;

в) отношение заемного капитала к собственному капиталу;

г) доля сомнительных долгов

2. Фирма ужесточает стандарты кредитоспособности. Величина продаж?

а) продажи уменьшится;

б) продажи увеличится;

3. Фирма ослабляет стандарты кредитоспособности. Дебиторская задолженность?

а) дебиторская задолженность уменьшится;

б) дебиторская задолженность увеличится;

в) дебиторская задолженность не изменится.

4. Кредитная политика не включает в себя:

а) стандарты кредитоспособности;

б) условия продаж;

в) политику инкассации;

г) процентную ставку по кредитам.

5. Период инкассации - это:

а) средняя величина дебиторской задолженности;

б) время, в течение которого учитывается дебиторская задолженность;

в) отсрочка платежа.

6. Коммерческий кредит, это -

а) отсрочка платежа, предоставляемая продавцом покупателю;

б) ссуда, выдаваемая клиенту в денежной форме;

в) отсрочка платежа, предоставляемая покупателем продавцу.

Глава 5. Управление запасами

Управление запасами в финансовом менеджменте рассматривается в контексте принятия решений о поддержании определенного уровня инвестиций в запасы. С одной стороны, чем выше уровень запасов, тем выше затраты на хранение, страхование, потери от порчи, а также финансовые издержки по заемным средствам, привлекаемым для финансирования запасов. Ситуацию усугубляет риск старения этих запасов. С другой стороны, более высокий уровень запасов добавляет фирме гибкости, минимизируя риск дефицита, давая возможность фирме выполнять заказы без задержек, а следовательно, избегать падения производства из-за неадекватного уровня материальных запасов. Кроме того, крупные объемы закупок сырья и материалов способствуют получению существенных скидок от продавцов. Становится понятным естественное стремление менеджеров отделов снабжения и маркетинга, а также производственных подразделений к более высокому уровню запасов.

И хотя решения по запасам не относятся к прямой компетенции финансового менеджера, именно ему приходится нести ответственность за то, в каком объеме и по какой цене привлечены ресурсы для инвестирования в запасы. В этой связи в сферу его деятельности попадают вопросы управления запасами, а именно, поиск их приемлемого уровня.

В финансовом аспекте проблемы управления запасами имеют много общего с проблемами управления дебиторской задолженностью. Влияние уровня запасов на рентабельность собственного капитала и на коэффициент текущей ликвидности такое же, как дебиторской задолженности, о чем свидетельствуют расчеты, приведенные в табл.5.1.

Различие лишь в том, что запасы являются менее ликвидными текущими активами. Поэтому фирма Б генерирует повышенный риск не только из-за наличия дебиторской задолженности, но и запасов. Некоторые из запасов, возможно, будет трудно продать или же продать будет можно, но по более низким ценам.

Таблица 5.1

Влияние политики управления запасами на показатели ликвидности и рентабельности, тыс. руб.

Показатели	Фирма А	Фирма Б
Продажи Расходы Чистая прибыль ________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ Активы: фиксированные активы запасы дебиторская задолженность деньги	2 433 2 383 50 _______________________________________________________________________________________________ 500 0 0 100	2 433 2 383 50 _________________________________________________________________________________ 500 400 200 100
Итого активов:	600	1 200
Пассивы: собственный капитал долгосрочные займы краткосрочные обязательства	350 200 50	700 400 100
Итого пассивов:	600	1 200
Коэффициент текущей ликвидности Коэффициент срочной ликвидности Рентабельность собственного капитала, %	2,0 2,0 14,3	7,0 3,0 7,1

Следует заметить, что у фирмы А коэффициент текущей ликвидности такой же, как коэффициент срочной ликвидности³ (2,0), в то время как у фирмы Б коэффициент срочной ликвидности (3,0) ниже, чем коэффициент текущей ликвидности (7,0), а насколько ниже, зависит от величины запасов.

5.1 Факторы, влияющие на управление запасами

Рассмотрим факторы, влияющие на управление запасами.

Сезонность производства. Если среднегодовой уровень производства рассчитывается исходя из максимальной эффективности использования производственных мощностей, это может стать причиной того, что в отдельные периоды на складах производителя скапливаются чрезмерные запасы готовой продукции, особенно в сезонном бизнесе. Например, елочные украшения скапливаются на фабрике задолго до их продаж.

Однако если при расчете среднегодового уровня производства учитывается сезонный характер бизнеса, то это снимает проблему чрезмерных запасов, зато возникает проблема незагруженности производственных мощностей в течение периода затишья. Более того, если фирма максимизирует свою производственную деятельность, чтобы удовлетворить сезонные потребности, она будет вынуждена оплачивать сверхурочную работу и испытывать другие негативные последствия, например, чрезмерное использование оборудования. Таким образом, налицо классическая проблема финансового анализа: достаточна ли величина снижения затрат от роста объемов производства для того, чтобы оправдать чрезмерные расходы по содержанию запасов.

К примеру, рассматривается предложение об увеличении уровня производства. При этом операционные затраты снижаются на 300 тыс. руб., но возрастают вложения в запасы на 900 тыс. руб. В результате рентабельность инвестиций будет равна 33 % (300: 900).

Если требуемая норма рентабельности равна 10 %, то очевидно, что предлагаемый вариант может быть принят.

Инфляция (и дефляция). Цены изменчивы, они не только растут, но и падают. Об этом свидетельствует мировой опыт. Только очень проницательный менеджер по снабжению может надеяться на процветание своей фирмы в таком нестабильном окружении. Частично проблема контролируется поддержанием умеренного уровня запасов. Другой путь - хеджирование ценового риска, т.е. использование фьючерсных контрактов, предусматривающих продажу товара по фиксированной цене в оговоренный срок. Но это касается только товаров, которыми торгуют на товарных биржах.

Необходимо помнить и о влиянии метода оценки запасов, применяемого фирмой. Так, использование метода FIFO (first in - first out) увеличивает стоимостную оценку запасов, а метода LIFO (last in - first out) - снижает. Особенно чувствительно это влияние в периоды высокой инфляции.

5.2 Оптимальный уровень запасов

Фирмы имеют возможность стимулировать продажи, поддерживая большие запасы, но при этом растут соответствующие затраты. Задача финансового менеджера - определить, какой уровень запасов обеспечивает фирме наибольшую прибыль. И в первую очередь требуется оценить затраты, которые ассоциируются с запасами.

Различают два вида затрат: текущие затраты и затраты на заказ.

Текущие затраты вызваны операциями по хранению запасов: арендой складских помещений, страхованием, обеспечением сохранности и т.д. Обычно они выражены удельной величиной. Например, хранение на складе 1 тонны металла составляет столько-то рублей в год.

Если предположить, что текущие затраты на единицу запасов есть постоянная величина, тогда текущие затраты = · C, где - средняя величина запаса; C - удельные текущие затраты.

Затраты на заказ. Они возникают всякий раз, когда размещается заказ на поставку какого-либо сырья или материалов (а также покупных изделий и полуфабрикатов) и могут быть канцелярскими и телефонными

расходами, оплатой труда сотрудников отдела снабжения и т.д. Эти затраты можно отнести к постоянным, не зависящим от величины заказа. Обычно они выражаются в стоимостной форме на один заказ (например, 500 руб. на заказ).

Если свести роль финансового менеджера к минимизации двух видов затрат, то это сильно упрощает проблему, так как тенденции их изменения противоположны. Так, рост уровня запасов вызывает рост текущих затрат, снижая при этом затраты на заказ, поскольку количество этих заказов уменьшается.

Фирмы, не имеющие запасов, сводят текущие затраты к нулю, но им надо делать заказы на материалы всякий раз, когда эти материалы необходимы для осуществления производства. Тем самым они максимизируют затраты на заказ. И наоборот, фирма может минимизировать затраты на заказ, сделав всего один заказ на все материалы сразу, но при этом ее текущие затраты, вызванные содержанием огромных запасов, будут очень высоки.

Проблема может быть решена при условии, если большие объемы запасов способствуют росту продаж. Известно, что чем больше товарных запасов демонстрируется, тем больше вероятность найти своего покупателя. Но чем больше запасов готовой продукции, не выставленной для обозрения потенциальными покупателями, тем меньше товаров может быть продано из-за отсутствия, к примеру, нужного размера или модели. Однако не факт, что тот уровень запасов, который обеспечивает большую выручку и меньшие затраты, является оптимальным.

Чтобы определить оптимальную величину, необходимо найти баланс между затратами и прибылью при различных уровнях запасов.

Поскольку затраты на заказ есть постоянная величина, ее определяют по формуле затраты на заказ = , где S - общее потребление запасов (потребность); Q - величина заказа; P - затраты на выполнение одного заказа.

Между двумя видами затрат существует обратная зависимость: чем больше величина заказа, тем выше текущие затраты, но ниже затраты на заказ. Следовательно, надо найти такую величину заказа, при котором суммарные затраты будут минимальными. Это и будет оптимальная величина заказа.

Этой теме посвящена целая отрасль в области исследования операций. Ученые разработали ряд моделей, среди которых наибольшую популярность получила модель экономически обоснованного размера заказа. При определенных, достаточно разумных допущениях эта модель использует формулу:

= .

Допущения: уровень использования запасов постоянный; время выполнения каждого заказа согласовано; дата поставки совпадает с точкой, когда уровень запасов достигает нуля. Это не относится к проблеме дефицита, имеющей место, когда у фирмы закончился запас какого-то наименования и нет возможности его купить или поставить. Ослабление данных допущений не вызывает значительных изменений в расчетах.

Экономичный размер заказа (EOQ) - это количество (объем, размер), которое наиболее выгодно заказывать. Рассчитаем данную величину, переведем ее в средний уровень запасов и определим минимальную сумму общих затрат (текущих и на заказ) на следующем примере.

Ежемесячная потребность в комплектующих деталях составляет 500 шт. по цене 100 руб. Затраты, связанные с оформлением и получением заказа, составляют 300 руб. Текущие затраты на содержание одной комплектующей детали составляют 30 % ее цены. Требуется определить, какое количество деталей надо заказывать единовременно:

= = 100 шт.

Оптимальный размер заказа - 100 шт. комплектующих деталей. Учитывая допущения, можно определить, что средний размер запасов равен 50 шт. (EOQ / 2). В течение каждого месяца заказ надо повторять 5 раз (500: 100), т.е. через каждые 6 дней (30: 5). Можно также рассчитать величину затрат:

текущие затраты = среднемесячная величина запасов в шт. · удельные текущие затраты = · 30 = 1 500 руб.;

затраты на заказ за месяц = · 300 = 1 500 руб.

Всего затрат на содержание запаса: 1 500 + 1 500 = 3 000 руб.

Это минимальные затраты на содержание запасов, которые обусловлены заказом в 100 шт., повторяющимся 5 раз в течение месяца. Всякий другой размер заказа будет иметь большие затраты.

Более подробно и полно модель EOQ рассматривается в курсах производственного менеджмента и логистики.

5.3 Оценка эффективности инвестиций в запасы

С точки зрения управления финансами все решения, принимаемые фирмой, оцениваются по целевому критерию - максимизации стоимости фирмы. В силу этого эффективность инвестиций в запасы следует оценивать по данному критерию. И по аналогии с методикой выбора кредитной

политики фирмы можно использовать следующую процедуру расчета: сначала разработать укрупненные прогнозные финансовые документы (баланс и отчет о прибылях и убытках) для каждого предложенного уровня запасов, затем выполнить расчет прироста потока денежных средств и завершить расчетом чистой текущей стоимости (NPV) этого потока.

Рассмотрим методику определения оптимального уровня запасов готовой продукции на следующем примере.

Владелец фирмы "Крепость", продающей подержанные автомобили, хочет определить оптимальное количество автомобилей, которое необходимо демонстрировать на смотровой площадке. Он знает, что увеличение числа демонстрируемых автомобилей может послужить причиной роста продаж, но при этом вырастут текущие затраты по содержанию запасов. Он также знает, что снижение количества демонстрируемых автомобилей позволит сократить текущие затраты, но это может уменьшить величину продаж. Владелец фирмы принял решение увеличить число демонстрируемых автомобилей от 32 до 48, но он не уверен, что такое изменение приведет к росту стоимости его бизнеса.

Для проведения необходимых расчетов введем следующие допуски:

1) затраты на заказ составляют 3 тыс. руб. (каждый раз, когда менеджер оформляет заказ на поставку автомобилей от дилеров, он затрачивает 3 тыс. руб., независимо от числа заказываемых машин);

2) текущие затраты на содержание одного автомобиля составляют 15 тыс. руб. в год;

3) поскольку автомобили находятся в запасах всего лишь несколько недель, источниками финансирования выбраны 6-процентные краткосрочные ссуды, которые доступны этой фирме;

4) средняя закупочная цена подержанного автомобиля 150 тыс. руб. Фирма в среднем продает автомобили за 180 тыс. руб.;

5) в среднем фирма выставляет для обзора 32 автомобиля. Машины продаются равномерно в течение года. Ожидается, что за год будет продано 200 автомобилей;

6) основываясь на своем опыте, владелец фирмы полагает, что между запасами автомобилей и их продажами имеется прямая зависимость, как это показано на рис.5.1 Согласно графику, рост запасов от 32 до 48 машин может увеличить продажи от 200 до 232 автомобилей в год.

Рис.5.1 График зависимости продаж от уровня запасов

Используя модель EOQ, определим число автомобилей, которое надо заказывать оптовым дилерам, когда требуется пополнить запасы⁴:

EOQ = = = 9.

Итак, величина заказа, минимизирующая затраты на содержание запасов, равна девяти автомобилям. Поскольку ожидаемые продажи составляют 200 автомобилей в год, необходимо сделать 22 заказа (200: 9). Если затраты на каждый заказ равны 3 тыс. руб., то за год эта величина составит 66 тыс. руб.

В существующих условиях средний уровень запасов равен 32 машинам. Если текущие затраты на 1 автомобиль равны 15 тыс. руб. в год, то общая их величина составит 480 тыс. руб. Суммируя затраты (текущие и на заказ), определим затраты на содержание запасов: 66 + 480 = 546 тыс. руб.

Предположим, что другие операционные затраты фирмы и статьи ее баланса изменяются пропорционально продажам. Ставка по краткосрочным обязательствам равна 6 %, по долгосрочным - 8 %. Фирма платит налог на прибыль по ставке 40 %. Стоимость капитала фирмы составляет 10 %.

После проведенных расчетов и уточнений можно приступать к определению оптимального уровня запасов. Расчеты выполним поэтапно.

Первый этап. Формирование упрощенных прогнозных финансовых отчетов.

Посмотрим, как повлияет на бизнес решение об увеличении товарных запасов. В табл.5.2 приведены прогнозные документы фирмы для двух вариантов, различающихся уровнями товарных запасов и соответствующими последствиями (продажами, затратами, статьями баланса).

Таблица 5.2

Агрегированный баланс на конец прогнозного года, тыс. руб.

Статьи	Существующий вариант	Предлагаемый вариант	Замечания
Активы
Фиксированные активы	2 160	2 160	Без изменений
Текущие активы: запасы дебиторская задолженность деньги	4 800 1 890 1 410	7 200 2 192 1 636	См. прим.1 Рост 16 % Рост 16 %
Баланс	10 260	13 188
Пассивы
Собственный капитал: акционерный капитал добавочный капитал нераспределенная прибыль	5 190 1 050 1 020 3 120	5 354 1 050 1 020 3 284	Без изменений Без изменений См. прим.2
Обязательства: долгосрочные краткосрочные	5 070 1 350 3 720	5 665 1 350 4 315	Без изменений Рост 16 %
Потребность в дополнительном финансировании		2 169	См. прим.3
Баланс	10 260	13 188

Примечание:

1. Запасы фирмы представлены автомобилями по цене 150 тыс. руб. Для существующего варианта запасы равны 4800 тыс. руб. (32 x 150 тыс. руб.), для предлагаемого варианта - 7200 тыс. руб. (48 x 150 тыс. руб.).

2. Нераспределенная прибыль выросла по сравнению с вариантом, когда запасы составляли 32 автомобиля, на 164 тыс. руб. (отчет о прибылях и убытках).

3.2 169 тыс. руб. - это потребность в дополнительных источниках финансирования. Рассчитана как разность между валютой баланса, т.е. всего активов (13 188 тыс. руб.), и суммой собственного капитала и обязательств (5 354 + 5 665 = 11 019 тыс. руб.). Дополнительное финансирование необходимо, чтобы обеспечить рост активов, требуемый для поддержания нового уровня запасов.

Таблица 5.3

Отчет о прибылях и убытках за прогнозный год, тыс. руб.

Статьи	Существующий вариант	Предлагаемый вариант	Замечания
Продажи	36 000	41 760	232 авто · 180
Себестоимость продаж	30 000	34 800	232 авто · 150
Валовая прибыль	6 000	6 960
Затраты на содержание запасов	546	789	См. прим.1
Другие операционные затраты	2 550	2 958	Рост 16 %
Операционная прибыль	2 904	3 213
Процент к уплате	331	367	См. прим.2
Налогооблагаемая прибыль	2 573	2 846
Налог на прибыль	1 029	1 138	Ставка 40 %
Чистая прибыль	1 544	1 708	Прирост 164 тыс. руб.

Примечания:

1. Для предлагаемого варианта порядок расчета аналогичен описанному выше: EOQ = = 9,63 (округляем до 10). Количество заказов в год = 232: 10 = 23,2 (округляем до 23). Затраты на заказ = 23 · 3 тыс. руб. = 69 тыс. руб. Среднегодовой уровень запасов = 48 машинам. Текущие затраты = 48 · 15 тыс. руб. = 720 тыс. руб. Всего затраты на содержание запасов = 69 тыс. руб. + 720 тыс. руб. = = 789 тыс. руб.

2. Финансовые издержки, или затраты по привлечению долговых источников финансирования, определяются умножением величины основного долга на его цену, т.е. процентную ставку:

долгосрочный заемный капитал · 0,08 + краткосрочные обязательства · 0,06.

Так, для существующего варианта финансовые издержки равны:

(1 350 тыс. руб. · 0,08) + (3 720 тыс. руб. · 0,06) = 331 тыс. руб.

Для предлагаемого варианта:

(1 350 тыс. руб. · 0,08) + (4 315 тыс. руб. · 0,06) = 367 тыс. руб.

Таким образом, если предположения владельца фирмы верны, увеличение автомобилей в запасах (от 32 до 48) приведет к росту продаж на 5 760 тыс. руб. При этом увеличатся затраты на содержание запасов (как текущие, так и затраты на заказ) и другие расходы. В результате чистая прибыль может вырасти на 164 тыс. руб.

Повлияет ли новая политика фирмы относительно запасов на стоимость бизнеса?

Для ответа на этот вопрос рассчитаем прирост потока денежных средств, вызванный изменением политики, и проведем оценку методом чистой текущей стоимости (NPV) будущих поступлений.

Второй этап. Расчет прироста денежного потока

В основе расчета лежат изменения статей агрегированного баланса (см табл.5.2) и отчета о прибылях и убытках (см. табл.5.3). Прирост денежного потока в результате изменения уровня запасов автомобилей рассчитан в табл.5.4.

Таблица 5.4

Расчет прироста потока денежных средств, тыс. руб.

Показатели	Сумма	Расчет
Дополнительный приток денежных средств: рост продаж	5 760	41 760 - 36 000
Дополнительный отток денежных средств: рост себестоимости продаж рост затрат на содержание запасов рост других операционных расходов рост финансовых издержек увеличение налога на прибыль	4 800 243 408 36 109	34 800 - 30 000 789 - 546 2 958 - 2 550 367 - 331 1 138 - 1 029
Итого дополнительный приток	5 596
Чистый прирост потока денежных средств	164	5 760 - 5 596

Таким образом, чистый прирост денежных средств, возникший из-за изменения уровня запасов, составит 164 тыс. руб. ежегодно. Дополнительные инвестиции в запасы составляют 2 169 тыс. руб. в год.

Третий этап. Расчет NPV будущих поступлений.

Теперь есть вся информация для оценки целесообразности изменения уровня запасов. Этот этап расчетов аналогичен поиску NPV при изменении кредитной политики (см. гл.4).

Если каждый год прирост денежных средств будет составлять 164 тыс. руб., то для того чтобы сложить равные потоки за несколько лет, следует воспользоваться формулой аннуитета. Но так как деятельность фирмы не ограничена каким-то сроком, делаем вывод, что мы имеем дело с бессрочным аннуитетом, величина которого к исходному моменту времени рассчитывается по формуле:

PVP = PMT · ,

где PMT - чистый поток денежных средств за год; k - требуемая норма доходности;

PVP = 164 · = 1640 тыс. руб.

Мы нашли настоящую текущую стоимость чистого потока денежных средств, который будет бесконечным, т.е. неограниченным во времени.

Чтобы найти NPV, вычтем из текущей стоимости всего потока исходные инвестиции:

NPV = 1640 - 2169 = - 529 тыс. руб.

Таким образом, мы определили, что чистая текущая стоимость инвестиций в изменение политики уровня запасов является отрицательной величиной. А отрицательный критерий означает, что данное предложение не следует внедрять. Если предложение будет принято, то рыночная стоимость фирмы может снизиться.

В примере мы рассмотрели только одно предложение, а именно, увеличение запасов до 48 автомобилей. Повторяя процедуру расчетов несколько раз, можно найти такой уровень запасов, который будет максимизировать стоимость фирмы. Это и будет оптимальный уровень запасов.

5.4 Методы управления запасами

Управление запасами - это не только поиск оптимальных уровней различных номенклатурных единиц, хранящихся в запасах. Задача управления запасами заключается в том, чтобы сдерживать затраты на содержание запасов, но не в ущерб продажам. Практикой выработано множество приемов, помогающих в решении этой задачи, но два из них заслуживают особого внимания: методы АВС и "just-in-time".

Метод АВС используется для классификации запасов с целью снижения текущих затрат по их содержанию.

Согласно этому методу, все запасы можно подразделить на три группы:

ограниченное количество наиболее ценных видов товарно-материальных запасов объединяют в группу А;

менее дорогие, но используемые в больших количествах запасы относят в группу В;

относительно дешевые виды товарно-материальных ценностей формируют группу С.

Для каждой группы, в соответствии с ее ценностью для фирмы, устанавливается система контроля:

группа А: каждой номенклатурной единице запасов присваивается серийный номер. Обеспечивается хранение в надежном складе. Контроль ежедневный. Если готовая продукция демонстрируется в специально отведенном месте, ее количество должно быть неизменным, т.е. каждая проданная единица замещается новой;

группа В: каждой номенклатурной единице запасов присваивается серийный номер. Обеспечивается хранение в надежном складе. Контроль ежемесячный. Управление запасами основано на EOQ модели;

группа С: инвентаризация один раз в год. Повторять заказ надо только в том случае, если на это указывает визуальный контроль мест хранения запасов.

Метод АВС способствует концентрации времени и усилий фирмы на тех видах запасов, которые этого заслуживают. Таким образом фирма может избежать излишних текущих затрат.

Конечно, классификация запасов не ограничивается только тремя группами А, В и С. Некоторые компании имеют также группы D, E и F. Однако сам принцип классификации не изменяется.

Использование метода "just-in-time", разработанного в Японии, считается особенно полезным тогда, когда складские площади ограничены и текущие затраты по содержанию запасов высоки. Он позволяет фирме снизить запасы до минимума, вплоть до их нулевой величины. Согласно этому методу фирма заключает сделку с поставщиками на поставку точно такого количества материалов (сырья, комплектующих деталей и т.д.), которое требуется в данный момент. В результате отпадает потребность в запасах и ликвидируются текущие затраты по их содержанию. Кроме этого, данный подход заставляет заботиться о качестве (как внутреннем, так и внешнем) производственного процесса. Любой дефект в сырье или материалах будет вынуждать останавливать производство, пока не будет обеспечена их замена.

Применять метод "just-in-time" следует с особой осторожностью в условиях неопределенности, поскольку он несет повышенный риск. Отсутствие запасов или их незначительная величина означает, что бизнес не имеет своеобразной защиты, необходимой в случае, когда предприятия-поставщики снижают темп работы из-за природных катастроф, забастовок или вспышек болезней.

Задания для самоподготовки

Вопросы

1. В каком контексте управление запасами рассматривается в курсе "Финансовый менеджмент"?

2. Какие структурные подразделения предприятий заинтересованы в наличии больших запасов и почему?

3. Почему в сферу деятельности финансового менеджера попадают проблемы управления запасами?

4. Каким образом уровень запасов оказывает влияние на рентабельность собственного капитала и коэффициенты ликвидности?

5. Какие факторы влияют на управление запасами?

6. Каков состав текущих затрат на содержание запасов?

7. Из чего складываются затраты на заказ?

8. Объясните зависимость между текущими затратами и затратами на заказ.

9. Что представляет собой модель EOQ?

10. Объясните поэтапную процедуру оценки предложения по изменению уровня запасов.

11. Что является критерием оценки предложений по изменению уровня запасов?

12. Что представляет собой метод АВС?

13. В чем особенность подхода к управлению запасами, названного "just-in-time"?

14. Каким образом методы оценки запасов (LIFO, FIFO) влияют на их стоимостную величину?

15. Почему финансирование изменения уровня запасов следует рассматривать как инвестиции?

Задачи

Задача 1. Компания "Стандарт" является дилером по продаже станков. В текущем году она продала 340 станков, при этом в запасах постоянно находилось 70 станков. В будущем году ожидается рост продаж до 400 станков, в запасах предполагается держать 100 станков. Затраты на заказ станков составляют 4 800 руб., текущие затраты по содержанию одного станка в запасах равны 12 000 руб. в год. Компания закупает станки по цене 384 тыс. руб., а продает по 480 тыс. руб. Ставка налога на прибыль определена в 40 %.

Предполагается, что увеличение текущих активов будет финансироваться за счет краткосрочных обязательств под 7 % годовых. Долгосрочные кредиты обходятся компании в 11 %. Стоимость капитала равна 13 %, себестоимость продаж составляет 80 % от выручки, остальные операционные затраты равны 3900 тыс. руб.

Статьи агрегированного баланса (в тыс. руб.) компании "Стандарт" для текущих условий следующие:

фиксированные активы 3 390

дебиторская задолженность 3 420

деньги и ценные бумаги 1 950

уставный капитал 2 400

добавочный капитал 9 600

нераспределенная прибыль15 540

долгосрочные займы 1 950

краткосрочные обязательства 6 150.

Себестоимость реализованной продукции и другие операционные затраты, отражаемые в отчете о прибылях и убытках, а также все текущие статьи, учитываемые в балансе, изменяются пропорционально продажам.

Оцените целесообразность изменения уровня запасов.

Задача 2. Торговая фирма осуществляет продажи равномерно в течение года. Ожидается, что в следующем году она продаст 100 000 единиц продукции. Затраты на заказ товара - 900 руб., текущие затраты на содержание единицы товара - 1 800 руб. в год. Определите экономичную величину заказа (EOQ).

Задача 3. Вернитесь к ранее рассмотренному примеру (фирма "Крепость"). Оцените новый вариант изменения уровня запасов (при прежних условиях): владелец фирмы полагает, что если будут выставляться для обзора не 32, а 60 автомобилей, то продажи вырастут до 240 машин в год.

Контрольные тесты

1. Верно ли предположение, что запасы относятся к наиболее ликвидным, но низкодоходным текущим активам?

а) верно;

б) не верно.

2. Как сокращение текущих затрат по содержанию запасов влияет на экономичную величину заказа?

а) снижает;

б) повышает;

в) не изменяет.

3. Как снижение затрат на заказ влияет на экономичную величину заказа?

а) снижает;

б) повышает;

в) не изменяет.

4. Затраты на содержание запасов не включают:

а) затраты на заказ;

б) затраты на обслуживание складских помещений;

в) стоимость самих запасов.

5. Удельные затраты на заказ при прочих равных условиях:

а) снижаются с ростом средней величины запасов;

б) увеличиваются пропорционально увеличению запасов;

в) являются постоянными.

6. Экономичная величина заказа определяет:

а) точку возобновления заказа;

б) величину страхового запаса;

в) величину заказа, обеспечивающую наименьшие затраты на его содержание.

7. Запасы не включают в себя:

а) объем продаж;

б) незавершенное производство;

в) сырье и материалы;

г) готовую продукцию.

8. Оценка эффективности инвестиций в запасы основана на:

а) определении будущей стоимости аннуитета;

б) определении настоящей стоимости аннуитета;

в) дисконтировании наращенной суммы.

Глава 6. Краткосрочные источники финансирования

На финансирование за счет внешних источников компании полагаются, как правило, по двум причинам. Первая причина - рост бизнеса. Прибылей может просто не хватать для приобретения новых активов, потребность в которых возникает по мере расширения деятельности компании. Вторая причина - выбор, который делают не только компании, но и люди в своей личной жизни, предпочитая занимать деньги для того, чтобы приобрести какое-либо имущество. Гораздо выгоднее занять, купить и пользоваться, чем долго копить деньги, ограничивая себя во многом. К примеру, можно каждый месяц откладывать небольшую сумму и купить новый автомобиль. Это займет несколько лет, и все это время вы будете без транспорта. Альтернативный вариант - занять деньги и купить машину, пользоваться ею и выплачивать долг. В деловом мире, как правило, предпочитают второе.

Очевидно, что способность привлечь внешние источники финансирования является решающим фактором для многих предприятий. Более того, без этого бизнес просто не смог бы стартовать.

6.1 Внешние источники финансирования

Период заимствования, или продолжительность внешнего финансирования, зависит от доступности источников финансирования и предпочтений менеджмента.

Более доступными для финансирования роста текущих активов являются краткосрочные источники. Трудно найти банк, который принял бы решение о выдаче десятилетней ссуды на закупку материалов, в то время как получение краткосрочной ссуды на эти же цели является обычной практикой.

Предпочтения менеджеров, выраженные их отношением к риску, ликвидности и рентабельности, определяют тип политики управления оборотным капиталом (агрессивный, консервативный, умеренный). В этом контексте рассмотрим особенности внешних источников финансирования.

Краткосрочное финансирование обычно дешевле, чем долгосрочное, о чем свидетельствуют процентные ставки. Поэтому стремление к доходности заставляет фирмы привлекать краткосрочные источники.

Долгосрочное финансирование является менее рискованным, поскольку процентная ставка по долгосрочным займам фиксируется на длительный период и независимо от поведения ссудных ставок на рынке кредитов она остается постоянной. Более того, заемщик не несет трансакционных издержек по привлечению новых источников через каждые несколько месяцев, как это случается при краткосрочном финансировании. Поэтому стремление избежать риска поощряет фирму к использованию долгосрочных источников.

Таким образом, при выборе источников внешнего финансирования фирмы руководствуются следующими правилами:

рентабельность бизнеса увеличивается с более коротким сроком внешнего финансирования, но при этом растет и риск;

рентабельность бизнеса снижается, когда привлекается долгосрочное финансирование, сопровождающееся пониженным риском.

Р
ис.6.1 Выбор фирмой внешних источников финансирования

Сочетание источников внешнего финансирования по срокам зависит от выбранной политики управления оборотным капиталом. На рис.6.1 показаны факторы, влияющие на выбор источников внешнего финансирования.

6.2 Способы краткосрочного финансирования

Большинство предприятий, когда у них возникает потребность в краткосрочных источниках, привлекают банковские ссуды на срок не более

одного года и коммерческий кредит (отсрочку платежа за приобретенные материалы). Крупные, устойчивые компании имеют возможность привлекать финансовые ресурсы посредством выпуска соответствующих ценных бумаг.

Финансовые учреждения предлагают много видов краткосрочных ссуд. Рассмотрим основные.

Бланковый (необеспеченный) кредит под осуществление отдельных хозяйственных операций. Он предоставляется, как правило, коммерческим банком, осуществляющим расчетно-кассовое обслуживание предприятия. Хотя формально кредит носит необеспеченный характер, фактически он обеспечивается дебиторской задолженностью предприятия и его средствами на расчетном и других счетах в этом же банке. Кроме того, этот вид кредита является самоликвидирующимся, так как осуществленная при его посредстве хозяйственная операция в конечном счете генерирует денежный поток, достаточный для полного погашения этого кредита.

Контокоррентный кредит (овердрафт). Данный вид кредита предоставляется банком обычно под обеспечение, но это требование не является обязательным. Предоставляя кредит, банк открывает предприятию контокоррентный счет, на котором учитываются как кредитные, так и расчетные операции. Контокоррентный счет используется в качестве источника кредита в объеме, не превышающем установленную в кредитном договоре максимальную величину отрицательного сальдо (контокоррентный лимит). По отрицательному остатку контокоррентного счета предприятие уплачивает банку кредитный процент. Причем договором может быть определено, что по положительному остатку этого счета банк начисляет предприятию депозитный процент. Сальдирование поступлений и выплат по контокоррентному счету предприятия происходит через установленные договором промежутки времени по расчетам кредитных платежей.

В 1998 г. изменились правила бухгалтерского учета в коммерческих банках, теперь для учета подобных операций банк открывает предприятию два счета, что, впрочем, не влияет на содержание операции.

Сезонный кредит с ежемесячной амортизацией долга. Этот вид кредита предоставляется обычно на формирование временной части текущих активов на период их возрастания в связи с сезонными потребностями предприятия. Его особенность заключается в том, что наряду с ежемесячным обслуживанием, т.е. ежемесячной выплатой процентов, кредитным договором предусматривается и ежемесячная амортизация (погашение) основной суммы долга. График такой амортизации долга по размерам увязан с объемом снижения сезонной потребности предприятия в денежных средствах.

Преимущество данного вида кредита заключается в эффективном использовании полученных финансовых ресурсов в размерах, обусловленных реальными потребностями предприятия.

Открытая кредитная линия. Так как потребность в краткосрочном банковском кредите не всегда может быть предусмотрена с привязкой к конкретным срокам использования, договор о нем предприятие может оформить предварительно в форме открытия кредитной линии. В этом договоре указываются условия и предельная сумма предоставления банковского кредита, когда в нем возникает реальная потребность. Как правило, банк устанавливает размер комиссионного вознаграждения (комиссионный процент) за свои финансовые обязательства по предоставлению кредита в объеме неиспользуемого лимита кредитной линии. Для предприятия преимущество данного вида кредита заключается в том, что оно использует заемные средства в строгом соответствии со своими реальными потребностями в них. Обычно кредитная линия открывается на срок до одного года. Особенность этого вида банковского кредита заключается в том, что он не является безусловно контрактным обязательством и может быть аннулирован банком при ухудшении финансового состояния предприятия-клиента.

Револьверный (автоматически возобновляемый) кредит. Это один из видов банковского кредита, предоставляемого на определенный период, в течение которого разрешается как поэтапная "выборка" кредитных средств, так и поэтапное (частичное или полное) погашение основного долга. Внесенные в счет погашения обязательств средства могут вновь заимствоваться предприятием в течение периода действия кредитного договора (в пределах установленного кредитного лимита). Выплата непогашенной суммы основного долга и оставшихся процентов по нему производится по истечении срока действия кредитного договора. Преимуществом этого вида кредита в сравнении с открытой кредитной линией являются минимальные ограничения, накладываемые банком, хотя уровень процентной ставки обычно выше. В настоящее время кредитование в такой форме запрещено Центральным банком РФ. Это обусловлено тем, что, по мнению ЦБ РФ, коммерческие банки, используя данную форму кредитования, не достаточно полно указывали возникающие у них риски.

Онкольный кредит. Особенностью этого вида кредита является то, что он предоставляется заемщику без указания срока его использования (в рамках краткосрочного кредитования) с обязательством последнего погасить его по первому требованию кредитора. При погашении этого кредита обычно предоставляется льготный период (по действующей практике - до трех дней).

Ломбардный кредит. Такой кредит может быть получен предприятием под заклад высоколиквидных активов (векселей, государственных краткосрочных облигаций и т.д.), которые на период кредитования передаются банку.

Размер кредита в этом случае соответствует определенной (но не всей) части стоимости переданных в заклад активов. Как правило, данный вид кредита носит только краткосрочный характер.

Когда компания приобретает материалы или услуги в кредит, не рассчитываясь за покупку сразу же, то высвобожденные денежные средства она может использовать для других целей, как если бы для этого ей пришлось занять деньги в банке.

Коммерческий кредит - это способ получения денежных средств посредством отсрочки платежа поставщикам. Чем длиннее период отсрочки, тем больше коммерческий кредит, используемый фирмой-покупателем. И хотя коммерческий кредит - это просто отсрочка платежа, он не всегда бывает бесплатным. В отдельных случаях поставщик указывает цену кредита в договоре купли-продажи. Но чаще всего процент не устанавливается. Вместо этого продавцы просто дают своим партнерам достаточно много дней для оплаты покупок и предлагают им скидку за более ранний платеж. Например, выражение "2/10 net 30" как кредитное условие означает, что поставщик предоставляет клиенту скидку 2 %, если тот оплатит свой долг в первые 10 дней вместо 30 обычных.

Проиллюстрируем данные кредитные условия при продаже товара на сумму 1 000 руб. (рис.6.2).

1-й день

10-й день

30-й день

980 руб.

1 000 руб.

Рис.6.2 График оплаты покупки на условиях "2/10 net 30"

Если фирма-покупатель берет скидку, она пользуется 980 рублями в течение десяти дней. В данном случае фирма получает коммерческий кредит бесплатно. Если же фирма отказывается от скидки, она может заплатить 980 руб. в течение следующих 20 дней, но плата за это составит 20 руб. В сущности, фирма заняла 980 руб. на 20 дней при цене кредита 20 руб. Предположив, что фирма погасила свой долг на 30-й день, можно рассчитать эффективную годовую процентную ставку коммерческого кредита k, воспользовавшись следующей формулой:

,

где % скидки - предполагаемая скидка в процентах; n - время между датой закупки и датой оплаты в днях; d - время действия скидки в днях; 365 - количество дней в году. Найдем эффективную годовую процентную ставку, подставив в формулу исходную информацию:

, или 44,58 %.

Как показывают расчеты, цена коммерческого кредита (т.е. цена использования 980 руб. в течение 20 дополнительных дней) соответствует годовой процентной ставке 44,58 %.

Что могло бы заставить менеджеров оплачивать такой высокий процент? Только какие-то неблагоприятные обстоятельства или необходимость завершить ранее начатое дело.

В этой связи становится выгодным занять деньги в банке под более низкую процентную ставку и заплатить поставщику в 10-дневный срок,

воспользовавшись преимуществами скидки. А через 20 дней финансовый менеджер оплатил бы банковский заем и проценты по нему, которые были бы значительно меньше, чем 20 руб. В обоих случаях фирма пользуется суммой в 980 руб., но банковская ссуда обычно является более дешевой альтернативой.

Крупные кредитоспособные фирмы могут привлекать денежные средства эмиссией необеспеченных ценных бумаг - коммерческих векселей. По сравнению с краткосрочной банковской ссудой этот способ привлечения средств дешевле. Оценивают коммерческий вексель посредством эффективной годовой процентной ставки. Расчет ведут последовательно:

1. Рассчитывают величину дисконта по формуле

,

где D - дисконт; d - учетная ставка, выраженная в долях; C - номинал векселя; t - число дней до наступления срока платежа по векселю.

2. Определяют цену коммерческого векселя вычитанием дисконта из номинальной стоимости векселя:

P = C - D.

3. Рассчитывают годовую эффективную процентную ставку k по формуле

.

Рассмотрим пример расчета по изложенной выше методике.

90-дневный вексель на сумму 1 млн руб. имеет доходность 3,3 %. Какова доходность векселя, выраженная годовой эффективной процентной ставкой?

Сначала определим доход по учетной ставке, или дисконт:

руб.

Затем найдем цену векселя, по которой он может быть продан за 90 дней до погашения:

P = D - C = 1 000 000 - 8 137 = 991 863 руб.

Рассчитаем годовую эффективную процентную ставку, эквивалентную учетной ставке 3,3 %:

.

Годовую эффективную процентную ставку рассчитывают для того, чтобы провести корректное сравнение с альтернативными вариантами получения источников финансирования.

Задания для самоподготовки

Вопросы

1. Перечислите источники внешнего финансирования.

2. Какие факторы влияют на внешние источники?

3. Чем объясняется потребность в краткосрочном финансировании?

4. В чем заключаются преимущества краткосрочного финансирования?

5. Охарактеризуйте недостатки краткосрочного финансирования.

6. Перечислите основные виды краткосрочного финансирования.

7. Что такое банковские ссуды? Дайте их краткую характеристику.

8. Какой кредит называют коммерческим? Его краткая характеристика.

9. Что такое коммерческий вексель? Приведите его краткую характеристику.

10. Что представляет собой годовая эффективная процентная ставка?

Задачи

Задача 1. Поставщик предлагает покупателю условия оплаты товара "3/15 net 40". Покупатель отказывается от скидки и будет оплачивать товар через 40 дней. Какова цена такого решения?

Задача 2. Компания эмитировала 70-дневный вексель номиналом в 1 млн руб. и доходностью 4 %. Какова годовая эффективная процентная ставка этого векселя?

Задача 3. Чтобы привлечь финансирование в размере 1 млн руб., фирма планирует эмиссию векселя со сроком погашения через 60 дней и доходностью 6 %. Рассчитайте величину дисконта, цену векселя и годовую эффективную процентную ставку.

Задача 4. Для поддержания роста продаж компании требуется в следующем году 100 тыс. руб. дополнительного финансирования.

Рассматриваются два альтернативных варианта привлечения средств:

а) банковская ссуда под 10 % годовых;

б) вексель со сроком погашения через 260 дней и доходностью 5 %.

Рассчитайте стоимость финансирования по каждому варианту и выберите лучший из них.

Контрольные тесты

1. Основным краткосрочным источником финансирования малых фирм является:

а) банковская ссуда;

б) коммерческий кредит;

в) коммерческий вексель.

2. Коммерческий кредит используется для финансирования большей части текущих активов, когда:

а) фирма предоставляет более либеральные кредитные условия, чем ее поставщики;

б) фирма предоставляет менее либеральные кредитные условия, чем ее поставщики;

в) кредитные условия фирмы и ее поставщиков одинаковы.

3. Является ли отсрочка платежа бесплатным коммерческим кредитом?

а) да;

б) нет;

в) это не кредит.

4. Краткосрочная банковская ссуда является лучшим способом финансирования:

а) фиксированных активов;

б) погашения долгосрочного займа;

в) постоянных текущих активов;

г) временных текущих активов.

5. Коммерческий кредит - это:

а) отсрочка платежа, предоставляемая покупателем поставщику;

б) отсрочка платежа, предоставляемая поставщиком покупателю;

в) ссуда, предоставляемая одним предприятием другому.

6. Что из перечисленного не является характеристикой коммерческого векселя?

а) эмитируется крупными фирмами;

б) стоимость привлечения средств ниже, чем при краткосрочном банковском финансировании;

в) срок погашения - от года до двух лет.

7. Какие факторы влияют на выбор между краткосрочными и долгосрочными источниками финансирования?

а) финансовое состояние предприятия;

б) величина дебиторской задолженности;

в) объект финансирования (вид приобретаемых активов).

8. Источниками финансирования текущих активов являются:

а) уставной капитал, добавочный капитал, долгосрочные обязательства;

б) собственный капитал, долгосрочные и краткосрочные ссуды;

в) краткосрочные ссуды, собственный капитал, коммерческая задолженность.

Заключение

Финансовое положение любого предприятия, его ликвидность и текущая платежеспособность во многом определяются политикой управления оборотным капиталом, поскольку последний выражает отношения между активами и пассивами баланса предприятия - погашение краткосрочных обязательств активными ценностями, нормально и безубыточно реализуемыми.

Активам изначально свойственна ликвидность, а чистый оборотный, или работающий капитал - один из важнейших показателей ликвидности. Ликвидным считается баланс, в котором все обязательства перед кредиторами обеспечены активами, срок реализации которых совпадает со сроками оплаты этих обязательств или их опережает.

Выбирая линию поведения относительно уровня текущих активов и адекватных ему источников финансирования, предприятие формирует свою политику управления оборотным капиталом, которая заключается в определении оптимального уровня каждого элемента текущих активов и выборе адекватных источников финансирования. В свою очередь, выбор источников финансирования основан на компромиссе между риском и стоимостью финансовых альтернатив.

Политика не может быть неизменной, раз и навсегда данной, т.к. должна реагировать на изменение и внутренних, и внешних условий. В предлагаемом учебном пособии рассмотрены методы управления оборотным капиталом, которые необходимо знать будущему специалисту.

Первая глава посвящена политике управления оборотным капиталом, выделены факторы, влияющие на политику, сформулированы задачи поиска оптимального уровня текущих активов, показаны финансовые альтернативы.

Во второй главе подробно изложена и продемонстрирована на примерах методика анализа оборотного капитала в разрезе его элементов.

Три последующие главы посвящены методам управления элементами оборотного капитала: денежными активами, дебиторской задолженностью и запасами. Логическая последовательность каждой главы выдержана в едином стиле: задача управления, проблемы, методы решения, примеры.

В последней главе рассмотрены источники финансирования оборотного капитала: основные виды краткосрочных источников, их преимущества и недостатки. Дана характеристика банковских ссуд, коммерческого кредита и векселя. Приводятся расчеты годовой эффективной процентной ставки, применяемой для корректного сравнения финансовых альтернатив.

Библиографический список

1. Балабанов, И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? [Текст] / И.Т. Балабанов. - 2-е изд. - М.: Финансы и статистика, 1997. - 384 с.

2. Балабанов, И.Т. Основы финансового менеджмента: [Текст] учеб. пособие / И.Т. Балабанов. - М.: Финансы и статистика, 1997. - 480с.

3. Бригхем, Ю. Финансовый менеджмент [Текст]: Полный курс:в 2 т пер. с англ / Ю. Бригхем, Л. Гапенски. - СПб.: Экон. школа, 1998. - 669 с.

4. Бланк, И.А. Финансовый менеджмент [Текст]: учеб. курс / И.А. Бланк. - Киев: Ника-Центр, 1999. - 528 с.

5. Бланк, И.А. Основы финансового менеджмента [Текст]: в 2 т / И.А. Бланк. - Киев: Ника-Центр, 2000. - Т.1. - 592 с. (Б-ка финанс. менеджмента).

6. Бланк, И.А. Основы финансового менеджмента [Текст]: в 2 т / И.А. Бланк. - Киев: Ника-Центр, 2000. - Т.2. - 512 с. (Б-ка финансового менеджмента; Вып.3).

7. Бочаров, В.В. Корпоративные финансы [Текст]: учеб. пособие для вузов / В.В. Бочаров, В.Е. Леонтьев. - СПб.: Питер, 2002. - 544 с.

8. Брейли, Р. Принципы корпоративных финансов [Текст]: учеб. пособие для вузов: пер. с англ. / Р. Брейли, С. Майерс. - М.: "Олимп-Бизнес", 1999. - 1120 с.

9. Бригхэм, Ю.Ф. Энциклопедия финансового менеджмента [Текст]: пер. с англ. / Ю.Ф. Бригхэм. - 5-е изд. - М.: РАГС. - Экономика, 1998. - 823 с.

10. Ван Хорн Дж.К. Основы управления финансами [Текст]: пер. с англ. / Дж.К. Ван Хорн. - М.: Финансы и статистика, 2000. - 800 с.

11. Ковалев, В.В. Введение в финансовый менеджмент [Текст] / В.В. Ковалев. - М.: Финансы и статистика, 2001. - 768с.

12. Карлин, Т.Р. Анализ финансовых отчетов (на основе GAAP) [Текст]: учеб. / Т.Р. Карлин. - М.: ИНФРА-М, 1998. - 448 с.

13. Коласс, Б. Управление финансовой деятельностью предприятия: Проблемы, концепции и методы [Текст]: учеб. пособие для вузов: пер. с фр. / Б. Колас. - М.: Финансы, ЮНИТИ, 1997. - 576 с.

14. Крутик, А.Б. Основы финансовой деятельности предприятия [Текст]: учеб. пособие для вузов / А.Б. Крутик, М.М. Хайкин. - 2-е изд., перераб. и доп. - Ростов-на-Дону: Феникс, 1999. - 448 с.

15. Ли, Ч.Ф. Финансы корпораций: теория, методы и практика [Текст]: учеб. для вузов / Ч.Ф. Ли, Д.И. Финнерти: пер. с англ. - М.:

ИНФРА-М, 2000. - 686 с.

16. Финансовое управление компанией [Текст] / под ред. Е.В. Кузнецовой. - М.: Правовая культура, 1995. - 383 с.

17. Финансовый менеджмент: теория и практика [Текст]: учеб. / под ред.Е.С. Стояновой. - 5-е изд., перераб. и доп. - М.: Перспектива, 2002. - 656 с.

18. Финансовый менеджмент [Текст]: учеб. для вузов / под ред. Н.Ф. Самсонова. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. - 495 с.

19. Холт, Р.Н. Основы финансового менеджмента [Текст]: пер. с англ. / Р.Н. Холт. - М.: Дело Лтд, 1995. - 128 с.

20. Шим Джей К. Финансовый менеджмент [Текст]: пер. с англ. / К. Шим Джей, Г. Сигел Джоэл. - 2-е изд., стер. - М.: Филинъ, 1997. - 400 с.

21. Bernstein, L. A. Analysis of financial statements / L. A. Bernstein, J. J. Wild. Fifth edition. - New Jersey: McGraw, 2000.

22. Block, S. B. Foundations of financial management / S. B. Block, G. A. Hirt. Eighth edition. - Von Hoffmann Press, 1997.

23. Fraser, L. M., Understanding Financial Statements / L. M. Fraser, A. Ormiston. Sixth edition. - New Jersey: Prentice Hall, 2001.

24. Gallagher, T. J., Financial Management / T. J. Gallagher, J. D. Andrew, Jr. Second edition. - New Jersey: Prentice Hall, 2000.

25. Graham, B. The interpretation of Financial Statements: the classic 1937 edition / B. Graham, S. B. Meredith. - Harper Business, 1998.

26. Maness, T. S. Financial Analysis & Forecasting: a software system / T. S. Maness, J. W. Henderson. - New Jersey: Prentice Hall, 1998.

27. Schoenebeck, K. P. Interpreting and analyzing Financial Statements / K. P. Schoenebeck. - Second edition. - New Jersey: Prentice Hall, 2001.

1 Действительно, фирмы иногда продают дебиторскую задолженность, получая за нее деньги. Это процесс известен как факторинг.

2 В действительности большинство из этих клиентов никогда не оплатят свои счета, создав тем самым безнадежные долги.

3 Коэффициент срочной ликвидности позволяет оценить возможность погашения краткосрочных обязательств за счет более ликвидных активов, так как в его числителе из текущих активов исключены запасы.

4 В данном примере результаты всех расчетов округлены. Это не оказывает существенного влияния на наш анализ.